Хеджирование

контрольные вопросы

1. Сущность и практика хеджирования

2. Объект и техника хеджирования.

3. Виды хеджирования

4. Преимущества и недостатки хеджирования.

Важной функцией фьючерсных рын­ков является создание возможности для торговых участников уменьшить или уменьшать риск путем переноса его на других участников. Деятельность по торговле фьючерсными контрактами с целью уменьшения или контроля над ценовым риском называется хеджированием.

Хеджирование заключается в покупке или продаже контрактов на срок по товару, цену которого необходимо застраховать. Например, переработчик соя-бобов договаривается о продаже соевого масла производителю соевых продуктов через 6 меся­цев. Перера­ботчик соя-бобов еще не приобрел соя-бобы, которые он бу­дет перерабатывать на масло, но он знает, что цены на них могут подняться в течение этих месяцев, в результате чего он потеряет часть прибыли.

Чтобы застраховаться от риска повышения цен, перера­ботчик соя-бобов покупает фьючерсный контракт на поставку соя-бобов через 6 месяцев. Когда проходят, скажем, пять с по­ловиной месяцев, переработчик покупает соя-бобы на рынке реального товара, где, как он и опасался, цены на них подня­лись. Но, поскольку он застраховался на фьючерсном рынке, теперь он может продать свой контракт с прибылью, так как на фьючерсном рынке цены также поднялись. Он использует при­быль от продажи своего фьючерсного контракта для погашения этой более высокой цены на соя-бобы на рынке реального товара и тем самым обеспечивает себе сохранение прибыли от продажи масла.

Хеджирование можно определить как использование фью­черсного рынка для снижения ценового риска на наличном рынке. Оно означает совершение фьючерсной сделки, которая является временной заменой соответствующей сделки на наличном рынке. Позиции на наличном и фьючерсном рынках должны быть равны по количеству и сов­падать по сроку.

Например, торговец купил судно с нефтепродуктами и ожи­дает этот товар для его перепродажи. Не имея возможности продать его немедленно по текущим ценам, он продает фью­черсные контракты на него. Затем, когда реальный товар про­дан, фьючерсные контракты выкупаются. Если на реальном рынке происходит падение цен, то он понесет убыток при продаже наличного товара, однако откуп фьючерсных контрактов даст прибыль, Примерно равную убытку в операции с наличным товаром. Если же на реальном рынке цены вырастут, то эта часть операции даст прибыль, в то время как ликвидация фьючерсных контрактов принесет убыток. Как видим, выигрыш на одном рынке перекрывает убыток на другом и таким образом гасится благоприятное изменение цен.

Осуществление операций хеджирования было бы невозможно без тесной взаимосвязи цен реального и фьючерсного рынков. На практике же цены на реальный товар отличаются от цен фьючерсных контрактов, поэтому идеальное хеджирование почти невозможно. Однако эти отклонения не столь значительны, чтобы не оправдать выгод хеджа.

Рассмотрим несколько конкретных примеров практики хеджирования.

1. Фермер, выращивающий кукурузу. Он использует фьючерс­ные контракты для защиты стоимости своего урожая. Как произ­водитель кукурузы он является участником соответствующего на­личного рынка. Как собственник товара он подвержен риску па­дения цены. Операции на рынке фьючерсных контрактов на куку­рузу защищают его от этого падения и тем самым уменьшают риск ценовых колебаний.

2. Импортер, покупающий товары в другой стране. Он использует фьючерсы в связи с предстоящей оплатой поставок своему немецкому партнеру. Импортер должен оплатить поставку в своей валюте, поэтому если эта валюта поднимется в цене относительно доллара США, то ему придется затратить большую сумму в национальной валюте для оплаты контракта.

Объектами хеджирования могут быть

1. Имеющиеся запасы. В этом случае риск связан с владени­ем реальными товарами и финансовыми инструментами, на ко­торые не заключены сделки на продажу по фиксированной це­не. Например, фирма имеет запасы металлов на складе или об­лигации у своего дилера, которые теряют свою стоимость при падении цен.

2. Запасы полуфабрикатов. Эта категория рисков включает реальные товары, которые были переработаны и несколько от­личаются от спецификации фьючерсного контракта. Примером являются запасы нефтепродуктов или запасы готовой продук­ции. Степень переработки товаров и их удаленность от стандартного сорта фьючерсного контракта делает хеджирование менее надежным способом уменьшения риска.

3. Будущая продукция. В эту категорию входят будущий уро­жай или произведенный товар, на которые не заключена сдел­ка. В этом случае риск падения цен затронет прибыльность производства. В некоторых случаях падение цены ниже уровня издержек производства приведет к убыткам для каждой произведенной единицы.

