Рентабельность затрат (производственной деятельности)

Насколько прибылен каждый рубль, затраченный на производство и реализации продукции.

R_z = чистая прибыль/сумма затрат

145 Финансовое планирование и методы прогнозирования

Финансовое планирование - это вид управленческой деятельности, связанный с процессом составления финансовых планов, контролем за их исполнением, выявлений причин отклонения от запланированного. Финансовое планирование как умение предвидеть цели, результаты деятельности и ресурсы, необходимые предприятию для постоянного совершенствования деятельности с учетом изменяющихся условий и выявляемых возможностей, а также измерения влияния факторов внутренней и внешней среды, должно быть непрерывным, планы не могут быть статичными, а должны гибко меняться в соответствии с изменяющимися условиями.

Стратегическое планирование – разработка исходя из результатов финансового анализа состояния предприятия и прогноза изменения внешней и внутренней среды, стратегии финансовой деятельности на определенный период.

Стратегическое планирование отличается от долгосрочного, выполняющего только функцию времени, тем, что стратегическое планирование является функцией направления развития и включает в себя совокупность глобальных идей развития предприятия.

Тактическое планирование решает вопросы распределения ресурсов организации для достижения стратегических целей. Реактивное планирование - исследование всех проблем с точки зрения их возникновения и развития в прошлом.

Инактивное планирование – нацелено на приспособление к настоящему. Преактивное планирование – ориентировано на будущие изменения. Интерактивное планирование – основано на принципе участия и максимальной мобилизации творческих способностей работников. Его цель – проектирование будущего.

Методы прогнозирования в самом общем случае бывают трех видов: Экспертные методы прогнозирования.

«Модельные» методы прогнозирования. Статистические методы прогнозирования.

Сразу стоит отметить, что под «модельными» методами прогнозирования мы подразумеваем любые прогнозные методы, в основу которых ложатся какие-либо идеализированные представления о характере взаимосвязей в некоторой предметной области. Иными словами, в сам прогнозный метод «зашита» некоторым образом смоделированная реальность. Насколько нам известно, термин «модельные методы прогнозирования» не является нормативным, но нам приходится его вводить и употреблять, чтобы как-то обозначить данную совокупность методов, имеющую исключительно важное значение для прогнозирования, хотя и до сих пор пока никак неназванную. По-видимому, это происходит из-за того, что многие «разработчики» методов прогнозирования претендуют на некую универсальность своих разработок и им не выгодно показывать естественные границы их детищ: например, что они (детища) являются не методологией, а всего лишь методом, да ещё к тому же и помещенным в определенную группу.

Экспертные методы прогнозирования, а также технология, в которой они используются (технология экспертного прогнозирования), наиболее полно и системно отражены в работе [1]. Коротко говоря, они представляют собой методы получения новой информации о будущем от экспертов, причем эти методы не используют внутри себя каких-либо «предуставновленных» предположений о характере взаимосвязей в некоторой предметной области. То есть, они в этом смысле являются «предметнонезависимыми» и, следовательно, каждый из таких методов может быть применен к прогнозированию любой тематики – к космосу, информационным технологиям, социально-экономическим системам и так далее. По сути, экспертный метод прогнозирования должен воспроизводимо «запускать», инициировать некий познавательный (когнитивный) процесс, направленный на определение некого параметра объекта или процесса в будущем, то есть, прогнозирование. Еще раз подчеркнем, что механизм, собственно запускающий этот когнитивный процесс не должен быть связан с какими бы то ни было реалиями предметной области.

Из наиболее известных прогнозных экспертных методов стоит отметить следующие: Метод комиссий. Метод «лицом к лицу». Процедура дельфи. Морфологический анализ. «Мозговая атака». Метод фокальных объектов. Метод контрольных вопросов.

Наконец, статистические методы прогнозирования есть, на наш взгляд, частный, но при этом особый случай «модельных» методов прогнозирования, когда детализированность модели доходит до такой степени, что становится возможной полностью математическая обработка описываемых моделью реалий. Часто в статистических методах прогнозирования сама модель как бы «отходит на второй план», иногда даже не осознается вовсе, а сам познавательный акцент смещается на детали и тонкости соответствующей математической обработки.

