Р е ш е н и е. Для первого предприятия, не использующего заемные средства, экономи­ческая рентабельность и рентабельность собственных средств после налогообложения будут

Для первого предприятия, не использующего заемные средства, экономи­ческая рентабельность и рентабельность собственных средств после налогообложения будут равны между собой и, согласно формуле экономической рентабельности, составят

Для второго предприятия экономическая рентабельность после налогооб­ложения будет равна

а рентабельность собственных средств после налогообложения составит

Легко видеть, что у второго предприятия, использующего заемные сред­ства, рентабельность собственных средств после налогообложения на 3,25 % превышает экономическую рентабельность после налогообложения. Это и есть эффект финансового рычага после налогообложения.

На основании примера 5.4 можно получить формулу для нахождения эф­фекта финансового рычага после налогообложения (ЭФР_ПН):

Таким образом

Объединив формулы, получим следующую взаимосвязь между эф­фектом финансового рычага до налогообложения и эф­фектом финансового рычага после налогообложения:

ЭФР_ПН = (1 — СНП) ЭФР_ДН

Из формулы следует, что налогообложение уменьшает эффект финансового рычага.

Следует отметить, что увеличение плеча финансового рычага за счет уве­личения заемных средств ведет к уменьшению дифференциала. Для того, чтобы эффект финансового рычага оставался по крайней мере неизменным, необхо­димо компенсировать уменьшение дифференциала увеличением плеча финан­сового рычага. Дифференциал же уменьшается за счет того, что при прочих равных условиях по мере роста объема заемных средств, во-первых, уменьша­ется величина экономической рентабельности, во-вторых, коммерческие банки выдают дополнительные кредиты по более высоким процентным ставкам. Рост объема заемных средств свидетельствует об увеличении финансового риска, связанного с предприятием, поэтому коммерческие банки в качестве компенса­ции за более высокий риск невозврата кредита предоставляют дополнительные кредиты по более высоким процентным ставкам.

7.5 Собственные средства предприятия равны 800 тыс. долл., заемные сред­ства представляет собой кредит в размере 200 тыс. долл. под 15 % годовых. Го­довая прибыль предприятия составила 250 тыс. долл. Предприятие берет до­полнительный кредит на расширение производства в размере 100 тыс. долл., однако условием получения кредита стала процентная ставка в размере 20 % годовых. Ставка налога на прибыль равна 35%.

Как изменился эффект финансового рычага после налогообложения?

Р е ш е н и е

До получения дополнительного кредита эффект финансового рычага по­сле налогообложения был равен

После получения дополнительного кредита заемные средства увеличи­лись до 300 тыс. долл.

Согласно формуле ставка процента за кредит составит

Новое значение эффекта финансового рычага после налогообложения составит

Произошло снижение эффекта финансового рычага с 1,625 % до 1,4625 %, поскольку увеличение плеча финансового рычага с 0,25 до 0,375 не смогло компенсировать снижение дифференциала с 10 % до 6 %.

При определенном стечении обстоятельств дифференциал может стать меньше нуля. Эффект финансового рычага будет действовать тогда лишь во вред предприятию. Отрицательный дифференциал и, следовательно, отрица­тельный эффект финансового рычага свидетельствуют о чрезвычайно высоком финансовом риске невозврата предприятием предоставленных ему заемных средств.

Имеет смысл ответить на следующий вопрос: как взаимосвязаны между собой эффект финансового рычага и финансовый риск?

Отрицательный эффект финансового рычага однозначно свидетельствует о повышенном финансовом риске.

Если эффект финансового рычага равен нулю, то возможны два варианта. Если нулю равен дифференциал, то это говорит о значительном финансовом риске. Если же нулю равно плечо финансового рычага, то предприятие вообще не привлекает заемные средства, а это означает, что финансовый риск равен нулю.

Трактовка высокого положительного эффекта финансового рычага также может быть двоякой. Если высокий эффект финансового рычага достигнут за счет большого плеча финансового рычага, то финансовый риск имеет место, причем его величина может изменяться от умеренной до значительной. Если же высокий эффект финансового рычага достигнут за счет большого дифферен­циала, то финансовый риск незначителен.

Все наши предыдущие рассуждения относительно эффекта финансового рычага строились на том, что этот эффект является превышением рентабельно­сти собственных средств над экономической рентабельностью, получаемым благодаря использованию заемных средств, несмотря на платность последних.

Существует, однако, вторая концепция понятия эффекта финансового рычага, принадлежащая американским экономистам. Согласно этой концепции, эффект финансового рычага показывает, на сколько процентов увеличится (уменьшится) чистая прибыль на одну акцию при увеличении (уменьшении) прибыли предприятия на 1 %:

, (7.33)

где ЧПА — чистая прибыль на одну акцию; Δ ЧПА — изменение чистой прибыли на одну акцию; П — прибыль предприятия; Δ П — изменение прибыли.

