Доходный подход к оценке

Собственник приобретает объект недвижимости, в основном, по трем причинам: либо для непосредственного использования (напри­мер, жилье), либо для получения доходов от данного объекта, либо для повышения престижа. В настоящем разделе книги мы рассмотрим процесс определения рыночной стоимости объекта, приносящего до ход.

Данный подход к оценке объектов недвижимости включает в се­бя два метода: капитализации доходов (прямая капитализация) и ме­тод дисконтированных денежных потоков.

Метод капитализации доходов (метод прямой капитализации).

Метод капитализации доходов (метод прямой капитализации) за­ключается в расчете текущей стоимости будущих доходов, получен­ных от использования объекта. Доход от использования объекта не­движимости и выручка от его перепродажи капитализируется в теку­щую стоимость, которая и будет представлять собой рыночную стои­мость объекта. Формула, по которой определяется стоимость объекта, имеет следующий вид:

С =Д/К,

где С- стоимость объекта недвижимости;

Д— чистый доход;

К- коэффициент капитализации.

Данный метод оценки используется тогда, когда поток будущего похода стабилен.

Таким образом, для того чтобы определить стоимость объекта по методу - прямой капитализации, необходимо:

а) определить чистый доход от использования объекта;

б) рассчитать коэффициент капитализации применительно к данному доходу. Определение чистого дохода.

Чистый доход - это рассчитанная устойчивая величина годового чистого дохода, полученная от использования оцениваемого объекта мосле вычитания из действительной выручки всех расходов по экс­плуатации объекта (кроме амортизационных отчислений).

Расчет чистого дохода начинается с определения валовой выруч­ки от использования имущества.

Потенциальная валовая выручка представляет собой ожидаемую суммарную величину от основного вида деятельности, дополнитель­ных услуг, которые сопутствуют основному виду деятельности, бази­рующемуся на оцениваемом объекте недвижимости. Например, если домовладелец сдает в аренду квартиру, то арендная плата является валовой выручкой от основного вида деятельности, а выручки от пользования стиральными машинами, сушилками, автостоянкой, га ражом, телевизионной антенной и т.д. является дополнительной вы­ручкой. В сумме валовая и дополнительная выручки представляют собой потенциальную валовую выручку. Причем для оценки рассчи­тывается валовая и дополнительная выручки за первый после даты оценки год, т.е. предполагается, что на дату оценки рассматриваемое имущество свободно от использования.

При определении потенциальной, валовой выручки необходимо точно определить нормативные (проектные или рыночные) удельные стоимости по использованию оцениваемого объекта, например, ме­сячную арендную плату за I м² жилой площади, а также удельные стоимости дополнительных услуг (платы за 1 место стоянки автома­шины в данном месте). Для этого необходимо знать рынок арендного жилья и учитывать его особенности. Особенности данного сектора рынка используются для внесения поправок в удельные стоимости использования объекта. Например, известно, что месячная арендная плата двухкомнатной квартиры с балконом в данном местоположе­нии составляет 15 долл. за 1 м² общей площади, а оценщику необхо­димо определить месячную арендную плату двухкомнатной квартиры без балкона в данном регионе. Для этого эксперту-оценщику требует­ся внести поправку на отсутствие балкона в известную удельную стоимость месячной арендной платы 1 м² общей площади. Предпо­ложим, поправка составляет 3 долл. Тогда удельная стоимость месяч­ной арендной платы двухкомнатной квартиры без балкона в данном месторасположении составляет 12 долл. за 1 м² общей площади. Ум­ножая эту величину на площадь оцениваемой квартиры, эксперт-оценщик получит месячную арендную плату за искомую квартиру.

Точное определение удельных стоимостей особенно важно в оценке потому, что эти параметры служат основой для последующих расчетов потенциальной валовой выручки от использования оцени­ваемого объекта. Поэтому, если в расчете удельной стоимости будет допущена небольшая ошибка, эта ошибка в дальнейших расчетах приведет к неверному результату оценки.