Важно отметить, что существует определенная логика применения этих указанных в наиболее общем виде групп методов прогнозирования, она связана, на наш взгляд, с естественным развитием (генезисом) системы представлений научного сообщества о каком-либо объекте или процессе. Здесь и далее предполагаем, что эти представления развиваются через последовательные смены парадигм (в том смысле, который в это понятие вкладывал Т. Кун [2]). Итак:

Появились новые парадигмальные основания, нарождается новая парадигма. В это время целесообразно применять экспертные методы прогнозирования, предназначенные для решения прогнозных задач невысокого уровня сложности (I, II или III), так как для «модельных» прогнозных методов, а уж тем более для статистических попросту нет пока у научного сообщества нужной информации.

Парадигма какое-то время развивалась и стала самодостаточной, сформированной; представления экспертов об объекте прогнозирования, видимом через призму, задаваемую текущей парадигмой, «отлились» в некие устойчивые, застывшие формы, хорошо зарекомендовавшие себя на практике. В это время уместно применять «модельные» методы прогнозирования и иногда, возможно, экспертные.

Парадигма продолжает развиваться и становится зрелой, идеализированные представления о реальности становятся предельно детализированными и формализованными. Эти формализованные представления накапливают годами. Появляются предпосылки для уместного и эффекивного использования статистических методов прогнозирования.

Парадигма движется к своему естественному концу, появляется все больше и больше аномалий (явлений, не выводимых из текущей парадигмы). Исследовательская мысль фокусируется на новых, ранее неизучавшихся сторонах объектов и процессов. Относительно именно этих «сторон» формулируются наиболее социально значимые прогнозные задачи и именно в решении этих задач «модельные» и статистические методы начинают давать наибольшее количество «сбоев». Тогда приходит время для активного применения экспертных прогнозных методов, предназначенных для решения прогнозных задач IV и V уровней сложности. Настойчивое и длительное применение этих методов прогнозирования приводит к осознанию текущих парадигмальных оснований и открывает возможности для перехода к новым парадигмальным основаниям. После некоторой поисковой работы эти основания новой парадигмы оказываются найдены и все начинается сначала. Круг замкнулся.

146 Категории риска и левериджа, их взаимосвязь

Процесс управления активами и обязательствами, направленный на извлечение прибыли, характеризуется в финансовом анализе категорией левериджа. Он трактуется как некий фактор, даже небольшое изменение которого может привести существенному воздействию на динамику результативных показателей.

На результаты финансово-хозяйственной деятельности организации оказывает влияние структура капитала, и много других факторов. Формирование конечных результатов зависти от того, насколько рационально использованы имеющиеся в организации финансовые ресурсы и оптимизирована структура источников финансирования. Первый момент находит отражение в объеме и структуре основных и оборотных средств и эффективности их использования. Такая взаимосвязь характеризуется категорией производственного левериджа. Производственный леверидж – это потенциальная возможность влиять на валовый доход путем изменения себестоимости и объема выпуска.

Каково должно быть оптимальное сочетание между собственными и привлеченными долгосрочными финансовыми ресурсами, как оно повлияет на прибыль? Данная взаимосвязь характеризуется категорией финансового левериджа – это потенциальная возможность влиять на прибыль и рентабельность предприятия путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов.

Обобщающей категорией является производственно-финансовый леверидж, для которого характерна взаимосвязь выручки, расходов производственного и финансового характера, чистой прибыли.

Для нахождения уровня производственного левериджа необходимо рассчитать операционный рычаг:

Q = (S^пост + P)/МД_ед

S^пост – общая сумма условно-постоянных расходов, руб

Р – предполагаемая (плановая) прибыль, руб

МД_ед - маржинальный доход на единицу продукции = цена ед. – переменные расходы на ед.

Q – предполагаемый объем реализации в натуральных единицах.

Уровень производственного левериджа:

У_пр.л. = ΔТ_р/ ΔТ_Q = (ΔР/Р)/(ΔQ/Q) = (МД*Q)/Р

ΔТ_р - темп изменения валовой прибыли, %

ΔТ_Q – темп изменения объема реализации в натуральных ед., %

Он показывает степень чувствительности валовой прибыли к изменению объема производства.