Чистая прибыль на одну акцию (ЧПА) определяется следующим образом:

, (7.34)

где ЧАО – число акций в обращении.

Исходя из формулы (7.33), изменение величины чистой прибыли на одну акцию (Δ ЧПА) в зависимости от изменения прибыли предприятия (Δ П) будет находится по формуле

(7.35)

Исходя из формул (7.33) и (7.34) находим, что

(7.36)

Подставляя выражение (7.36) в формулу (7.33), найдем выражение для определения эффекта финансового рычага в понимании американских эконо­мистов:

(7.37)

Особо следует остановиться на двух обстоятельствах.

Во-первых, высокий эффект финансового рычага в американском пони­мании этого термина всегда свидетельствует о высоком финансовом риске.

Во-вторых, исходя из формулы (7.37), чем меньше прибыль (П) предпри­ятия, чем больше величина его заемных средств (ЗС) и чем выше ставка про­цента за кредит (СПК), тем выше эффект финансового рычага и, следовательно, тем выше финансовый риск.

7.6 Годовая прибыль предприятия составила 600 000 долл. Заемные средства представляют собой кредит размером 2 000 000 долл. под 20 % годовых.

Найти величину эффекта финансового рычага в американском понимании этого термина. На сколько процентов изменится чистая прибыль на одну ак­цию, если годовая прибыль предприятия увеличится на 4 %?

Р е ш е н и е

Согласно формуле (7.34) финансового рычага в американском понимании этого термина составит

Эффект финансового рычага равен 3. Это означает, что при увеличении (уменьшении) годовой прибыли на 1 %, чистая прибыль на одну акцию увеличится (уменьшится) на 3 %.

Если годовая прибыль предприятия увеличится на 4 %, то прибыль на одну акцию увеличится на 12 %.

Непрерывное изменение условий кредитования, неуверенность владельцев обыкновенных акций в получении дивидендов и части ликвидационной стоимости компании с высоким уровнем заемных средств в случае ее банкротства, само действие финансового рычага в американском понимании этого термина, приводит к появлению финансового риска.

7.7 Собственные средства компании равны 1 120 000 долл., заемные сред-ства представляют собой кредит в размере 280 000 долл. под 20 % годовых. Го­довая прибыль компании составила 490 000 долл. Ставка налогообложения прибыли равна 40 %.

Найти величину эффекта финансового рычага после налогообложения.

7.8 Заемные средства компании равны 437 000 долл., из них 100 000 долл. — кредит под 10 % годовых, 200 000 долл. — кредит под 15 % годовых, 45 000 долл. — кредит под 18 % годовых, оставшиеся 72 000 долл. — кредиторская за­долженность, которая может рассматриваться как беспроцентный кредит.

Найти ставку процента за кредит.

7.9 Собственные средства компании равны 600 000 долл., заемные средст­ва представляют собой кредит в размере 200 000 долл. под 18% годовых. Ставка налога на прибыль равна 35%.

Какой должна быть годовая прибыль компании, чтобы эффект финансо­вого рычага после налогообложения был равен 2,17%?

7.10 Компания получила годовую прибыль в размере 200 млн. долл. Заемные средства в размере 640 млн. долл. обходятся компании в 25 % годовых.

Найти величину эффекта финансового рычага в американском понимании этого термина. Как изменится чистая прибыль на одну акцию, если прибыль компании увеличится на 2%.

7.11 Чистая прибыль на одну акцию в текущем году составила 50 долл. Эф­фект финансового рычага в американском понимании этого термина составляет 1,2, эффект производственного рычага равен 3,33. В будущем году ожидается увеличение выручки от реализации на 10 %.

7.12 Переменные затраты на производство одного автомобиля Lamborghini Diablo равны 200 000 долл., постоянные затраты за один день равны

2 000 000 долл.

Построить графики зависимостей переменных (ПРМ), постоянных (ПСТ) и общих затрат (ОЗ) от количества (К) выпускаемых автомобилей.

Примечание: приведенные в данном примере цифры носят исключительно иллюстративный характер.

Р е ш е н и е

Используем редактор электронных таблиц Excel.

К, шт.	ПРМ, долл.	ПСТ, долл.	ОЗ, долл.
		2 000 000	2 000 000
	400 000	2 000 000	2 400 000
	800 000	2 000 000	2 800 000
	1 200 000	2 000 000	3 200 000
	1 600 000	2 000 000	3 600 000
	2 000 000	2 000 000	4 000 000
	2 400 000	2 000 000	4 400 000
	2 800 000	2 000 000	4 800 000
	3 200 000	2 000 000	5 200 000
	3 600 000	2 000 000	5 600 000
	4 000 000	2 000 000	6 000 000

Рис. 7.11.

