Правительственные ценные бумаги

Рынок государственных ценных бумаг — важнейший элемент фондового рынка любой страны, выполняющий следующие функции: 228

*централизованное заимствование временно свободных
денежных средств коммерческих банков, инвестиционных и фи­
нансовых компаний, различных предприятий и населения;

*активное использование при проведении Центральным
банком Российской Федерации денежно-кредитной политики.

Ценные бумаги, будучи надежными и ликвидными акти­вами, применяются для поддержки ликвидности баланса финан­сово-кредитных учреждений.

Средства, полученные от реализации государственных ценных бумаг, позволяют безинфляционно покрыть дефицит государственного бюджета.

Основная цель выпуска займов - покрытие переходящего из года в год дефицита бюджета и рефинансирование предыдущих зай­мов. Обычно для этих целей выпускаются среднесрочные и долго­срочные обязательства, но в России в последние годы удерживается высокая инфляция, и потому для финансирования дефицита бюдже­та используются преимущественно краткосрочные бумаги и от­части — средние с минимальным сроком погашения.

В России мало известны облигации, выпускаемые под конкретные проекты, как, например, в Японии, где такие обли­гации называются «строительными»: средства, полученные от их размещения, направляются на строительство дорог, жилья, ин­фраструктуры.

Долговые обязательства, эмитируемые правительством, рассчитываются как на оптовый рынок (крупных дилеров и ин­весторов - юридических лиц), так и на розничный рынок (насе­ление, мелких институционных инвесторов). Обычно для опто­вого рынка выпускаются бумаги с большим номиналом и в де­материализованной форме, а режим их функционирования обеспечивает не только высокую надежность, но и высокую ли­квидность. Бумаги, выпускаемые для населения, больше напо­минают сберегательные сертификаты. Сравнительно низкая лик­видность таких бумаг компенсируется более высоким доходом.

Важнейшей задачей эмитента государственных ценных бу­маг является конструирование эмиссии разнообразных видов обязательств, приспособленных к меняющейся ситуации на де­нежном рынке и удовлетворяющих интересы различных инве­сторов, включая население, и размещение их на финансовом рынке с использованием высоких технологий, позволяющих поддерживать их ликвидность.

Государственные краткосрочные облигации (ГКО)

В начале 1992 г. Центральный банк России приступил к разработке экспериментального проекта по созданию современ-

ного рынка государственных ценных бумаг в России. С его по-мошью предполагалось значительно сократить объемы прямого кредитования Минфина РФ. В ходе этой работы к началу 1993 г. были созданы все необходимые условия для полноценного функционирования рынка государственных облигаций (ГКО). Выпуск последних было решено начать с эмиссии ценных бумаг со сроком обращения в три месяца, постепенно вводя новые ин­струменты с большим сроком обращения. Для всех видов опера­ций было решено использовать безбумажную электронную тех­нологию.

Размещение облигаций происходит на аукционе, организо­ванном ЦБР по поручению Министерства финансов РФ. Дата его проведения, предельный объем выпуска, место и время объявляются Банком России не позднее чем за семь календарных дней, хотя этот порядок не всегда соблюдается.

Министерство финансов РФ, выпуская в обращение ГКО, получает денежные средства, необходимые для финансирования бюджетного дефицита.

ЦБР, обеспечивая организационную сторону функциони­рования рынка ГКО (аукционы, погашения, подготовку необхо­димых документов и т. д.), активно участвует в работе рынка ГКО в качестве дилера через Главное управление по ценным бу­магам в Москве, а также через наиболее крупные банки.

Практически ЦБР открыто проводит свой курс. Данное обстоятельство дает возможность оказывать целенаправленное воздействие на рынок в зависимости от событий, происходящих непосредственно на нем и вокруг него. При этом ЦБР не ставит своей целью извлечение прибыли от операций на рынке, ориен­тируясь на поддержание определенного уровня некоторых пока­зателей рынка ГКО, поскольку сохранение этих характеристик на достаточно высоком уровне определяет для инвесторов при­влекательность рынка государственных облигаций. Контрольную функцию он реализует только в той степени, в какой это необ­ходимо для стабильного бесперебойного функционирования и развития рынка ГКО.

В качестве официальных дилеров выступают коммерческие банки, финансовые компании, брокерские фирмы, преследую­щие собственные инвестиционные цели и цели своих клиентов.

Государственные долгосрочные облигации (ЩО)

Заем осуществляется в виде государственных долгосрочных облигаций сроком на 30 лет с 1 июля 1991 г. по 1 июля 2021 г.

Облигации выпускаются в бланковом виде с набором купонов и реализуются только среди юридических лиц.