Финансовый леверидж:

У_фин.л. = ΔТр/ ΔТ_р = (ΔР/Р)/(ΔР/Р) = Р/(Р-I_n)

ΔТр – темп изменения чистой прибыли, %

ΔТ_р - темп изменения валовой прибыли, %

I_n – проценты по ссудам и займам

Он показывает, во сколько раз валовая прибыль превосходит налогооблагаемую. Нижней границей коэффициента является 1.

Эффект финансового левериджа состоит в том, что чем выше его значение, тем более нелинейных характер приобретает связь между чистой прибылью и валовым доходом: незначительное изменение валового дохода может привести к значительному изменению прибыли.

С категорией финансового левериджа связано понятие финансового риска. Финансовый риск – это риск, связанный с возможным недостатком средств для выплаты % по долгосрочным ссудам и займам. Возрастание финансового левериджа сопровождается повышением степени рискованности бизнеса.

Производственно-финансовый леверидж:

У_л = У_пр.л.*У_фин.л. = (МД*Q)/ (Р-I_n)

Производственный и финансовый риски обобщаются понятием общего риска – риск, связанный с возможным недостатком средств для покрытия текущих расходов и расходов по обслуживанию внешних источников средств.

Производственно-финансовый леверидж помогает определить оптимальную структуру и расчет необходимых заемных средств с учетом платности последних.

Также финансовым рычагом называют коэффициент соотношения заемного капитала к собственному:

К_соотн = ЗК/СК

Он характеризует сколько заемных средств приходится на 1 руб. собственных. Чем этот коэффициент выше, тем больше займов у компании и тем рискованнее ситуация, которая может привести ее к банкротству. Высокий уровень коэффициента отражает потенциальную опасность возникновения у предприятия дефицита денежных средств.

147 Методы оценки финансовых активов. Базовая модель оценки финансовых активов. Понятие о техническом и фундаментальном анализах. Доходность финансового актива: виды и оценка. Риск и доходность финансовых активов. Концепция риска, дохода и доходности.

Средняя арифметическая ожидаемых доходностей (r_i) инвестиций, взвешенная по вероятности возникновения отдельных значений, называется математическим ожиданием. Условимся называть эту величину средней ожидаемой доходностью:

, где p_i – вероятность получения доходности r_i.

В статистике количественным измерителем степени разброса значений переменной вокруг ее средней величины (математического ожидания) является показатель дисперсии (σ²):

Квадратный корень из дисперсии называется средним квадратическим или стандартным отклонением σ:

Данный показатель используется в финансовом менеджменте для количественного измерения степени риска планируемых инвестиций. Чем больше разброс ожидаемых значений доходности вложений вокруг их среднеарифметической величины, тем выше риск, сопряженный с данным вложением. Фактическая величина доходности может быть как значительно выше, так и значительно ниже ее средней величины.

Практическая ценность такого подхода заключается не только (и не столько) в применении статистических формул, а в осознании необходимости многовариантного планирования инвестиционных решений. Любые ожидаемые результаты этих решений могут носить лишь вероятностный характер. От финансиста требуется не только правильно применить формулу расчета доходности инвестиций, но и дать количественную оценку вероятности возникновения конкретного результата. Как минимум, необходимо планировать не менее трех вариантов развития событий: оптимистический, пессимистический и наиболее вероятный. Полная вероятность возникновения всех этих вариантов должна быть равна 1

Расчет среднего квадратического отклонения

Модель оценки финансовых активов (CAPM)

Наряду с доходностью ценных бумаг или их портфелей, может быть определена доходность конкретного финансового рынка (например NYSE) в целом. Для этого можно использовать изменение какого-либо фондового индекса (DJIA, S&P 500 и т.п.). Прирост (снижение) этого индекса за определенный период должен быть отнесен к значению индекса на начало периода:

, где (5.6.1)

I₁, I₀ – значения фондовых индексов соответственно на конец и начало периода;

r_m – уровень доходности рынка в целом.

В статистике подобные задачи решаются путем построения регрессионных уравнений вида:

, где (5.6.2)

y – результативный показатель;

x – влияющий фактор;

 - свободный член уравнения регрессии;

 – коэффициент регрессии;

 – погрешность.

Важнейшим параметром этого уравнения является коэффициент регрессии , который показывает, насколько сильно изменение факторного показателя x влияет на результирующий признак y.

