Конъюнктура биржевого рынка и виды операций с ценными бумагами

Биржи считают барометром экономической и даже политической жизни стран. На ее деятельности отражаются внутри- и внешнеполитические процессы, экономические процессы, субъективные экономические и политические интересы участников биржевой торговли и их клиентов.

При котировке ценных бумаг (или других биржевых товаров) участники биржи объединяют (агрегируют), анализируют всю доступную информацию.

При достаточно большом числе участников торгов биржевые процессы могут описываться с использованием методов теории вероятностей, случайных процессов. При этом биржевая цена ценной бумаги фактически является отражением прогноза
развития политической, макроэкономической ситуации, перспектив конкретного эмитента, а также результатом рыночных усилий («игры») крупных коалиций биржевых игроков.

Ценные бумаги как товар имеют как минимум две цены: номинальную и фактическую, называемую курсовой стоимостью/11/. Курс акции - отношение ее стоимости к номиналу/25/. При этом курсовая стоимость может складываться на различном уровне для биржевого рынка, в торговых системах, на внебиржевом (уличном) рынке.

Важно, что существует правило единой цены первичного размещения для ценных бумаг.

Только профессиональные участники рынка ценных бумаг, осуществляющие дилерские операции, имеют право назначать и фиксировать (котировать) цену на ценные бумаги.

Брокеры такого права не имеют, так как действуют от своего имени или имени клиента, но всегда за счет и по поручению клиента.

На биржевом рынке, в торговых системах, на внебиржевом (уличном) рынке цена складывается с учетом типа рынка:

- если рынок чистой конкуренции (много продавцов и много покупателей, свобода принятия решений о покупке), то курсовая стоимость складывается под воздействием спроса и предложения. На таком рынке отдельный игрок повлиять на курсовую стоимость ценной бумаги не способен;

- если рынок олигополистический (например, акции ГАЗ-ПРОМ, РАО ЕС, МГТС), то курсовая стоимость складывается в результате противостояния коалиций субъектов рынка и относительной эффективности их конкурентных стратегий;

- если рынок монополистической конкуренции (государст-венные ценные бумаги: ОФЗ, ГКО и др.), то курсовая стоимость складывается под действием субъектов принятия решений и спроса на различных сегментах этого рынка;

- если рынок чистой монополии (например, казначейских обязательств (КО)), курсовая стоимость назначается эмитентом или другим субъектом принятия решений на этом рынке.

Важным элементом ценообразования на рынке ценных бумаг является пакетирование цен на ценные бумаги с ценами на услуги профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Часто цена на обыкновенные акции связана с размером пакета. Если пакет дает право влиять на управление эмитентом, то цена возрастает. Возрастает цена на акции и в ходе операции на рынке ценных бумаг по формированию контрольного пакета акций.

С позиций целей, которые ставят субъекты ценообразования, выделяют цены проникновения на рынок, «снятия сливок»,
на основе калькулирования, персональных взаимоотношений с клиентом и т.д./11/.

Известно, что биржевой конъюнктурой или просто конъюнктурой принято называть набор цен на акции из некоторого списка/34/. Список акций может определяться методикой формирования индекса или листингом биржи.

Помимо этого практически важно знать суммарный объем сделок, число включенных в листинг биржи акций и др.

Поэтому представляется возможным дать расширительное определение конъюнктуры биржевого рынка как совокупности оценок: числа ценных бумаг, прошедших листинг; спроса и предложения, а также их динамики (включая число продавцов и покупателей); объема сделок и тенденций его изменения; цены (котировки) акций и тенденции их изменения/3/.

Конъюнктура биржевого рынка определяется как объективными, так и субъективными факторами.

К объективным факторам этого рынка следует отнести:

1) фазу развития циклического воспроизводственного процесса. В условиях понижательной тенденции воспроизводственного процесса курсы ценных бумаг, как правило, падают. Зато в период повышательной тенденции эти курсы возрастают. Современный циклический механизм, взаимодейству-ющий со структурными и отраслевыми кризисами, накладывает отпечаток на конъюнктуру фондовой биржи /21/;

2) состояние мировых фондовых рынков;

3) степень политической и экономической стабильности в стране и другое.

К субъективным факторам следует отнести действия на рынке крупных инвесторов и игроков. Такое влияние особенно сильно при малом или ограниченном числе участников биржевой торговли. В зависимости от реальных экономических интересов участники биржевой торговли могут вступать во временные или постоянные объединения (каолиции).

По целям в отношении понижении или повышения курса ценной бумаги на биржах принято выделять две группы участников торгов: «медведей» и «быков».

«Медведи» - это участники биржевой торговли, играющие на понижение курса определенной ценной бумаги.

«Быки» - участники биржевой торговли, играющие на повышение курса определенной ценной бумаги.

В зависимости от целей, стратегии и тактики конкурентной борьбы эмитентов, инвесторов, профессиональных участников рынка ценных бумаг «медведи» и «быки» могут меняться ролями.