4. Соглашение на закупку с фиксированной ценой. Форвардные контракты, обязывающие покупателя принять товар или фи­нансовый инструмент по фиксированной цене, создают для него ценовой риск при падении цен. Такие соглашения так же уязвимы к падениям цен, как и существующие запасы.

В перечисленных выше случаях возможный убыток связан с падением цен. 5. 5. Контракт на продажу с фиксированной ценой — контракт, обязывающий продавца поставить товар или финансовый инст­румент в будущем по установленной цене. Например, амери­канский импортер должен уплатить своему поставщику из ФРГ 50 тыс. нем. марок за поставку оборудования через 3 месяца. В течение этого времени немецкая марка может подняться по отношению к доллару и стоимость в долларах будет выше, чем планировалось, что для американского импортера уменьшит прибыль.

6. Будущие закупки. Производители, использующие сырье для своего производства, несут риск возможного повышения цены при осуществлении закупок в будущие периоды.

Виды и техника хеджирования

Внешне операция хеджирования неотличима от спекулятивной игры. Хеджер, так же как и спекулянт, сначала открывает, а затем закрывает позиции, не доводя заключенные контракты до поставки. Отличие состоит в том, что для хеджера операции на фьючерсном рынке страхуют операции, проводимые на рынке реального товара, а доход или потери хеджера рынке наличного товара будут компенсироваться противоположными результатами на фьючерсном рынке.

По технике осуществления операций различают два вида хеджирования:

• короткий хедж — продажа фьючерсных контракта

• длинный хедж — покупка фьючерсных контракта;

Любая сделка хеджирования состоит из двух этапов. На первом этапе открывается позиция по фьючерсному контракту, на втором этапе она закрывается обратной сделкой. При этом при классическом хеджировании контракты по первой и второй позициям должны быть на один и тот же товар, в том же коли­честве и на тот же месяц поставки.

Хеджирование продажей — это использование короткой по­зиции на фьючерсном рынке кем-то, кто имеет длинную пози­цию на наличном рынке. Короткий хедж происходит, когда фирма, которая владеет наличным товаром либо планирует купить или произвести его, продает фьючерсные контракты для хеджирования своей наличной продукции. Этот вид хеджиро­вания предпринимается для защиты стоимости наличной про­дукции против падения наличных цен. Его применяют продав­цы реальных товаров для страхования от падения цен на этот товар. Этот метод может использоваться также для защиты за­пасов товаров или финансовых инструментов, не покрытых форвардными сделками. Наконец, короткий хедж используется для защиты цен будущей продукции или форвардных соглаше­ний о закупке.

Короткий хедж начинается продажей фьючерсного контрак­та и завершается его покупкой. Как только короткая позиция открыта, ожидается, что падение (рост) стоимости наличной позиции будет полностью или частично компенсировано при­былью (убытком) по короткой фьючерсной позиции.

Производитель пшеницы определил для себя приемлемый уровень цен после сбора уро­жая в 4,85 долл. за бушель. Однако, ожидая, что цены к момен­ту сбора урожая упадут и он не получит желаемой прибыли, производитель заранее прибегает к хеджированию. Зная, что ожидаемая цена может снизиться на 35 центов, он в июле продает фьючерсный контракт на сентябрь по цене 5,2 (4,85+0,35) долл. за бушель и таким образом зара­нее фиксирует себе цену. При продаже пшеницы на реальном рынке в августе он действительно продает ее по цене ниже желаемой — 4,5 долл. за бушель и одновременно ликвидирует (выкупает) фьючерсные контракты по текущей цене фьючерсного рынка 4,85 долл./ буш.

Таблица. Короткий хедж, цены падают.

Дата	Наличный рынок	Фьючерсный рынок
июль	Целевая цена 4,85 долл./буш.	Продажа ФК по 5,2 долл./буш.
август	Продажа зерна 4,5 долл./буш.	Покупка ФК по 4,85 долл./буш.
результат	Убыток 0, 35	Прибыль 0,35

В итоге этой операции потери на наличном рынке компен­сировались прибылью от хеджирования.

Если на наличном рынке будет наблюдаться не падение, а рост цены, то результат сделки будет выглядеть следующим образом: целевая цена — 4,85 долл./буш., продажа зерна по 5,0 долл./буш. в августе, продажа фьючерсного контракта в июле по 5,2 долл./буш. и покупка фьючерсного контракта по 5,35 долл./буш. в августе

Таблица. Короткий хедж, цены растут.