В случае линейной формы регрессионного уравнения, простейшим способом оценки его параметров является использование метода наименьших квадратов, заключающегося в решении относительно : и  следующей системы линейных уравнений:

, где (5.6.3)

n – общее число наблюдений (лет).

Решив ее, получим:

Значение коэффициента регрессии β = 0,27 показывает, что с увеличением средней доходности рынка на 1 процентный пункт, доходность данной ценной бумаги возрастет лишь на 0,27 пункта. Иными словами, акция подвержена относительно менее сильному воздействию рыночных колебаний: при снижении рыночной доходности на 1 пункт, падение доходов по этой акции также составит в среднем лишь 0,27 пункта. Графическая аппроксимация фактических данных линейной функцией представлена на рис. 5.6.1. Коэффициент регрессии β представлен на нем углом наклона линии регрессии к оси абсцисс.

Рисунок 5.6.1. Графическое представление взаимосвязи между доходностью отдельной акции и средней рыночной доходностью

Таким образом, коэффициент регрессии β служит количественным измерителем систематического риска, не поддающегося диверсификации. Ценная бумага, имеющая β -коэффициент, равный 1, копирует поведение рынка в целом. Если значение коэффициента выше 1, реакция ценной бумаги опережает изменение рынка как в одну, так и в другую сторону. Систематический риск такого финансового актива выше среднего. Менее рисковыми являются активы, β -коэффициенты которых ниже 1 (но выше 0). Концепция β -коэффициентов составляют основу модели оценки финансовых активов (Capital Assets Pricing Model, CAPM). При помощи этого показателя может быть рассчитана величина премии за риск, требуемой инвесторами по вложениям, имеющим систематический риск выше среднего.

Формула определения требуемой инвесторами доходности финансового инструмента имеет вид:

, где (5.6.4)

r_f – безрисковый уровень доходности (risc free).

Считается, что инвесторы питают неприязнь к излишнему на их взгляд риску (risc aversion), поэтому любая ценная бумага, отличная от безрисковых государственных облигаций или казначейских векселей, может рассчитывать на признание инвесторов только в том случае, если уровень ее ожидаемой доходности компенсирует присущий ей дополнительный риск. Данная надбавка называется премией за риск (второе слагаемое в формуле 5.6.4), она напрямую зависит от величины β -коэффициента данного актива, так как предназначена для компенсации только систематического риска. Несистематический риск может быть устранен самим инвестором путем диверсификации своего портфеля, поэтому рынок не считает нужным устанавливать вознаграждение за этот вид риска.

Сама по себе CAPM является изящной научной теорией, имеющей солидное математическое обоснование. Для того, чтобы она “работала” необходимо соблюдение таких заведомо нереалистических условий как наличие абсолютно эффективного рынка, отсутствие транзакционных издержек и налогов, равный доступ всех инвесторов к кредитным ресурсам и др. Тем не менее столь абстрактное логическое построение получило практически всеобщее признание в мире реальных финансов. Крупнейшие рыночные институты, такие как инвестиционный банк Merril Lynch, регулярно рассчитывают β -коэффициенты всех крупных компаний, котирующихся на фондовых биржах. Отсутствие в России сформированной финансовой инфраструктуры пока еще препятствует использованию всего потенциала, заложенного в данную модель. Поэтому рассмотрим пример

Рисунок 5.6.2. Взаимосвязь уровня β -коэффициента и требуемой доходности

расчета уровня ожидаемой доходности с использованием подхода capm на фондовом рынке сша.

Компания, имеющая β -коэффициент 2,5, собирается привлечь дополнительный собственный капитал путем эмиссии обыкновенных акций. Уровень безрисковой процентной ставки составляет 6,25%, средняя доходность рынка, рассчитанная по индексу S&P 500, – 14%. Для того, чтобы сделать свои ценные бумаги привлекательными для инвесторов, компания должна предложить по ним ежегодный доход не ниже 25,625% (6,25 + 2,5 * (14 – 6,25)). Размер премии за риск составит 19,375%. Столь существенные ограничения, накладываемые рынком на возможности снижения цены капитала, устанавливают предел доходности инвестиционных проектов, которые компания собиралась финансировать привлекаемым капиталом: внутренняя норма доходности этих проектов должна быть не ниже 25,625%. В противном случае NPV проектов окажется отрицательной, то есть они не обеспечат увеличения стоимости предприятия. Если бы β -коэффициент компании был равен 1,5, то размер премии за риск составил бы 11,625% (1,5 * (14 – 6,25)), то есть цена нового капитала составила бы лишь 17,875%. Полученные результаты могут быть представлены на графике, показывающем зависимость требуемой инвесторами нормы доходности при заданных значениях β -коэффициента, безрисковой процентной ставки (r_f) и средней рыночной доходности (r_m). Данный график отражает линию рынка ценных бумаг (Security Market Line, SML) (рис. 5.6.2).