Примечание: прямая 1 — график зависимости общих затрат от ко­личества производимых автомобилей; параллельная ей прямая 2 — график зависимости переменных затрат. Прямая 3, параллельная оси абсцисс, является графи­ком постоянных затрат.

Одним из преимуществ разделения затрат на переменные и постоянные является возможность определения порога рентабельности.

Порог рентабельности — это такое количество производимой продук­ции, при котором прибыль предприятия равна нулю.

Как известно, прибыль (П) предприятия может быть найдена следующим образом:

П = Ц_е К — ПРМ_Е К – ПСТ = (Ц_{е —} ПРМ_Е) К – ПСТ, (7.38)

где Ц_е — цена за единицу выпускаемой продукции (выполняемых работ, оказываемых услуг); ПРМ_Е — переменные затраты на единицу выпускаемой продукции (выполняемых работ, оказываемых услуг); К – количество выпущенной продукции (выполняемых работ, оказанных услуг); ПСТ – постоянные затраты.

Приравняв выражение (3.6) нулю, легко получить формулу для вычисле­ния порога рентабельности (К_ПР):

(Ц_{е —} ПРМ_Е) К – ПСТ = 0

(7.39)

Если количество выпускаемой продукции превышает порог рентабельно­сти, то предприятие получает прибыль; производство ниже порога рентабель­ности убыточно.

7.13 Цена автомобиля Lamborghini Diablo составляет 400 000 долл.

Переменные затраты на производство одного автомобиля Lamborghini Diablo равны 200 000 долл., постоянные затраты за один день равны 2 000 000 долл.

Определить графическим и аналитическим способом дневной порог рен­табельности для предприятия Lamborghini.

Примечание: приведенные в данном примере цифры носят исключительно иллюстра­тивный характер.

Р е ш е н и е. Для графического решения используем редактор Excel.

К, шт.	ПРМ, долл.	ПСТ, долл.	ОЗ, долл.	Выручка, долл.
		2 000 000	2 000 000
	400 000	2 000 000	2 400 000	800 000
	800 000	2 000 000	2 800 000	1 600 000
	1 200 000	2 000 000	3 200 000	2 400 000
	1 600 000	2 000 000	3 600 000	3 200 000
	2 000 000	2 000 000	4 000 000	4 000 000
	2 400 000	2 000 000	4 400 000	4 800 000
	2 800 000	2 000 000	4 800 000	5 600 000
	3 200 000	2 000 000	5 200 000	6 400 000
	3 600 000	2 000 000	5 600 000	7 200 000
	4 000 000	2 000 000	6 000 000	8 000 000

Рис. 7.12.

5.14 Каждое из двух предприятий выпускает в день по 200 телевизоров. Цены и переменные затраты на единицу продукции для двух предприятий одинаковы и составляют соответственно 500 долл. и 300 долл. Постоянные затраты перво­го предприятия составляют 20 000 долл., второго — 30 000 долл. в день.

Рассчитать величины эффекта производственного рычага для двух пред­приятий. На сколько процентов изменится прибыль каждого предприятия, если количество реализуемых телевизоров увеличится для каждого предприятия на 10 %, уменьшится на 20 %?

Р е ш е н и е

Эффект производственного рычага для первого предприятия составит

Эффект производственного рычага равен 2. Это означает, что при увели­чении (уменьшении) количества реализуемых телевизоров на 1 % прибыль предприятия увеличится (уменьшится) на 2 %.

Если количество реализуемых телевизоров увеличится на 10 %, то при­быль предприятия увеличится на 20 %.

Если количество реализуемых телевизоров уменьшится на 20 %, то при­быль предприятия уменьшится на 40 %.

Эффект производственного рычага для второго предприятия составит

Если количество реализуемых телевизоров увеличится на 10 %, то при­быль предприятия увеличится на 40 %.

Если количество реализуемых телевизоров уменьшится на 20 %, то при­быль предприятия уменьшится на 80 %, что весьма ощутимо.

Сила воздействия производственного рычага, как уже отмечалось, зави­сит от величины постоянных затрат. Для предприятий, отягощенных громозд­кими производственными фондами, высокая сила воздействия производствен­ного рычага представляет значительную опасность: в условиях экономической нестабильности, падения платежеспособного спроса клиентов и высокой ин­фляции каждый процент снижения количества реализуемой продукции обора­чивается катастрофическим падением прибыли и вхождением предприятия в зону убытков. Это и произошло со многими российскими предприятиями в 1992-1997 годах.

Величина производственного риска предприятия непосредственно связа­на с величинами порога рентабельности и эффекта производственного рычага.