Общий объем займа в 80 млрд. руб. разделен на 16 разря­дов по 5 млрд. в каждом. Облигации могут выпускаться с разной номинальной стоимостью, кратной 10 тыс. руб.

Разряды объединены в четыре группы:

1—4-й разряды - группа «Апрель*;

5—8-й разряды — группа «Июль»;

9-12-Й разряды - группа «Октябрь»;

13-16-Й разряды - группа «Январь».

Обслуживание возложено на учреждения Банка России. Для каждой группы разрядов он может устанавливать особые условия обрашения. По облигациям один раз в год 1 июля вы­плачивается доход путем погашения соответствующих купонов. Выплата его производится только в безналичной форме путем зачисления соответствующих сумм на счета держателей облига­ций.

Операции по продаже и выкупу облигаций производятся учреждениями Банка России во все рабочие дни, кроме послед­него рабочего дня. Котировка облигаций определяется на каж­дой предшествующей неделе в течение всего года, за исключе­нием «особой» недели. Особые недели в соответствующих груп­пах приходятся на вторые недели апреля, июля, октября и янва­ря. Цены на эту неделю определяются за 13 месяцев до ее на­ступления, т. е. владелец облигаций может планировать их до­ходность исходя не из тридцати лет, а одного года.

Погашение ГДО начинается с I июля 2006 г. в течение по­следующих 15 лет ежегодными тиражами. Облигации, не во­шедшие в тиражи погашения, выкупаются только до 31 декабря 2021 г. При погашении ГДО Банк России выплачивает их номи­нальную стоимость, надбавку к цене, которую он может устано­вить, и годовой доход до официально объявленной даты начала выкупа облигаций. Владельцы ГДО могут использовать их в ка­честве залога при получении кредита. Коммерческие банки мо­гут получить такую ссуду в Банке России на срок до 3 месяцев в размере до 90% от номинальной стоимости заложенных облига­ций. В случае невозврата ссуды в срок Банк России имеет право реализовать заложенные облигации, направив доход на покры­тие задолженности. Рынок ГДО, в отличие от рынка кратко­срочных облигаций, не так развит. Вторичный рынок практиче­ски отсутствует, и основной спрос на облигации предъявляется страховыми компаниями, вынужденными размещать до 10% своих резервов в государственные ценные бумаги.

Золотые сертификаты (ЗС)

Золотые сертификаты обращались на рынке ценных бумаг в течение года, с сентября 1993 г. по сентябрь 1994 г., т. е. отно­сятся к числу погашенных ценных бумаг. Вполне возможны их последующие выпуски. Процентный доход по золотым сертифи­катам выплачивался ежеквартально в размере трехмесячной дол­ларовой ставки ЛИБОР (ежедневно публикуемая средняя ставка процента, по которой банки Лондона размещают свои депозиты в других банках, играющая роль международного ориентира) плюс 3% годовых.

Цена на золотой сертификат в виде цены первичного раз­мещения устанавливалась Министерством финансов РФ исходя из золотого эквивалента сертификата на основе второго фиксин­га цены золота пробы 0,9999 на Лондонском рынке. Пересчет этой цены в рубли осуществляется по официальному курсу, ус­танавливаемому Центральным Банком России. К цене, опреде­ленной таким образом, добавлялась премия в виде накопленного процента за период, прошедший с начала квартала, с тем чтобы дифференцировать квартальный доход в зависимости от срока приобретения сертификата. От налога освобождались процент­ный квартальный доход и разница между ценой первичной про­дажи сертификата и его погашения. Тем самым формально при­быль от перепродажи становилась объектом налогообложения.

Обращение золотых сертификатов не было ограничено, однако сделки подлежали обязательной сертификации в Мини­стерстве финансов. Несмотря на отсутствие ограничений на пе­репродажу, вторичный рынок золотых сертификатов не сформи­ровался, во всяком случае, информация о нем отсутствовала. Таким образом, вместо свободной рыночной цены на ЗС имела место единственная исходная цена продажи, назначаемая Мини­стерством финансов РФ, или цена первичного размещения.

Облигации внутреннего валютного займа

В результате банкротства Банка внешнеэкономической деятельности СССР на его счетах остались «замороженными» средства юридических и физических лиц. Указом Президента РФ «О мерах регулирования внутреннего валютного долга быв­шего СС^Р» было определено, что погашение чадолженности физическим лицам происходит с 1 июля 1995 г. в полном объе­ме, а задолженность nepei юридическими лицами покрывается облигациями внутреннего яачютного займа со сроком погаше­ние от I до 15 лет. Эмитентом облигаций выступает Министер-

ство' финансов РФ, валюта займа - долл. США, процентная ставка - 3% годовых.