Использование CAPM дает финансовому менеджеру инструмент прогнозирования издержек по привлечению нового капитала для реализации инвестиционных проектов. Финансы любого предприятия являются открытой системой, поэтому, планируя свои капиталовложения, оно обязано учитывать при этом конъюнктуру финансового рынка. Менеджеры компании могут абсолютно ничего не знать об индивидуальных особенностях и личных предпочтениях потенциальных инвесторов. Это не освобождает их от обязанности предугадать главную потребность любого инвестора – получить доход, компенсирующий риск инвестиций. В этом им может помочь использование модели оценки финансовых активов.

148 Понятие инвестиционного портфеля. Риск инвестиционного портфеля. Принципы формирования портфеля инвестиций.

Портфельные инвестиции связаны с формированием портфеля и представляют собой приобретение ценных бумаг и других активов.

Портфель — совокупность собранных воедино различных инвестиционных ценностей, служащих инструментом для достижения конкретной инвестиционной цели вкладчика. В портфель могут входить ценные бумаги одного типа (акции) или различные инвестиционные ценности (акции, облигации, сберегательные и депозитные сертификаты, залоговые свидетельства, страховой полис и др.).

Под инвестиционным портфелем понимается некая совокупность ценных бумаг, принадлежащих физическому или юридическому лицу, либо юридическим или физическим лицам на правах долевого участия, выступающая как целостный объект управления. На развитом фондовом рынке портфель ценных бумаг — это самостоятельный продукт и именно его продажа целиком или долями удовлетворяет потребность инвесторов при осуществлении вложения средств на фондовом рынке. Обычно на рынке продается некое инвестиционное качество с заданным соотношением Риск/Доход, которое в процессе управления портфелем может быть улучшено.

Портфельное инвестирование позволяет планировать, оценивать, контролировать конечные результаты всей инвестиционной деятельности в различных секторах фондового рынка.

Как правило, портфель представляет собой определенный набор из корпоративных акций, облигаций с различной степенью обеспечения и риска, а также бумаг с фиксированным доходом, гарантированным государством, то есть с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям.

Теоретически портфель может состоять из бумаг одного вида, а также менять свою структуру путем замещения одних бумаг другими. Однако каждая ценная бумага в отдельности не может достигать подобного результата.

Основная задача портфельного инвестирования — улучшить условия инвестирования, придав совокупности ценных бумаг такие инвестиционные характеристики, которые недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги, и возможны только при их комбинации.

Только в процессе формирования портфеля достигается новое инвестиционное качество с заданными характеристиками. Таким образом, портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается требуемая устойчивость дохода при минимальном риске.

При формировании инвестиционного портфеля следует руководствоваться следующими соображениями:

· безопасность вложений (неуязвимость инвестиций от потрясений на рынке инвестиционного капитала),

· стабильность получения дохода,

· ликвидность вложений, то есть их способность участвовать в немедленном приобретении товара (работ, услуг), или быстро и без потерь в цене превращаться в наличные деньги.

Ни одна из инвестиционных ценностей не обладает всеми перечисленными выше свойствами. Поэтому неизбежен компромисс. Если ценная бумага надежна, то доходность будет низкой, так как те, кто предпочитают надежность, будут предлагать высокую цену и собьют доходность. Главная цель при формировании портфеля состоит в достижении наиболее оптимального сочетания между риском и доходом для инвестора. Иными словами, соответствующий набор инвестиционных инструментов призван снизить риск вкладчика до минимума и одновременно увеличить его доход до максимума.

Основной вопрос при ведении портфеля - как определить пропорции между ценными бумагами с различными свойствами. Так, основными принципами построения классического консервативного (малорискового) портфеля являются: принцип консервативности, принцип диверсификации и принцип достаточной ликвидности.

