Тема 6. Эффективность инвестиционного проекта

Эффективность - это соотношение результата к затратам, необходимым для достижения этого результата. Основным документом, в котором рассматриваются виды эффективности, критерии, методы определения и показатели эффективности, является «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов» (утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ и Госстроем РФ от 21 июня 1999 г. N ВК 477). Согласно этому документу, эффективность инвестиционного проекта - категория, отражающая соответствие проекта, порождающего данный инвестиционный проект, целям и интересам его участников.

Осуществление эффективных проектов увеличивает поступающий в распоряжение общества внутренний валовой продукт, который затем делится между участвующими в проекте субъектами. Поступлениями и затратами этих субъектов определяются различные виды эффективности инвестиционного проекта.

Рекомендуется оценивать эффективность проекта в целом и эффективность участия в проекте (рисунок 6.1).

Эффективность проекта в целом оценивается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поисков источников финансирования. Она показывает объективную приемлемость проекта вне зависимости от финансовых возможностей его участников. Показатели эффективности проекта в целом характеризуют с экономической точки зрения технические, технологические и организационные проектные решения. Эффективность проекта в целом включает в себя общественную (социально-экономическую) эффективность проекта и коммерческую эффективность проекта.

Показатели общественной эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществления проекта для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и «внешние». «Внешние» эффекты - экономические и внеэкономические (экологические, социальные и иные) последствия, возникающие во внешней среде при реализации инвестиционного проекта.

Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего ИП, в предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами, т.е. при оценке коммерческой эффективности не учитываются возможности участников проекта по финансированию проекта, условно полагая, что необходимые средства имеются.

Эффективность участия в проекте определяется с целью проверки реализуемости инвестиционного проекта и заинтересованности в нем всех его участников.

Эффективность участия в проекте включает:

- эффективность участия предприятий в проекте (эффективность инвестиционного проекта для предприятий-участников);

- эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров акционерных предприятий - участников инвестиционного проекта);

- эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям - участникам инвестиционного проекта, в том числе: региональную и народнохозяйственную эффективность - для отдельных регионов и народного хозяйства РФ; отраслевую эффективность - для отдельных отраслей народного хозяйства, финансово-промышленных групп, объединений предприятий и холдинговых структур;

- бюджетную эффективность инвестиционного проекта (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

В основу оценки эффективности инвестиционного проекта положены следующие основные принципы:

1. рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла - от проведения прединвестиционных исследований до прекращения проекта;

2. сопоставимость условий сравнения различных проектов (вариантов проекта);

3. принцип положительности и максимума эффекта. Для того чтобы ИП, с точки зрения инвестора, был признан эффективным, необходимо, чтобы эффект реализации порождающего его проекта был положительным; при сравнении альтернативных ИП предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;

4. учет фактора времени. При оценке эффективности проекта должны учитываться различные аспекты фактора времени, в том числе динамичность (изменение во времени) параметров проекта и его экономического окружения; разрывы во времени между производством продукции и ее оплатой; неравноценность разновременных затрат и результатов;

5. при расчетах показателей эффективности должны учитываться только предстоящие в ходе осуществления проекта затраты и поступления, включая затраты, связанные с привлечением ранее созданных производственных фондов, а также предстоящие потери, непосредственно вызванные осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с организацией на его месте нового).

6. учет всех наиболее существенных последствий проекта. При определении эффективности инвестиционного проекта должны учитываться все последствия его реализации, как непосредственно экономические, так и внеэкономические (внешние эффекты, общественные блага).

7. учет наличия разных участников проекта, несовпадения их интересов и различных оценок стоимости капитала, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта;

8. учет влияния инфляции (учет изменения цен на различные виды продукции и ресурсов в период реализации проекта) и возможности использования при реализации проекта нескольких валют;

9. учет (в количественной форме) влияния неопределенностей и рисков, сопровождающих реализацию проекта.

Общая схема оценки эффективности приведена на рисунке 6.2. Перед проведением оценки эффективности экспертно определяется общественная значимость проекта. Общественно значимыми считаются крупномасштабные, народнохозяйственные и глобальные проекты. Далее оценка проводится в два этапа.