Далее в процессе оценки объекта определяется поправка на недо­использование объекта в полную мощность. Например, если до 1991 года степень заполнения номеров в гостиницах в Москве составляла 95%, то после 1991 года (в 1992 - 1994 гг.) она стала составлять около 60%. Это обстоятельство было обусловлено, в основном, тремя фак­торами:

1) резким ростом платы за проживание в гостиницах;

2) снижением платежеспособности населения и предприятий
России;

3) значительным ростом тарифов на воздушный и железнодорожный транспорт.

Итак, если мы оцениваем методом капитализации дохода гости­ницу в Москве и устанавливаем, что степень ее использования со­ставляет 60%, то, уменьшая величину потенциальной валовой выруч­ки от ее использования на 40%, получаем действительную валовую выручку.

Далее из действительной валовой выручки вычитаются расходы по эксплуатации объекта недвижимости.

Определение расходов по эксплуатации оцениваемого объекта.

Расходы по эксплуатации объекта подразделяется на фиксиро­ванные, операционные (эксплуатационные) и резервы.

К операционным (или эксплуатационным) расходам относятся Издержкипо эксплуатации объекта, предоставлению услуг пользова­телю и поддержанию потока доходов.

В состав эксплуатационных расходов объекта недвижимости Входят: плата за управление объектом, зарплата и премии обслуживающего персонала, социальное страхование работников, комму­нальные услуги (электричество, газ, телефон, вода и пр.), расходы на содержание объекта (оплата услуг охранной и противопожарной служб, по обслуживанию лифта, инженерных коммуникаций, теле­фона и пр.), представительские расходы, расходы на рекламу, банков­ские услуги, а также транспортные расходы.

К резервам относятся издержки на покупку (замену), например, для объекта недвижимости кухонного оборудования, мебели, посуды I других принадлежностей.

Следует отметить, что расходы на капитальный и текущий ре­монты оцениваемого объекта не включаются в данный перечень рас­ходов, т.к. они входят в состав амортизационных отчислений.

Особо необходимо рассмотреть фиксированные статьи расходов, которые не включаются в состав эксплуатационных расходов и ре­зервов. Это затраты на обслуживание долгов, например, проценты за кредит и проценты по страхованию кредитов, амортизационные от­числения, налог на прибыль и другие налоги, а также вознаграждение управляющим. Некоторые из этих затрат учитываются в ставке капи­тализации.

Необходимо также отметить, что часть этих затрат (например, амортизационные отчисления) входят в состав себестоимости произ­водства, часть (например, вознаграждение управляющему) - покры­вается за счет прибыли, а некоторые издержки (например, затраты на покрытие долгов)-возмещаются частично за счет прибыли, частично за счет себестоимости производства. Тогда как все эксплуатацион­ные расходы и резервы, и часть фиксированных расходов входят в состав себестоимости производства.

Для расчета чистого дохода составляется отчет о доходах и рас­ходах. Для его составления используется главная бухгалтерская кни­га, отчет о прибылях и убытках, платежные ведомости, накладные, договора и другие бухгалтерские документы. Однако, необходимо помнить, что отчет о доходах и расходах составляется на первый по­сле даты оценки прогнозный год, т.е. все количественные характери­стики должны быть прогнозными, но обоснованными и достоверны­ми, базирующимися на фактических данных по эксплуатации объек­та, информации о состоянии соответствующего рынка, а также тен­денциях развития оцениваемого объекта и рынка.

Ниже приведен пример расчета чистого дохода. В состав чистого дохода входят в основном две составляющие - прибыль, полученная от использования оцениваемого объекта, и амортизационные отчис­ления на ремонт и полное восстановление фондов.

Пример расчета чистого дохода на основе составления отчета о доходах и расходах по сдаваемому в аренду офисного здания.

1. Выручка от использования фондов (без налога на добавленную стоимость).

2. В т.ч. выручка от основного вида деятельности (валовая вы­ручка)

- от сдачи в аренду офисного здания (500 долл. х 500 м²)= 250000.

3. Выручка от дополнительных видов услуг (дополнительная вы­ручка):

- плата за пользование автостоянкой 3000;

- плата от торговых точек 2000;

- плата от использования средств связи 5000.

4. Общая выручка (потенциальная валовая выручка)- 260000.