Принцип консервативности

Соотношение между высоконадежными и рискованными долями поддерживается таким, чтобы возможные потери от рискованной доли с подавляющей вероятностью покрывались доходами от надежных активов.

Инвестиционный риск, таким образом, состоит не в потере части основной суммы, а только в получении недостаточно высокого дохода.

Естественно, не рискуя, нельзя рассчитывать и на какие-то сверхвысокие доходы. Однако практика показывает, что подавляющее большинство клиентов удовлетворены доходами, колеблющимися в пределах от одной до двух депозитных ставок банков высшей категории надежности, и не желают увеличения доходов за счет более высокой степени риска.

Принцип диверсификации

Диверсификация вложений - основной принцип портфельного инвестирования. Идея этого принципа хорошо проявляется в старинной английской поговорке: do not put all eggs in one basket - "не кладите все яйца в одну корзину".

На нашем языке это звучит - не вкладывайте все деньги в одни бумаги, каким бы выгодным это вложением вам ни казалось. Только такая сдержанность позволит избежать катастрофических ущербов в случае ошибки.

Диверсификация уменьшает риск за счет того, что возможные невысокие доходы по одним ценным бумагам будут компенсироваться высокими доходами по другим бумагам. Минимизация риска достигается за счет включения в портфель ценных бумаг широкого круга отраслей, не связанных тесно между собой, чтобы избежать синхронности циклических колебаний их деловой активности. Оптимальная величина —от 8 до 20 различных видов ценных бумаг.

Распыление вложений происходит как между теми активными сегментами, о которых мы упоминали, так и внутри них. Для государственных краткосрочных облигаций и казначейских обязательств речь идет о диверсификации между ценными бумагами различных серий, для корпоративных ценных бумаг - между акциями различных эмитентов.

Упрощенная диверсификация состоит просто в делении средств между несколькими ценными бумагами без серьезного анализа.

Достаточный объем средств в портфеле позволяет сделать следующий шаг - проводить так называемые отраслевую и региональную диверсификации.

Принцип отраслевой диверсификации состоит в том, чтобы не допускать перекосов портфеля в сторону бумаг предприятий одной отрасли. Дело в том, что катаклизм может постигнуть отрасль в целом. Например, падение цен на нефть на мировом рынке может привести к одновременному падению цен акций всех нефтеперерабатывающих предприятий, и то, что ваши вложения будут распределены между различными предприятиями этой отрасли, вам не поможет.

То же самое относится к предприятиям одного региона. Одновременное снижение цен акций может произойти вследствие политической нестабильности, забастовок, стихийных бедствий, введения в строй новых транспортных магистралей, минующих регион, и т.п. Представьте себе, например, что в октябре 1994 года вы вложили все средства в акции различных предприятий Чечни.

Еще более глубокий анализ возможен с применением серьезного математического аппарата. Статистические исследования показывают, что многие акции растут или падают в цене, как правило, одновременно, хотя таких видимых связей между ними, как принадлежность к одной отрасли или региону, и нет. Изменения цен других пар ценных бумаг, наоборот, идут в противофазе. Естественно, диверсификация между второй парой бумаг значительно более предпочтительна. Методы корреляционного анализа позволяют, эксплуатируя эту идею, найти оптимальный баланс между различными ценными бумагами в портфеле.

Принцип достаточной ликвидности

Он состоит в том, чтобы поддерживать долю быстрореализуемых активов в портфеле не ниже уровня, достаточного для проведения неожиданно подворачивающихся высокодоходных сделок и удовлетворения потребностей клиентов в денежных средствах. Практика показывает, что выгоднее держать определенную часть средств в более ликвидных (пусть даже менее доходных) ценных бумагах, зато иметь возможность быстро реагировать на изменения конъюнктуры рынка и отдельные выгодные предложения. Кроме того, договоры со многими клиентами просто обязывают держать часть их средств в ликвидной форме.

Доходы по портфельным инвестициям представляют собой валовую прибыль по всей совокупности бумаг, включенных в тот или иной портфель с учетом риска. Возникает проблема количественного соответствия между прибылью и риском, которая должна решаться оперативно в целях постоянного совершенствования структуры уже сформированных портфелей и формирования новых, в соответствии с пожеланиями инвесторов. Надо сказать, что указанная проблема относится к числу тех, для решения которых достаточно быстро удается найти общую схему решения, но которые практически не решаются до конца.