Общий объем займа составил 7885 млн. долл. Номинал об­лигации — одна, десять и сто тыс, долл. Они были выпущены пятью сериями со сроком погашения 1 год, 3 года, 6, 10 и 15 лет. Датой выпуска займа является 14 мая 1993 г. Купонная ставка - 3% годовых - выплачивается 14 мая каждого года.

Облигации федерального займа (ОФЗ)

ОФЗ - первые среднесрочные ценные бумаги, которые появились в Российской Федерации. Они выпушены сроком на один год и две недели, что объясняется как особенностями рос­сийского законодательства (нужен срок более года, чтобы бумага считалась среднесрочной), так и удобством начисления доходно­сти (плюс две недели). По этой бумаге доходы выплачиваются раз в квартал, причем доход привязан к доходу на рынке ГКО: берутся четыре последних выпуска ГКО, исчисляется средне­взвешенная, и по этой величине ОФЗ продается (в безбумажном виде) на аукционе на ММВБ.

Как и цены на ГКО, цену на эту бумагу ставят сами инве­сторы. А роль Минфина сводится к тому, чтобы определить, устраивает Министерство эта иена или нет. Это называется ие­ной отсечения: Министерство финансов отсекает те предложе­ния, которые ему невыгодны, и принимает те, которые выгодны.

Эксперимент с ОФЗ в общем смысле удался. Было выпу­щено облигаций на один триллион, и они были проданы за три дня. Причем постоянно снижалась доходность (в первый день -с достаточно высокой доходностью, а на третий - с исключи­тельно низкой).

Сберегательная бумага для населения (СБН)

Внешне это бумага, похожая на облигацию 3%-ного займа, но с купонами на получение доходов каждые три месяца (бумага выпускается на год), при этом доход по купонам будет привязан к ОФЗ. Поскольку это будет для населения, то прибавляется еще один процент.

При подготовке СБН Министерство финансов руковод­ствовалось тем, что по бумагам для населения должна существо­вать прибыль, пусть не самая большая, но близкая к реальному проценту по вкладам в банке плюс еще какой-нибудь процент. В крайнем случае доход должен полностью компенсировать потери от инфляции.

Модели ценообразования на государственные ценные бумаги

Анализируя механизм ценообразования на государствен­ные ценные бумаги, следует различать те его части (элемен­ты), которые предопределяются государственными органами, выпускающими ценные бумаги, и те, что формируются под воздействием вторичного рынка, а значит, отражают рыноч­ные процессы столкновения спроса и предложения. Рыночные элементы этого механизма немногим отличаются от моделей ценообразования на валюту и ценные бумаги. А вот элементы, подверженные государственному влиянию, обретают специ­фические черты.

Основные особенности ценообразования на государст­венные ценные бумаги закладываются их эмитентами еще на стадии разработки и принятия условий выпуска ценных бумаг, определения рыночного пространства их распространения и действия. Если такое пространство является крайне узким (как это, например, имело место по отношению к золотым серти­фикатам), цена государственных ценных бумаг практически однозначно определяется такими установленными заранее па­раметрами, как цена первичного размещения, цена погашения, процентная ставка и премия. В этом случае цена привязывается к дате продажи ценной бумаги и вполне может быть названа назначаемой. Однако пространство вторичного рынка, зона его действия не ограничены, и эмитент способен предопределить только начальную цену первичного размещения и конечную цену погашения, тогда как промежуточные цены в течение все­го периода действия ценных бумаг устанавливаются рынком, а не выпускающими их государственными органами.

Поскольку государственные ценные бумаги по своей природе являются долговыми (а не долевыми, как, например, акции предприятий), любая государственная ценная бумага обладает фиксированными ценами первичной продажи и по­гашения, а также сроком действия, датой погашения. Отсюда следует, что основным трендом цены является кривая, соеди­няющая значения цен в момент первичной продажи и в мо­мент погашения этого вида ценных бумаг (рис. 3.1.1).

Реальная кривая отклоняется от тренда, при этом в зави­симости от рыночной ситуации эти отклонения могут носить разный характер и быть довольно значительными. Сам же ос­новной тренд, представляющий математическое ожидание цены, в определенных условиях может быть довольно устойчивым. На­пример, если процентная ставка по облигациям не изменяется

значительным образом во времени, то (поскольку текущая до­ходность облигации теоретически равна процентной ставке) тренд становится близким к прямолинейному.

на Цена ценной бумаг]

„ „, при погашении

Цена ценной бумаги ^к

при выпуске

Дата выпуска