Дата	Наличный рынок	Фьючерсный рынок
Июль	Целевая цена 4,85 долл./буш.	Продажа ФК по 5,2 долл./буш.
Август	Продажа зерна 5,0 долл./буш.	Покупка ФК по 5,35 долл./буш.
Результат	Прибыль 0,15	Убыток 0,15

В этом примере отчетливо видно, что хеджирование не только снижает возможные убытки, но и лишает дополнительной прибыли. Так, во втором случае производитель мог получить дополнительную прибыль, продав зерно по 5,0 долл., если - не прибегал к хеджированию. Поэтому хеджеры обычно страхуют не весь объем продукции, а какую-то его часть.

Хеджирование покупкой. Эта операция представляет собой покупку фьючерсного контракта кем-либо, имеющим короткую позицию на наличном рынке. Результатом длинного хеджа является фиксация цены закупки товара. Длинный хедж используется также для защиты и от рисков, возникающих при форвардных продажах по фиксированным ценам. Он может также использоваться для заши­ты от роста цен на сырье, используемое в производстве про­дукта со стабильной ценой.

Этот вид хеджирования часто используют посреднические фирмы, имеющие заказы на закупку товара в будущем, а также компании-переработчики. При этом закупки на фьючерсном рынкесовершаются как временная замена закупки реального товара. В итоге длинное хеджирование предохраняет от повышения цен.

Например, потребитель знает, что ему необходимо закупить 10 тыс. т газойля через два месяца, но опасается повышения цен по сравнению с текущим уровнем в 166 долл. за тонну. Немедленная закупка него невозможна, так как он не имеет хранилища. В этом случае он покупает 100 фьючерсных контрактов на газойль на бирже в Лондоне по 164 долл./т и продает их, когда будет заключать контракт на реальную поставку. В октябре цены на газойль выросли и составили 194 долл./т и торговец подает октябрьские контракты по 192 долл./т. Общий результат операции:

Таблица. Длинный хедж, цены растут.

Дата	Наличный рынок	Фьючерсный рынок
Август	Целевая цена 166 долл./т	Покупка 100 октябрьских контрактов по 164 долл./т
Октябрь	Покупка 10 тыс. т по 194 долл./т	Продажа 100 октябрьских контрактов по 192 долл./т
Результат	Убыток 28 долл./т	Прибыль 28 долл./т

Если же цены на наличном рынке не выросли, а снизились до 160 долл./т и торговец купил октябрьские контракты по 186 долл./т, закроет он эти контракты в октябре по 192 долл./т и результат сделки будет выглядеть следующим образом:

Таблица. Длинный хедж, цены падают.

Дата	Наличный рынок	Фьючерсный рынок
Август	Целевая цена 166 долл./т	Покупка 100 октябрьских контрактов по 186 долл./т
Октябрь	Покупка 10 тыс. т по 160 долл./т	Продажа 100 октябрьских контрактов по 192 долл./т
Результат	Прибыль 6 долл./т	Убыток 6 долл./т

В практике хеджирования изменение цен наличного рынка крайне редко совпадает с изменениями на фьючерсном рынке. Разницу между ценами фьючерсного и наличного рынка называют базисом. Если эта разница увеличивается, то говорят, что базис расширяется, если уменьшается, то это свидетельствует о сужении базиса. Таким образом, прибыль на одном рынке может не полностью перекрыть убыток на другом рынке или может превысить его, т.е. в результате сделки будет наблюдаться перевес или в сторону убытка или прибыли.

Как отмечено выше, хеджер заменяет один риск на другой, устраняет ценовой риск, связанный с владением реальным товаром или финансовым инструментом, и принимает риск, связанный с «владением» базисом.

Хеджирование полезно только тогда, когда последний риск существенно меньше первого. Правильная оценка базиса и базисного риска — обязательное условие успешных стратегий хеджирования.

Если фьючерсные и наличные цены изменяются на одну величину, то базис остается постоянным. В этом случае, если величины (в единицах) наличной и фьючерсной позиции идентичны, то любая потеря (прибыль) в стоимости наличной позиции будет полностью покрыта прибылью (убытком) в стоимости фьючерсной позиции. Такой хедж часто называют идеальным хеджем, поскольку он устраняет весь ценовой риск.

В операции хеджирования имеют место два вида базиса: начальный и окончательный. Вступительный (начальный) базис — разница между фьючерсной ценой на момент открытия позиции хеджером и наличной ценой, которую кон­тракт должен защитить (минимально необходимая хеджеру це­на). Окончательный базис — разница между ценой на момент закрытия позиции по фьючерсному контракту и це­ной реализации товара. Как показывают приведенные приме­ры, хедж будет идеальным, если начальный и окончательный базисы совпадают. В то же время именно разница начального и окончательного базисов составляет прибыль или убыток хеджера.