5. Потери от недоиспользования фондов и неплатежей (5%) – 13000

6. Действительная (или эффективная) выручка 247000.

7. Расходы.

8. Постоянные расходы:

- страхование имущества от пожара (1,67% от стоимости фон­дов) - 25000;

- амортизационные начисления (2% от стоимости фондов) -30000;

9. Итого постоянные расходы 35000.

10. Эксплуатационные расходы:

- зарплата управляющему 6000;

- коммунальные услуги (электричество, вода, отопление, сантехника, уборка и пр.) 10000;

- зарплата работников (работники охраны, гардероба, сантехник, электрик) 10000;

- социальное страхование работников (39% от фонда заработной платы работников) и транспортный налог (1% от фонда зара­ботной платы работников) 6400;

- транспортные расходы 10000;

- прочие расходы 10000;

- накладные расходы 15000;

- банковские платежи 1000.

11. Итого эксплуатационные расходы 68400.

12. Резервы - замена сантехнического оборудования, мебели и
другого имущества 5000.

13. Итого резервы 5000.

14. Общие расходы 128000.

15. Прибыль от реализации 118600.

16. Действительная прибыль¹ 92235.

17. Чистая прибыль = Действительная прибыль - Налог на при­быль (если собственник лицо юридическое) либо Налог на доход (если собственник физическое лицо).

18. Чистый доход = чистая прибыль + Амортизация.

Действительная прибыль определяется:

Действительная прибыль = Прибыль от реализации продукции (работ, услуг) — Вне­реализационные расходы (26365)

Внереализационные расходы:

- налог на имущество (1,5% от стоимости имущества) - 22500;

- Налог на образование (1% от фонда заработной платы)--160;

- налог на жилье и соцкультбыт (1,5% от действительной выручки) 1705.

Расчет коэффициента капитализации.

Коэффициент капитализации - это параметр, преобразующий чистый доход в стоимость объекта. При этом учитывается как сама чистая прибыль, получаемая от эксплуатации оцениваемого объекта, так и возмещение основного капитала, затраченного на приобретение объекта. Такой коэффициент капитализации, который учитывает эти две составляющие, называется общим коэффициентом капитализации или ставкой капитализации чистого дохода. При этом чистый доход, используемый для капитализации, определяется за определенный пе­риод, как правило, год. Таким образом, общий коэффициент капита­лизации (или полная ставка капитализации) выражает зависимость между годовой величиной чистого дохода, получаемого в результате эксплуатации объекта, и его рыночной стоимостью.

Существует ряд методов расчета коэффициента капитализации. Разберем наиболее часто применяемые: метод прямой капитализации (или метод прямого сопоставления), метод связанных инвестиций - заемного и собственного капитала, метод связанных инвестиций - земли и здания, кумулятивный метод и ме­тод Эллвуда.

Определение коэффициента капитализации с использованием ме­тода прямой капитализации основывается на анализе рыночных дан­ных о стоимости объекта недвижимости и чистых доходах, получен­ных от его эксплуатации. По этому методу коэффициент капитализа­ции определяется следующим образом:

Норма капитализации =

Ставка капитализации, определенная по этой формуле, называет­ся общей ставкой капитализации.

Метод прямой капитализации (или метод прямого сопоставления) заключается в сравнении оцениваемого объекта с объектом-аналогом. Основанием при этом является утверждение, что у схожих объектов одинаковые ставки капитализации. Главная задача эксперта-оценщика при реализации данного метода - подобрать подходящий объ­ект-аналог. Для этого необходимо тщательно анализировать отчеты о доходах и расходах по потенциальным объектам-аналогам. Причем лучше рассматривать те объекты, у которых дата оценки и дата про­дажи близки, т.к. в этом случае нет необходимости в существенной корректировке данных отчетов.

Количественные тенденции величин ставок капитализации тако­вы, что чем качественней оцениваемый объект, тем ниже ставка ка­питализации.

Метод прямой капитализации - наиболее простой способ расчета ставки капитализации и, если имеется соответствующая достоверная рыночная информация, его всегда целесообразно применять.