Чем выше порог рентабельности и эффект производственного рычага, тем выше производственный риск. Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен сырья и энергии, не всегда имеющаяся возможность полностью покрыть общие затраты выручкой от реализации и обеспечить приемлемую динамику прибыли, само действие производственного рычага, си­ла которого зависит от величины постоянных затрат и предопределяет степень гибкости предприятия в непрерывно изменяющейся рыночной среде — все это вместе взятое приводит к появлению предпринимательского риска, то есть неуверенности в том, что поставленные перед предприятием цели будут достигнуты.

Если уровень постоянных затрат компании высок и не опускается в пери­од падения спроса на ее продукцию, производственный и, следовательно, об­щий риски, связанные с компанией, увеличиваются. Для небольших фирм, осо­бенно специализирующихся на одном виде продукции, характерен высокий производственный риск.

7.15 Компания производит 1 000 компьютеров в день по цене 550 долл. за один компьютер. Переменные затраты на один компьютер равны 350 долл. По­стоянные затраты составляют 128 000 долл. в день.

Определить прибыль компании за день.

7.16 Кондитерская фабрика производит шоколадные конфеты по цене 70 руб. за один килограмм. Переменные затраты на производство одного кило­грамма конфет равны 50 руб., постоянные затраты за день составляют 3 720 руб.

Определить дневной порог рентабельности (т. е. сколько килограммов конфет должна производить кондитерская фабрика, чтобы ее дневная прибыль была равна нулю).

7.17 Предприятие Fiat Auto S. p. А. выпускает 5 000 автомобилей в день по цене 40 000 000 лир за автомобиль. Переменные затраты на единицу продукции равны 32 000 000 лир, постоянные затраты составляют 16 000 000 000 лир в день.

Определить величину эффекта производственного рычага. На сколько процентов увеличится дневная прибыль предприятия при увеличении числа реализуемых за день автомобилей на 5 %?

Примечание: приведенные в данной задаче цифры носят исключительно иллюстративный характер.

7.18 Предприятие ведет разлив 500 литров яблочного сока в день по цене 20 руб. за один литр, при этом переменные затраты на один литр равны 14 руб. Первоначально постоянные затраты составляли 1920 руб. за день. Ожидая в бу­дущем сокращения количества реализуемой продукции, предприятие снизило постоянные затраты до 1200 руб. в день.

Как изменился эффект производственного рычага?

7.19 Компания Ferrari производит 25 автомобилей в день. Переменные за­траты на производство одного автомобиля равны 125 000 долл. Постоянные за­траты составляют 1,5 млн. долл. в день.

Какой должна быть цена одного автомобиля Ferrari, чтобы эффект произ­водственного рычага был равен 5?

Примечание: приведенные в данной задаче цифры носят исключительно иллюстративный характер.

7.20 Руководство предприятия намерено увеличить выручку от реа­лизации на 10%, (с 40 000 руб. до 44 000 руб.), не выходя за пре­делы релевантного диапазона. Общие переменные издержки со­ставляют для исходного варианта 31 000 руб. Постоянные издерж­ки равны 3000 руб. Рассчитайте сумму прибыли, соответствую­щую новому уровню выручки от реализации традиционным способом (1) и с помощью операционного рычага (2). Сравните результаты; сделайте предположение о степени фондовооруженности данного предприятия (3).

Р е ш е н и е

1. Суммарные переменные расходы, следуя за динамикой выруч­ки, должны возрасти на 10% и составить (31 000 руб. + 31 000 руб. ´ 10%) = 34 100 руб. Прибыль равна (44 000 руб. – 34 100 руб. – 3000 руб.) = 6900 руб. против прежних 6000 руб.

2. Сила воздействия операционного рычага составляет (40 000 руб. –
– 31 000 руб.): (40 000 руб. – 31 000 руб. – 3000 руб.) = 1,5. Это означает, что 10-процентное увеличение выручки должно принести рост прибыли на (10% ´ 1,5) = = 15%. Следовательно, прибыль должна будет составить 6900 руб.

3. Результаты вычислений сходятся. По небольшой силе воз­действия операционного рычага можно предположить, что речь идет о неавтоматизированном производстве, использующем, в ос­новном, ручной труд. Для крупных, высокомеханизированных производств сила операционного рычага гораздо больше, ибо для таких предприятий характерен относительно высокий уровень по­стоянных издержек (амортизационные отчисления и проч.).

Анализ выявляет одинаковый прирост и прибыли и валовой маржи на сумму 900 руб. Если этой суммы будет достаточно, предприятие сможет расширять бизнес.

7.21 Для расчета ключевых показателей операционного анализа вос­пользуйтесь исходными данными примера 1 и таблицей. Как и почему изменяются сила воздействия операционного рычага и за­пас финансовой прочности по мере удаления выручки от порога рентабельности?

Таблица