Рассмотрев воздействие базиса на хедж, можно сделать вы­вод, что результат любого хеджирования может быть просто определен путем измерения изменений базиса в начале хеджи­рования и в его конце. Поэтому, завершая рассмотрение тео­рии хеджирования, можно сделать вывод:

Конечная цена = Целевая цена (+ или —) Изменение базиса.

Это означает, что основной задачей при хеджировании яв­ляется правильный прогноз базиса при заданной величине це­левой цены.

Стратегии хеджирования

При хеджировании необходимо принять во внимание два фундаментальных критерия:

• ценовую перспективу;

• экономическую целесообразность хеджирования.

Затраты на хеджирование не должны превышать сумму, которую хеджер планировал на оплату страхования ценовых потерь. Решение о том, осуществлять хеджирование или нет, должно быть основано на сравнительном анализе величин риска и размера капитала экономической единицы (например, фирмы), подвергающейся этому риску. Если риск невелик, а фирма крупная, руководство может ре­шить, что хеджирование нецелесообразно. Если решение о хеджировании принято, то необходимо уточнить, на каком рынке оно будет осуществляться.

В некоторых случаях целью хеджирования, кроме страхова­ния ценовых рисков, могут выступать финансирование расхо­дов на хранение товара и выбор оптимального момента прода­жи наличного товара. Такая операция получила название ар­битражного хеджирования. Оно основано на получении прибы­ли при благоприятном изменении соотношения цен реального товара и биржевых котировок. При нормальном рынке это хеджирование покрывает указанные расходы. Оно прак­тикуется в основном торговыми фирмами. Особенно благоприятен такой хедж для производителей сезонной продукции.

Предвосхищающее хеджирование заключается в покупке или продаже фьючерсного контракта до совершения сделки с ре­альным товаром.

В последнее время получили распространение такие опера­ции, как долгосрочное хеджирование, т.е. операции, покрываю­щие временной период на 2 — 3 года вперед. Долгосрочное хеджирование заключается в открытии нужного количества позиций на относительно близкий срок, кото­рые впоследствии передвигаются далее, т.е. первоначальные позиции закрываются и открываются новые на следующие не­сколько месяцев.

Перекрестное хеджирование предполагает в качестве инстру­мента страхования использовать контракт на товар или финан­совый инструмент, который по своим параметрам не вполне совпадает с хеджируемым.

Преимущества хеджирования

Рассмотрев технику и основные виды хеджа, можно сделать вывод, что хеджирование с помощью фьючерсных контрактов имеет ряд важных преимуществ.

• Происходит существенное снижение ценового риска торговли товарами или финансовыми инструментами. Хедж повышает стабиль­ность финансовой стороны бизнеса, минимизирует колебания в прибыли, вызванные изменениями цен на сырье, процентные ставки или курсы валют.

• Хедж не пересекается с обычными операциями, он позволя­ет обеспечить постоянную защиту цены без необходимости ме­нять политику запасов или вовлекаться в негибкую систему форвардных соглашений.

• Хеджирование дает большую гибкость в планировании. По­скольку фьючерсные контракты существуют для многих месяцев поставки в будущем, предприятие может планировать впе­ред. Это помогает сделать более эффективным управление из­бытком запасов или же их дефицитом.

• Хедж облегчает финансирование операций.

Недостатки хеджирования

Кроме риска, связанного с вариационной маржей в неустойчи­вом рынке, фьючерсный рынок имеет и ряд других недостатков.

• Базисный риск. Из-за изменений базиса фьючерсные кон­тракты могут не обеспечить полной защиты от ценовых коле­баний наличного рынка. Базисный риск увеличивается тем больше, чем больше сорт наличного товара отличается от спе­цификации фьючерсного контракта.

• Издержки. Любая фьючерсная сделка имеет операцион­ные расходы и расходы на клиринг. Даже если они малы, они могут со временем возрастать. Кроме того, есть еще и издерж­ки, связанные с процентами на маржевые суммы.

• Несовместимость наличного и фьючерсного рынков. По­скольку фьючерсные контракты являются стандартными, они не всегда совпадают с особыми условиями обязательств налич­ного рынка.

• Лимиты цен. Поскольку фьючерсная торговля может быть ограничена дневными колебаниями цен, может сложиться невозможность для хеджеров открыть или ликвидировать пози­цию в определенные дни из-за искажения соотношения цен реального рынка и фьючерсных котировок. Эта вероятность очень мала, но может создать значительные неудобства.

• Воздействие хеджа на управление. В некоторых случаях активное хеджирование, осуществляемое компанией, может повлиять на внутрифирменное управление. Так, хеджирование лишает компанию возможности получать дополнительную при­быль от благоприятного изменения цен, чем могут быть недо­вольны акционеры компании, считающие, что они лишились части возможных дивидендов.