Метод связанных инвестиций - заемного и собственного капита­ла применяется, когда для покупки объекта использовался заемный и собственный капитал в определенной известной пропорции. В дан­ном случае общая ставка капитализации должна удовлетворять ры­ночным требованиям надоход как заемного, так и собственного ка­питала. Должна удовлетворять рыночным требованиям на доход за­емного капитала, т.к. иначе кредиторы не будут предоставлять кре­дит. Причем, ставка капитализации заемного капитала должна предусматривать не только получение дохода на предоставленный кредит, но и возврат самого кредита в виде периодических амортизационных выплатставка капитализации должна удовлетворять рыночным требованиям на доход по собственному капиталу, т.к. иначе самому инвесторубудет неинтересно вкладывать собственные средства в по­купку фонда. Причем ставка капитализации на собственный капитал также должна предусматривать получение инвестором нормативного (рыночного) дохода на собственный капитал и возврат самого капитала.

Ставка капитализации на заемные средства называется ипотечнойпостоянной и определяется отношением ежегодных выплат по oбслуживанию долга к основной сумме ипотечного кредита. Если

кредит выплачивается чаще, чем раз в год (ежеквартально или ежемесячно ), то ипотечная постоянная рассчитывается путем умножения платежей на их частоту и результат делится на размер ссуды.

Ипотечная составляющая состоит из ставки процента по кредиту и коэффициента фонда погашения. Разработаны специальные(месячные, квартальные и годовые), по которым, зная условия

кредитования, можно определить ипотечную постоянную.

Ставка, используемая для капитализации дохода от собственного капитала, называется ставкой капитализации собственного капитала и определяется отношением части чистой прибыли от эксплуатации объекта, приходящейся на собственный капитал, к величине собст­венного капитала. Ставка капитализации собственного капитала со­стоит также из двух частей: нормы прибыли и нормы возврата собст­венного капитала. Таким образом, ставка капитализации на собствен­ный каптал отражает ожидаемую инвестором в первый год прибыль на вложенный собственный капитал.

Метод связанных инвестиций - заемного и собственного капита­ла заключается в определении общей ставки капитализации путем взвешивания ее составных частей пропорционально размерам заем­ного и собственного капитала в общем составе инвестиций. Отноше­ние уровня кредита заемного капитала к стоимости фонда инвестиций (У_кр) называется кредитная составляющая или долговая доля инве­стиций в оцениваемый объект. Года доля собственного капитала равна (1-У_кр). Данные по размерам ипотечной постоянной можно по­лучить, анализируя финансовый рынок.

Данные по ставке капитализации собственного капитала можно получить на основе анализа продаж сопоставимых объектов путем деления чистой прибыли по каждой сделке на соответствующую ве­личину собственного капитала.

Схему реализации метода связанных инвестиций - заемного и собственного капитала можно представить следующим образом.

Составляющая заемного капитала = Составляющая собственного капитана =

=

где К_кр. - ипотечная постоянная;

Kсo6cmв.к. - ставка капитализации на собственный капитал.

Пример: Доля кредитных ресурсов в общей величине инвестиций составляет 60%.

Ипотечная постоянная - 0,15.

Срок погашения кредита 20 лет.

Ставка капитализации на собственный капитал - 1%.

Необходимо определить общую ставку капитализации методом связанных инвестиций - заемного и собственного капитала.

К_общ, = (О,15 х 0,6) + (1 - 0,6) х 0,12 = 0,13

Данный метод определения общей ставки капитализации приме­ним, в основном, в случаях, когда имеется достаточное количество рыночных данных с ставках капитализации для собственного капита­ла, т.е. когда имеется достаточное количество сделок по объектам, аналогичным оцениваемому.

Метод связанных инвестиций земли и здания.

