Інвестиційні ризики та методи їх обчислення

Розглядаючи питання про оцінку інвестиційних проектів в умовах невизначеності, необхідно, перш за все, розрізняти поняття «ризик» і «невизначеність».

Невизначеність передбачає наявність факторів, при яких результати дій не є детермінованими (про які мається повна і точна інформація), а ступінь можливого впливу цих факторів на результати невизначена.

При аналізі будь-якого інвестиційного проекту, насамперед, необхідно оцінити рівень пов'язаного з ним ризику. Необхідно пам'ятати золоте правило інвестування - більш високий очікуваний доход сполучений з більш високим ризиком його неотримання чи ризиком утрати вкладеного капіталу.

Під ризиком сприймається вірогідність виникнення умов, що призводять до негативних наслідків для всіх або окремих учасників інвестиційних проектів.

Під величиною ризику розуміють ступінь невизначеності результату, точніше – варіацію (розкид) очікуваних значень прибутковості навколо її середньої величини (математичного очікування). Під математичним очікуванням розуміється середньоарифметична з усіх прогнозованих значень прибутковості, зважена по імовірності досягнення нею цих значень.

Таке трактування ризику дозволило уніфікувати підхід до його різних видів. З позиції конкретного підприємства існує велике число видів найрізноманітніших ризиків, що можуть вплинути на рівень прибутковості реалізованих проектів:

- ризик процентної ставки;

- валютні ризики;

- інфляційний;

- політичний тощо.

Однак, з позиції інвестора всі ці ризики можуть бути об'єднані в одну групу – загальний ризик чи ризик окремих цінних паперів. Поряд з перерахованими видами загального ризику, зовнішніми, стосовно підприємства, є внутрішні загальні ризики, для виміру яких використовуються показники операційного і фінансового леверіджу. Інвестор як правило не тримає тільки один вид цінних паперів. Життєвий принцип “не складати всі яйця в один кошик” підказує, що значно безпечніше мати набір з декількох фінансових інструментів, випущених різними емітентами: так називаним портфелем інвестицій. У цьому випадку більш важливим для інвестора є не рівень загального ризику кожного цінного папера окремо, а сукупний ризик інвестиційного портфеля чи ринковий ризик. Поєднуючи різні фінансові інструменти в портфель, інвестор прагне максимально диверсифікувати ризик, тобто уникнути одночасної зміни прибутковості кожного інструмента в тому самому напрямку. Та частина ринкового ризику, що піддається такій диверсифікованості називається несистематичним чи диверсифікуємим ризиком.

Розмір ринкового ризику, що не піддається диверсифікованості, називається систематичним (недиверсифікуємим) ризиком. Чим менше паперів у портфелі, тим вище величина несистематичного ризику, що може бути знижена шляхом диверсифікованості портфеля, тобто шляхом поміщення в нього усе більшого числа різних фінансових активів. Вважається, що портфель, що складається з 40 випадковим образом відібраних акцій, є в достатньому ступені диверсифікуємим і додавання в нього кожної нової акції вже не буде давати настільки ж високого зниження несистематичного ризику, як це було для перших 40 цінних паперів.

Межею для диверсифікованості служить рівень ризику, властивий даному фінансовому ринку в цілому. Такий ризик називається систематичним, він визначається не специфікою окремих паперів, що обертаються на ринку, а загальними тенденціями, характерними для ринку в цілому: загальним ростом чи зниженням ділової активності.

Диверсифікованість інвестиційного портфеля є найбільш очевидним і простим способом мінімізації ризику. Якщо скористатися статистичною термінологією, диверсифікуємий ризик відбивається в ступені кореляції між окремими активами, що входять у портфель. Наявність високої позитивної кореляції (коефіцієнт кореляції близький до +1) збільшує несистематичний ризик портфеля; при негативних значеннях коефіцієнта кореляції цей ризик мінімізується. Однак, поряд із взаємозв'язками між акціями, що входять у портфель, існує кореляція їхньої прибутковості з прибутковістю ринку в цілому, тобто поводженням “середньої” акції. Вплив цього зв'язку не можна усунути шляхом простої диверсифікованості портфеля, тому управління інвестиційним ризиком припускає використання більш складних методів. Для правильного розуміння їхньої суті необхідно більш докладно розглянути загальні принципи кількісного виміру ризику.