Рассматривая вопрос о создании портфеля, инвестор должен определить для себя параметры, которыми он будет руководствоваться:

· необходимо выбрать оптимальный тип портфеля

· оценить приемлемое для себя сочетание риска и дохода портфеля и соответственно определить удельный вес портфеля ценных бумаг с различными уровнями риска и дохода

· определить первоначальный состав портфеля

· выбрать схему дальнейшего управления портфелем

149 Принятие решений по инвестиционным проектам

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной деятельностью. Принятие решений по инвестиционным проектам осложняется различными факторами: вид инвестиций, стоимость инвестиционного проекта, множественность доступных проектов, ограниченность финансовых ресурсов, доступных для инвестирования, риск, связанный с принятием того или иного решения.

Причины, обусловливающие необходимость инвестиций, могут быть различны, однако в целом их можно подразделить на три вида: обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производственной деятельности, освоение новых видов деятельности. Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках того или иного направления различна. Так, если речь идет о замещении имеющихся производственных мощностей, решение может быть принято достаточно безболезненно, поскольку руководство предприятия ясно представляет себе, в каком объеме и с какими характеристиками необходимы новые основные средства. Задача осложняется, если речь идет об инвестициях, связанных с расширением основной деятельности, поскольку в этом случае необходимо учесть ряд новых факторов: возможность изменения положения фирмы на рынке товаров, доступность дополнительных объемов материальных, трудовых и финансовых ресурсов, возможность освоения новых рынков и т.д.

Очевидно, что важным является вопрос о размере предполагаемых инвестиций. Так, уровень ответственности, связанной с принятием проектов стоимостью 100 тыс.$ и 1 млн.$ различен. Поэтому должна быть различна и глубина аналитической проработки экономической стороны проекта, которая предшествует принятию решения. Кроме того, во многих фирмах становится обыденной практика дифференциации права принятия решений инвестиционного характера, т.е. ограничивается максимальная величина инвестиций, в рамках которой тот или иной руководитель может принимать самостоятельные решения.

Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что каких-то критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно меньше единицы.

В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования достаточно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому встает задача оптимизации инвестиционного портфеля. Весьма существенен и фактор риска.

1) Дисконтирование доходов - приведение дохода к моменту вложения капитала. Дисконтирование дохода применяется для оценки будущих денежных поступлений (прибыль, проценты, дивиденды) с позиции текущего момента.

k

CF = SCF_i/(1+d_i)ⁱ

i=1

CF – дисконтированный доход

CF_i – денежные потоки в соответствующие периоды времени

d_i – коэффициент дисконтирования

NPV = CF – CF₀

NPV – чистый дисконтированный (приведенный) доход

NPV>0 (иногда NPV=0), значит проект можно реализовывать

2) Внутренняя норма рентабельности

k k

NPV = SCF_i/(1+d)ⁱ = 0 = SCF_i/(1+IRR)ⁱ

i=0 i=0

Под нормой рентабельности инвестиции (IRR) понимают значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равен нулю:

IRR = r, при котором NPV = f (r) = 0.

Смысл этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект финансируется полностью за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

3) Индекс рентабельности инвестиций

к

PI = (SCF_i/(1+d_i)^I )/CF₀

i=1

к

SCF_i/(1+d_i)^I - денежный поток без инвестиций, т.е. доход

i=1

Очевидно, что если: PI > 1, то проект следует принять;

PI < 1, то проект следует отвергнуть;

PI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

4) Срок окупаемости инвестиций

Этот метод - один из самых простых и широко распространен в мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

РР = n, при котором SCF_i >=CF₀

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе.

Во- первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов. Во- вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта - главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому, чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрых технологических изменений.

5) Коэффициент эффективности инвестиций

Этот метод имеет две характерные черты: он не предполагает дисконтирования показателей дохода; доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (балансовая прибыль за вычетом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее оценка должна быть исключена.

ARR = PN.

1/2 (IC - RV)

Данный показатель сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность (итог среднего баланса нетто).