Данный метод определения общего коэффициента капитализации применяется, когда возможно точно рассчитать ставки капитализации по каждому компоненту имущественного комплекса: строению и зе­мельному участку. Метод связанных инвестиции - земли и здания реализуется аналогично методу связанных инвестиций - кредитного и собственного капитала. Суть данного метода заключается в опреде­лении взвешенных ставок капитализации для земли и строения, поящего на этой земле. Взвешивание ставок капитализации осуще­ствляется в зависимости от размеров долей этих составляющих в об­шей стоимости имущественного комплекса (земли и строения). Рас­чет общей ставки капитализации (К_ойщ) по данному методу произво­дится по следующей формуле:

К_общ = С_земли х К_земли + С_здания х К_здания ,

где С_зелпи - стоимость земли в процентах от общей стоимости имуще­ственного комплекса;

К_земли - ставка капитализации для земли;

С_{здания -} стоимостьздания в процентах от общей стоимости иму­щественного комплекса;

К_здания - ставка капитализации для здания.

Исследования рынка оценочных услуг в г. Москве позволили по­лучить размеры параметров, составляющих формулу для расчета об­щей ставки капитализации дохода по методу связанных инвестиций -земли и здания. В таблице 7 приведены значения этих парамет­ров.

Таблица 7

Ставки капитализации по различным типам объектов недвижимости.

№ п/п	Тип объектов	Параметры
Сзелпи	Кземли	Сздания	Кздания	Кобщ
1.	Особняки без участка	0,2	0,102	0,8	0,215	0,02+0,172=0,192
2.	Особняки с уча­стием земли	0,4	0,102	0,6	0,2	0,04+0,12=0,16
3.	Типовые здания (старой по­стройки)	0,03	0,102	0,7	0,244	0,03+0,171=0,201
4.	Типовые много­этажные здания (серий Москов­ских ДСК)	0,15	0,102	0,8	0,23	0,0153+0,196=0,2113

Анализ данных, приведенных в таблице, показывает, что величи­на общего коэффициента капитализации дохода по объектам недви­жимости гражданского назначения (в большей степени жилья) нахо­дится в диапазоне от 16% до 22% в зависимости от типа строения и величины участка.

Ставки капитализации для эксклюзивного жилья и офисно-деловых комплексов находятся в диапазоне от 14% до 16%.

Кумулятивный метод (или суммарный метод) определения обще­го коэффициента капитализации.

Особенность данного метода расчета общего коэффициента ка­питализации заключается в том, что одна из двух составляющих ко­эффициента - процентная ставка (или ставка дохода на инвестицион­ный капитал) - разбивается на отдельные компоненты.

Путем суммирования этих компонентов и рассчитывается про­центная ставка. К безрисковой ставке дохода (которая обычно равна ставке дохода на долгосрочные, а если они отсутствуют, то на сред­несрочные правительственные облигации) прибавляются:

1. Поправка за дополнительный риск, который имеется на все другие (кроме правительственных долгосрочных облигации) виды инвестиций. Общее правило при этом звучит следующим образом: чем больше риск, тем больше должна быть величина этой процентной ставки, чтобы побудить инвестора к риску.

2. Поправка за дополнительный риск, связанный с неэффективным управлением инвестициями. Здесь следует обратить внимание на то, что вознаграждение за управление инвестициями неадекватно
комиссионным вознаграждениям, получаемым за управление недвижимостью или за брокерские услуги, так как эти затраты включаются в состав операционных расходов и вычитаются из выручки при определении прибыли. Размер этой поправки может быть в диапазоне от 1% до 5%.

3. Поправка за низкую ликвидность фондов. Некоторые фонды можно реализовать на рынке за короткий период времени, однако для продажи других могут понадобиться годы, особенно, если на соответствующем секторе рынка наблюдается спад деловой активности.

Таким образом, процентная ставка равна сумме безрисковой ставкипремии за дополнительный риск, премии за неэффективное управление и премии за низкую ликвидность.

Что касается второй составляющей общего коэффициента капитализации - ставки возмещения капитала, то она рассчитывается как отношение единицы к числу лет, требуемых для возврата вложенного капитала.

Общий коэффициент капитализации по данному методу определяетсяпутем суммирования процентной ставки, полученной кумулятивным методом, и ставки возврата капитала. Причем, если стои­мость фонда со временем не снижается, а повышается, то ставка возврата капитала должна применяться со знаком минус (-).

Пример расчета общего коэффициента капитализации методом кумулятивного построения.

Офис оценен в 5 млн. долл. На момент оценки офиса доходность правительственных среднесрочных облигаций составляла 8,5%.