Середня арифметична очікуваних доходностей (r_i) інвестицій, зважена по імовірності виникнення окремих значень, називається математичним очікуванням. Умовимося називати цю величину середньою очікуваною прибутковістю:

(8)

де p_i – імовірність одержання прибутковості r_i.

У статистиці кількісним вимірником ступеня розкиду значень перемінної навколо її середньої величини (математичного очікування) є показник дисперсії (σ²⁾:

(9)

Квадратний корінь з дисперсії називається середнім квадратичним чи стандартним відхиленням :

(10)

Даний показник використовується у фінансовому менеджменті для кількісного виміру ступеня ризику планових інвестицій. Чим більше розкид очікуваних значень прибутковості вкладень навколо їх середньоарифметичної величини, тим вище ризик, сполучений з даним вкладенням. Фактична величина прибутковості може бути як значно вищою, так і значно нижчою її середньої величини.

Практична цінність такого підходу полягає не тільки (і не стільки) у застосуванні статистичних формул, а в усвідомленні необхідності різноманітного планування інвестиційних рішень. Будь-які очікувані результати цих рішень можуть носити лише вірогідний характер. Від фінансиста потрібно не тільки правильно застосувати формулу розрахунку прибутковості інвестицій, але і дати кількісну оцінку імовірності виникнення конкретного результату. Як мінімум, необхідно планувати не менш трьох варіантів розвитку подій: оптимістичний, песимістичний і найбільш ймовірний. Повна імовірність виникнення всіх цих варіантів повинна дорівнювати 1.

Тісноту зв'язку двох перемінних у статистиці вимірюють за допомогою коефіцієнтів кореляції, що розраховуються по формулі:

(11)

де Cov(А, Б) – коефіцієнт коваріації між прибутковістю акцій А і Б.

Коефіцієнт коваріації обчислюється по формулі:

(12)

У світовій практиці використовуються різні методи аналізу ризиків інвестиційних проектів. До найбільш розповсюджених з них варто віднести:

· метод коректування норми дисконту;

· метод достовірних еквівалентів (коефіцієнтів вірогідності);

· аналіз чутливості критеріїв ефективності (чистий дисконтований доход (NPV), внутрішня норма прибутковості (IRR) і ін.);

· метод сценаріїв;

· аналіз вірогіднісних розподілів потоків платежів;

· дерева рішень;

· метод Монте-Карло (імітаційне моделювання) і ін.

Метод коректування норми дисконту. Достоїнства цього методу - у простоті розрахунків, що можуть бути виконані з використанням навіть звичайного калькулятора, а також у зрозумілості. Разом з тим метод має істотні недоліки.

Метод коректування норми дисконту здійснює приведення майбутніх потоків платежів до дійсного моменту часу (тобто звичайне дисконтування по більш високій нормі), але не дає ніякої інформації про ступінь ризику (можливі відхилення результатів). При цьому отримані результати істотно залежать тільки від величини надбавки за ризик.

Він також припускає збільшення ризику в часі з постійним коефіцієнтом, що навряд чи може вважатися коректним, тому що для багатьох проектів характерна наявність ризиків у початкові періоди з поступовим зниженням їх до кінця реалізації. Таким чином, прибуткові проекти, що не припускають згодом істотного збільшення ризику, можуть бути оцінені невірно і відхилені.

Даний метод не несе ніякої інформації про вірогідні розподіли майбутніх потоків платежів і не дозволяє здійснити їхню оцінку.

Нарешті, зворотна сторона простоти методу полягає в істотних обмеженнях можливостей моделювання різних варіантів, що зводиться до аналізу залежності критеріїв NPV(IRR,PI і ін.) від змін тільки одного показника — норми дисконту.

Незважаючи на відзначені недоліки, метод коректування норми дисконту широко застосовується на практиці.

Метод достовірних еквівалентів. Недоліками цього методу варто визнати:

· складність розрахунку коефіцієнтів вірогідності, адекватних ризику на кожнім етапі проекту;

· неможливість провести аналіз вірогіднісних розподілів ключових параметрів.

Аналіз чутливості. Даний метод є гарною ілюстрацією впливу окремих вихідних факторів на кінцевий результат проекту.