Ha первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. Для локальных проектов оценивается только их коммерческая эффективность и, если она оказывается приемлемой, рекомендуется непосредственно переходить ко второму этапу оценки. Для общественно значимых проектов оценивается в первую очередь их общественная эффективность. При неудовлетворительной общественной эффективности такие проекты не рекомендуются к реализации и не могут претендовать на государственную поддержку. Если же их общественная эффективность оказывается достаточной, оценивается их коммерческая эффективность.

При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого проекта рекомендуется рассмотреть возможные форм его поддержки, которые позволили бы повысить коммерческую эффективность проекта до приемлемого уровня.

Если источники и условия финансирования уже известны, оценку коммерческой эффективности проекта можно не производить.

Второй этап оценки осуществляется после выработки схемы финансирования. На этом этапе уточняется состав участников, и определяются финансовая реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них (региональная и отраслевая эффективность, эффективность участия в проекте отдельных предприятий и акционеров, бюджетная эффективность и пр.). Проект является финансово реализуемым, если на каждом шаге расчета алгебраическая (с учетом знаков) сумма притоков и оттоков денежных средств всех участников и денежного потока проекта является неотрицательной.

В качестве основных показателей, используемых для расчетов эффективности инвестиционного проекта, используются:

· Текущая стоимость (Present Value, PV)

· Чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV)

· Индекс рентабельности (Profitability Index, PI).

· Внутренняя ставка до­ходности (Internal Rate of Return, IRR).

· Дисконтированный срок окупаемости.

Текущая стоимость (Present Value, PV) – это текущая стоимость будущих доходов от инвестиционного проекта.

(6.1)

Где CF_n – денежный поток проекта, т. е. разность между денежным притоком и оттоком в n-ом году (Cash Flow);

r – ставка дисконтирования (норма дисконта);

N - срок реализации проекта (срок жизни проекта).

Ставка дисконтирования используется для приведения ожидаемых будущих денежных сумм (доходов и расходов) к текущей стоимости. Ставка дисконтирования равна требуемой инвестором норме дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, т.е. ставка дисконтирования должна отражать ту норму рентабельности, которую инвесторы ожидают на свои вложения, и ниже которой сочли бы вложения капитала в инвестиционный проект неприемлемым для себя.

От обоснованного выбора ставки дисконтирования зависит надежность оценки эффективности проекта. Теории инвестиционного анализа известны следующие основные методы определения ставки дисконтирования:

1. метод средневзвешенной стоимости капитала (рассмотрен в теме 3, формула 3.1);

2. метод оценки капитальных активов основан на модели американского экономиста У. Шарпа и базируется на анализе фондового рынка:

(6.2)

где - доходность безрисковых активов;

- коэффициент (мера) систематического риска;

- средняя доходность всех обращающихся на рынке ценных бумаг.

3. метод кумулятивного построения заключается в увеличении безрисковой ставки на процент, соответствующий уровню инфляции и на оценку рисков, оказывающих влияние на доходность проекта:

(6.3)

где - премии за риски, оказывающие влияние на доходность проекта;

- уровень инфляции.

Различаются следующие нормы дисконта:

· Коммерческая норма дисконта используется при оценке коммерческой эффективности проекта; она определяется с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала.

· Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

· Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов. Она должна устанавливаться органами управления народным хозяйством России в увязке с прогнозами экономического и социального развития страны. До централизованного установления социальной нормы дисконта в качестве нее может выступать коммерческая норма дисконта, используемая для оценки эффективности проекта в целом.

· Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливается органами (федеральными или региональными), по заданию которых оценивается бюджетная эффективность ИП.

Приведенную стоимость PV сравнивают с инвестиционными затратами по проекту С₀:

Если PV> С₀, то инвестиционный проект прибыльный;

Если PV< С₀, то инвестиционный проект убыточный;

Если PV= С₀, то участие в проекте только вернет вложенные средства.

Чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV) характеризу­ет абсолютный результат процесса инвестирования и может быть рас­считана как разность дисконтированных к одному моменту времени потоков доходов и расходов инвестиционного проекта:

(6.4)

где CF_IN - денежный приток в период n;

СF_OF - денежный отток в пери­од n,

Если капиталовложения являются разовой операцией, т. е. представляют собой денежный отток в период 0, то формулу расчета NPV можно записать в следующем виде:

(6.5)

где С_о — денежный отток в период 0 (капиталовложения);

Если NРV > 0, то проект прибыльный; положительное значение NPV отражает величину дохода, который получит инвестор сверх требуемого уровня.

Если NPV < 0, то проект убыточный.

Если NPV = 0, то инвестор, во-первых, обеспечит возврат первоначального ка­питала, во-вторых, достигнет требуемого уровня доходности вложенно­го капитала, причем требуемый уровень доходности задается ставкой дисконтирования.

При выборе из нескольких альтернативных проектов наиболее эффективного предпочтение отдается проекту с наибольшей величиной NPV. Показатель NPV относится к категории абсолютных, что позволяет суммировать результаты по нескольким проектам для определения NPV по инвестиционному портфелю в целом.

Недостатки данного показателя:

· абсолютное значение NPV при сравнительном анализе инвестици­онных проектов не учитывает объема вложений по каждому варианту;

· величина NPV зависит от применяемой ставки дисконтирования. Оценка же уровня риска проводится субъективно. Увеличение ставки дисконта снижает величину NPV. Следовательно, один и тот же проект в разных условиях, оцененных ставкой дисконта, даст различные результаты и из прибыльного может превратиться в убыточный.

Индекс рентабельности проекта(Profitability Index, PI) рассчитывается как отношение текущей стоимости доходов к инвестиционным затратам:

/ C₀ (6.6)

Индекс рентабельности характеризует доходность проекта на единицу вложений.

Если РI > 1, то проект следует принять, если РI < 1 — проект следует отвергнуть, если РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного из альтернативных проектов, имеющих пример­но одинаковые значения NPV.

Внутренняя ставка до­ходности (Internal Rate of Return, IRR) представляет собой ставку дисконтирования, при которой достигается безубыточность проекта, означающая, что дисконтированная величина потока доходов равна дисконтированной величине потока затрат. Иными словами, под внутренней ставкой доходности ин­вестиции IRR понимают значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равна нулю:

(6.7)

Численное значение внутренней нормы доходности получается пу­тем решения данного уравнения относительно IRR.

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IR R показывает максимально допустимый уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полно­стью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которой делает проект убыточным.

Использование IRR при анализе и отборе инвести­ционных проектов основано на интерпретации этого показателя. IRR является индивидуальным показателем конкретного проекта, представ­ленного не только суммой затрат, но и потоком доходов, индиви­дуальным как по величине каждого элемента потока, так и по времени возникновения. IRR можно интерпретировать как «запас прочности» проекта, отражающий его устойчивость в условиях возможного повышения риска. Проекты с максимальной величиной IRR более привлекательны, т.к. способны выдержать большие нагрузки на инвестиционный капитал, связанные с возможным повышением его стоимости.

Дисконтированный срок окупаемости - срок, в течение которого инвестор сможет вернуть первоначальные затраты, обеспечив при этом требуемый уровень доходности. Данный показатель определяет срок, в течение которого инвестиции будут «заморожены», так как реальный доход от инвестиционного проек­та начнет поступать только по истечении периода окупаемости.

Срок окупаемости рассчитывается подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Для этого нужно к числу лет, предшествующих году окупаемости, прибавить отношение невозмещенной стоимости на начало года окупаемости к притоку наличности в течение года окупаемости.

Показатель является приоритетным в том случае, если для инвестора главным является максимально быстрый возврат инвестиций, например выбор путей финансового оздоровления обанкротившихся предприятий.

Недостатки данного показателя заключаются в следующем:

· в расчетах игнорируются доходы, получаемые после срока окупаемости проекта. Следовательно, при отборе вариантов проек­тов можно допустить серьезные просчеты, если ограничиваться примене­нием только данного показателя;

· использование его для анализа инвестиционного портфеля требует дополнительных расчетов. Период окупаемости инвестиций по портфелю в целом не может быть рассчитан как простая средняя величина.