По мнению эксперта-оценщика, дополнительный риск капиталовложений в офис по сравнению с инвестициями в правительственные облигацииравен 5%.

Затраты на управление инвестициями (поиск сфер вложения ка­питалаи пр.) составляют 2%.

Так как продажа в случае необходимости данного фонда займет определенное время (по сравнению с возможностью быстрой реали­зации правительственных облигаций), эксперт-оценщик принимает премию и на недостаточную ликвидность в размере 2%.

Время, которое потребуется для возврата вложенного капитала, по расчетам типичного инвестора составляет 20 лет. В связи с этим ставка возврата капитала составляет 5% (1/20).

На основе этих данных определяется суммарная процентная ставка и общий коэффициент капитализации:

Безрисковая процентная ставка-0,085.

Дополнительный риск - 0,050.

Оплата управления инвестициями - 0,020.

- Оплата на недостаточную ликвидность — 0,020.
Суммарная процентная ставка - 0,175.
Ставка возврата капитала - 0,050.
Общий коэффициент капитализации - 0,225.

Метод Эллвуда - модифицированный метод связанных инвести­ций - заемного и собственного капитала.

Основными недостатками вышеприведенного метода связанных инвестиций заемного и собственного капитала, отмечаемыми специа­листами, являются отсутствие учета продолжительности периода ка­питаловложений, а также снижения или повышения со временем стоимости объекта. Член Института оценки США Л. Эллвуд в 1959 году предложил модифицированную формулу метода связанных ин­вестиций — заемного и собственного капитала, учитывающую выше­упомянутые ранее не учитываемые факторы.

При этом он разработал специальные таблицы, облегчающие ис­пользование данной модифицированной формулы. Эта формула представляет собой следующее уравнение:

,

где Ксобств.кал. ставка дохода на собственный капитал, включающая доход на инвестиции и доход на возврат капитала (конечная от­дача на собственный капитал);

-часть общей стоимости имущества, которая может быть профинансирована за счет кредита;

Кипотеки - ипотечный коэффициент, ставка процента по ипотечно­му кредиту;

а - величина уменьшения стоимости объекта в прогнозируемом периоде;

b - величина увеличения стоимости объекта в прогнозируемом периоде;

Кфондопог. ~ коэффициент фондопогашения при ставке дохода на собственный капитал (К_{собств.кап..}) для прогнозируемого периода владения объектом недвижимости.

При этом ипотечный коэффициент (К_шттеки) рассчитывается сле­дующим образом:

К_{ипотеки}= К_{собств.кап.}х А_{ипотеки} х К_{фондопог.}- И,

где А_{ипотеки} — часть погашения ипотечного кредита, которая будет амортизирована (погашена) за прогнозный период;

И — ипотечная постоянная.

Ипотечный коэффициент можно определить также по таблицам, разработанным Эллвудом.

Рассмотрен один из двух методов, пред­ставляющих доходный подход - метод прямой капитализации, кото­рый основан на приведении чистого дохода от инвестиций, получен­ного за один, как правило, первый после оценки год к текущей стои­мости с помощью общего коэффициента капитализации. Второй метод - метод дисконтированных денежных потоков заключается в дис­контировании будущего чистого дохода, получаемого от инвестиций и данный объект за ряд лет с помощью коэффициентов дисконтирования.

Метод дисконтирования будущих доходов.

Способность объекта недвижимости приносить периодический доход считается основным показателем при оценке стоимости пол­ных прав собственности на недвижимость. То есть используется из-исстная вам формула капитализации V = I/R

Основным принципом доходного метода является принцип ожидания,так как рыночная стоимость объекта недвижимости определяется как текущая в настоящее время стоимость прав на ожидаемые будущие выгоды.

Дисконтирование будущих доходов - это метод, используемый для оценки объектов доходной недвижимости, как текущей стоимо­сти ожидаемых а будущем выгод от владения объектом.

Недвижимое имущество приобретается инвестором только пото­му, что оно способно в будущем принести ему определенные выгоды.

Таким образом, инвестор рассматривает объект недвижимости в виде набора будущих преимуществ и оценивает его привлекатель­ность, как соотношение между денежным выражением этих будущих преимуществ и ценой, по которой объект может быть приобретен.