Головним недоліком даного методу є передумова про те, що зміна одного фактору розглядається ізольовано, тоді як на практиці всі економічні фактори в тім чи іншому ступені корелюються.

З цієї причини застосування даного методу на практиці як самостійного інструмента аналізу ризику, дуже обмежено, якщо взагалі можливо.

Метод сценаріїв. У цілому метод дозволяє одержувати досить наочну картину для різних варіантів реалізації проектів, а також надає інформацію про чутливість і можливі відхилення, а застосування програмних засобів типу Excel дозволяє значно підвищити ефективність подібного аналізу шляхом практично необмеженого збільшення числа сценаріїв і введення додаткових перемінних.

Аналіз вірогіднісних розподілів потоків платежів. У цілому застосування цього методу аналізу ризиків дозволяє одержати корисну інформацію про очікувані значення NPV і чистих надходжень, а також провести аналіз їх вірогіднісних розподілів.

Разом з тим використання цього методу припускає, що імовірності для усіх варіантів грошових надходжень відомі або можуть бути точно визначені. У дійсності в деяких випадках розподіл імовірностей може бути заданий з високим ступенем вірогідності на основі аналізу минулого досвіду при наявності великих обсягів фактичних даних. Однак найчастіше такі дані недоступні, тому розподіл задається виходячи з припущень експертів і несуть у собі велику частку суб'єктивізму.

Дерева рішень. Обмеженням практичного використання даного методу є вихідна передумова про те, що проект повинний мати доступне для огляду чи розумне число варіантів розвитку. Метод особливо корисний у ситуаціях, коли рішення, прийняті в кожен момент часу, сильно залежать від рішень, прийнятих раніше, і у свою чергу визначають сценарії подальшого розвитку подій.

Імітаційне моделювання. Практичне застосування даного методу продемонструвало широкі можливості його використання в інвестиційному проектуванні, особливо в умовах невизначеності і ризику. Даний метод особливо зручний для практичного застосування тим, що вдало сполучається з іншими економіко-статистичними методами, а також з теорією ігор і інших методів дослідження операцій. Практичне застосування авторами даного методу показало, що найчастіше він дає більш оптимістичні оцінки, чим інші методи, наприклад аналіз сценаріїв, що, очевидно обумовлено перебором проміжних варіантів.

Різноманіття ситуацій невизначеності уможливлює застосування кожного з описаних методів як інструмент аналізу ризиків, однак, на думку авторів, найбільш перспективними для практичного використання є методи сценарного аналізу й імітаційного моделювання, що можуть бути доповнені чи інтегровані в інші методики.

Поряд з оцінкою і аналізом ризику управління проектними ризиками передбачає розробку заходів щодо їх зниження.

Для зменшення ступеня ризика можуть застосовуватися наступні стратегії:

- диверсифікація інвестицій і видів діяльності, що передбачає, що ресурси не концентруються повністю на одному напрямку діяльності, одному ринку постачання і збуту;

- лімітування – встановлення підприємством меж допустимої суми коштів, спрямованих на виконання певних операцій, неповернення яких суттєво відобразиться на фінансовому стані підприємства;

- самострахування – інвестування коштів тільки в тому випадку, коли передбачуваний прибуток вище, ніж вартість капіталу плюс надбавка за ризик;

- страхування – стратегія, пов’язана з компенсацією страховою компанією можливих втрат у зв’язку з насатнням непередбачуваних подій.

До управлінських дій тактичного характеру, що дозволяють знизити ризик проекту, можна віднести наступні заходи:

- регулювання і контроль співвідношення постійний і перемінних витрат;

- цінове регулювання;

- управління роміром фінансового важеля;

- регулювання оптимального обсягу реалізації, контроль за використанням виробничого потенціалу;

- створення системи резервних фондів, страхових запасів ресурсів;

- організація постійного моніторингу зовнішньої середи тощо.

ТЕМА 8: ФОРМУВАННЯ ПРОГРАМИ РЕАЛЬНИХ ІНВЕСТИЦІЙ ПІДПРИЄМСТВА

8.1. Поняття та принципи формування програми реальних інвестицій.

8.2. Основні етапи формування програми реальних інвестицій.