Преимущества (имеющие конечное выражение в денежной фор­ме) будут получаться инвестором на протяжении периода владения.

Период владения - промежуток времени, на протяжении которо­го инвестор сохраняет за собой право собственности на объект и ис­пользует его в целях получения дохода. На продолжительность пе­риода владения оказывают влияние внутренние и внешние факторы:

1. Внутренними факторами служат состояние объекта и ею дей­ствительный возраст. Внутренние факторы определяют промежуток времени, в течение которого объект остается функционально пригодным без крупных дополнительных капиталовложений.

2. 2.Внешними факторами являются амортизационные нормы, установленные для зданий и сооружений. Эти нормы определяют, насколько эффективно инвестор может использовать амортизационные отчисления (процент от балансовой стоимости объекта) для уменьшения налогооблагаемой прибыли.

Как известно, стоимость преимуществ, полученных в будущем, меньше, чем стоимость аналогичных преимуществ, полученных не­медленно. Значит, стоимость недвижимости равна текущей стоимо­сти будущих преимуществ, вытекающих из права собственности на него. Будущие доходы и расходы образуют потоки денежных средств. Оценка предстоящих доходов и расходов по объекту недвижимости проводится в пределах расчетного периода, продолжительность кото­рого называется горизонтом расчета, горизонт расчета измеряется ко­личеством шагов расчета (месяц, квартал или год).

Доходы от владения объектами недвижимости могут поступать в следующих формах:

- периодических платежей (текущие и будущие доходы) в виде чистого операционного дохода на протяжении периода владения;

- текущей и будущей экономии на налогах;

- доходов от прироста стоимости недвижимости, получаемых от продажи этой недвижимости в будущем или при ее залоге под кредит;

- единовременной выручки (реверсии) от продажи объекта по ис­течении периода владения.

Схема расчета чистого операционного дохода:

1. Оценивается потенциальный валовой доход - весь доход, который способен принести объект при условии полной загрузки площадей до вычета операционных расходов. Рассчитывается как годовая

сумма.

Оценивая доход, необходимо учитывать различия между рыноч­ной (экономической) - наиболее вероятной ставкой, по которой объ­ект может быть передан в аренду в условиях открытого рынка, и договорной арендной ставкой - зафиксированной в арендном соглаше­нии. Разница между договорной и рыночной арендными ставками на­зывается избыточной рентой.

2. Минус поправка на уровень загрузки и потери при сборе платежей.

3. Плюс прочий доход (имеется в виду доход бизнеса, располо­женного на территории или внутри объекта недвижимости).

4. Образуется действительный (эффективный) валовой доход - это ожидаемый доход от недвижимости с учетом уровня незанятости и неполучения платежей, а также прочего дохода.

5. Минус операционные расходы - периодические затраты, необходимые для поддержания функциональной пригодности объекта, обеспечивающей получение валового дохода. Существуют три основные группы расходов:

- условно-постоянные (фиксированные) - расходы, независящие по величине от степени эксплуатации объекта. К ним относятся, прежде всего, имущественные налоги и страховые взносы;

- условно-переменные - расходы, изменяющиеся в зависимости от степени загрузки объекта. Включают в себя плату за коммунальные услуги, уборку, охрану, вывоз мусора, затраты на обустройство территории;

- резервы на замещение — расходы по замене на протяжении экономической жизни объекта отдельных его элементов, подверженных более быстрому износу, чем основная конструкция (кровля, ковровые
покрытия, сантехника, лифтовое оборудование).

6. Образуется чистый операционный (эксплуатационный) доход -действительный валовой доход, остающийся после вычитания из дей­ствительного валового дохода всех операционных расходов до вы­платы сумм по обслуживанию кредита и амортизационных отчисле­ний.

Итак, метод дисконтирования будущих доходов предполагает прогнозирование размера чистого операционного дохода на опреде­ленный период в будущем и вероятной цены продажи объекта не­движимости в конце этого периода, а затем рассчитываются и сумми­руются текущие стоимости всех будущих доходов на основании при­менения функций сложных процентов с использованием специально­го коэффициента, отражающего риск, который сопровождает капита­ловложения в данный объект недвижимости.

Ставка дисконтирования выбирается, как средняя норма прибы­ли, которую инвесторы ожидают получить на капиталовложения в схожие объекты в условиях данного рынка.

Поскольку норма прибыли прямо пропорционально зависит от риска, то ставка дисконтирования определяется тем, насколько высо­ко средний инвестор оценивает уровень риска, связанный с вложени­ем средств в покупку данной недвижимости. Чем выше уровень рис­ка, тем больше ставка дисконтирования и, соответственно, меньше текущая стоимость будущих доходов.

Выручка от продажи объекта недвижимости в конце прогнозного периода рассчитывается методом прямой капитализации денежного потока, коэффициент капитализации выбирается, исходя из условий рынка объектов недвижимости данного типа.

Последовательность применения метода дисконтирования пред­полагает:

1. Установление продолжительности периода получения дохода.

2. Осуществление прогноза потоков денежных средств по каждому году периода владения. Исходными данными в процессе дисконтирования потоков денежных средств являются:

- размер дохода и характер его изменения;

- постоянный;

- изменяющийся с известными темпами роста или падения;

- изменяющийся без видимого тренда;

- периодичность получения дохода (ежемесячная, ежеквартальная, полугодовая, ежегодная);

- продолжительность периода, в течение которого прогнозируется получение дохода.

3. Дисконтирование потоков денежных средств осуществляется посредством приведения текущей стоимости потока денежных средств за каждый из будущих периодов на основе функций сложного процента и суммирования всех текущих стоимостей.

4. В зависимости от стоящей перед оценщиком задачи дисконтируются потоки денежных средств, выражающие:

- чистый операционный доход (по приведенной выше схеме);

- доход инвестора до налогообложения (это часть чистого операционного дохода, которая остается после выплат по заемным средствам и начисления амортизации; расходы по обслуживанию долга - не
являютсярасходами в полном смысле этого слова, так как по мере их выплат увеличивается стоимость имущественных прав инвестора; амортизация - относится к "неденежным" расходам, так как фактиче-
ски не выплачивается владельцем, а напротив, служит для уменьшения налогооблагаемой прибыли. Поэтому начисленную амортизацию логичновключать в результат коммерческой деятельности, то есть в
денежный поток);

- доход инвестора после налогообложения (это часть чистого
(итерационного дохода, которая остается после уплаты налогов);

- доход банка по выданному кредиту;

- доход арендодателя по арендному договору.

5. Ставка дисконтирования выбирается, как средняя норма при­были, которую инвесторы ожидают получить на капиталовложения в схожие объекты в условиях данного рынка недвижимости; или норма
отдачи собственного капитала при условии, что объект приобретен на собственные средства; или как средневзвешенная стоимость капитала при условии привлечения заемных средств.

6. Метод дисконтирования предполагает расчет выручки от продажи (реверсии) объекта недвижимости в конце периода владения и приведение ее к текущей стоимости через ставку дисконтирования.

7. Сложение текущих стоимостей потоков доходов и выручки от продажи (реверсии).

8. Расчет чистой текущей стоимости объекта недвижимости как разницы между текущей суммой доходов за ряд лет и суммой при­влеченных заемных средств.

Пример решения задачи по определению стоимости объекта не­движимости методом дисконтирования будущих доходов.

Условие задачи: В течение 8 лет недвижимость будет сдаваться в аренду за $20000, платежи будут поступать в конце года. Ставка дис­контирования 14%. В конце 8 года объект недвижимости будет пере­продан за $110000. Какова текущая стоимость объекта недвижимо­сти?

1) определяем текущую стоимость платежей:

PV= 20000 х 4,63886 = 92777,2

кол. 5 (8 лет, 14%)

2) определяем текущую стоимость реверсии:

РV= 110000 х 0,350559 = 38561,5

кол. 4 (8 лет, 14%)

3) суммируем полученные текущие, стоимости:

PV = 92777,2 + 38561,5 = 131338,7.

Ответ: текущая стоимость объекта недвижимости составляет $131338,7.