Как правило, за действиями каждой из этих групп биржевых участников стоят конкретные экономические интересы определенных холдингов и финансово-промышленных групп, а иногда и политические интересы определенных социальных групп. Борьба этих двух каолиций («медведей» и «быков») может существенно изменять конъюнктуру на рынке ценных бумаг, приводить к подрыву доверия инвесторов к определенной ценной бумаге.

Для управления, принятия решений на рынке ценных бумаг важно выявить причины изменения конъюнктуры.

Анализ ситуаций на рынке ценных бумаг проводят с использованием информации, данных, которые можно получить, извлечь:

- из биржевой прессы;

- воспользовавшись услугами информационных и рейтинговых агентств;

- из аналитических обзоров периодических изданий;

- привлекая финансового или инвестиционного консультанта;

- проведя собственное исследование.

Первым этапом исследования конъюнктуры является разделение всех доступных данных на относящиеся к теме (реле-вантные данные) и к теме не относящихся (шум, дезинформация, имитация тайны).

При этом очень важно не отбросить те данные, которые снимают неопределенность в знаниях о ситуации, то есть информацию. Одновременно важно, не пропустить в информационный массив шум, дезинформацию, так как, если они попадут в информационный массив, то могут вызвать неправильное, выгодное конкурентам решение. Более подробно информационные основы разработки решений рассматриваются в работе/16/.

Взаимодействие объективных и субъективных факторов при биржевом формировании цены ценных бумаг исследуют в рамках фундаментального и технического анализа /23/.

Фундаментальный анализ предполагает, что всякая ценная бумага имеет внутреннюю присущую ей ценность, которая может быть выражена количественно как приведенная (текущая) оценка будущих доходов по данной ценной бумаге.

В процессе фундаментального анализа подсчитывают некоторый набор показателей, характеризующих состояние эмитента, и внутреннюю стоимость ценных бумаг (доход на одну акцию, цена акции и др.). Основным источником информации для расчета показателей служат данные годовой и квартальной финансовой отчетности эмитента.

Технический анализ предполагает, что для определения цены конкретной ценной бумаги в будущем достаточно знать лишь динамику ее цены в прошлом.

При проведении техническом анализа исходят из того, что текущая цена финансового инструмента обобщает (агреги-рует) всю необходимую информацию, а поэтому нет необходимости искать дополнительную информацию. Используя данные об изменении цен и объемов торгов по различным ценным бумагам и их видам, строят долго-, средне- и краткосрочные прогнозы изменения тренда (неслучайной, то есть систематической, составляющей цены или объема торгов).

Кроме этого существует теория под названием «ходьба наугад», сторонники которой считают, что текущая цена гибко отражает состояние эмитента, в том числе и оценку будущей стоимости финансового инструмента. Новая информация может быть как хорошей, так и плохой. Поэтому невозможно с конкретной достоверностью прогнозировать изменение цены в будущем. При этом рекомендуется покупать ценные бумаги исходя из текущей рыночной стоимости.

Основная сложность применения этих методов в условиях переходной экономики России состоит в том, что:

1) в связи со структурной перестройкой трудно определить внутреннюю ценность акций без «привязки» эмитента к конкретному технологическому или рыночному процессу, холдингу, финансово-промышленной группе и(или) оценки эффективности менеджмента, гудвилла;

2) акции большинства эмитентов не имеют рыночной цены, сильно недооценены и др.

Для обобщенной оценки конъюнктуры биржевого рынка и деловой активности их сравнения и прогнозирования тенденций используют биржевые индексы/25,34/.

Биржевые индексы - это количественные оценки конъюнктуры биржевого рынка и(или) деловой активности, рассчитываемые по определенным методикам.

Таким образом, биржевые индексы - это присущие биржевым конъюнктурам числа. Такие индексы часто разрабатывают независимые экспертные организации по собственной инициативе (для принятия собственных решений) или по заказу клиентов-эмитентов, инвесторов, профессиональных участников рынка ценных бумаг. Применяемые при расчете индексов методики относят к «ноу-хау» и могут быть конфиденциальными. Факторы, воздействующие на параметры, включенные в индекс, и их изменения, могут исследоваться статистическими методами.

Соотношение спроса и предложения исследуется методами эконометрики, а по отдельным факторам спроса и предложения оценивается эластичность отдельных курсов.

Наиболее часто биржевые индексы рассчитывают как среднеарифметическая величина, определяемая не только с учетом относительного изменения, но и абсолютной цены акций компаний.

Многообразие задач биржевой практики привело к созданию большого числа различных индексов. Исторически первым (1886 год) и наиболее известным является названный в честь его разработчиков индекс Доу-Джонсона/25/.

Индекс Доу-Джонсона является совокупностью четырех самостоятельных индексов: промышленного, транспортного, коммунального и комплексного. Каждый из этих индексов представляет частное от деления суммы цен на Нью-Иоркской фондовой бирже акций компаний - лидеров соответствующих отраслей экономики на некоторый корректирующий делитель.

При изменении суммы цен акций новое значение корректирующего сомножителя вычисляют по формуле/25/:

k_D = k × (P + D) / P

где: k - значение этого делителя в некоторый момент времени;

Р - сумма цен акций в тот же момент времени;

D - изменение суммы цен на акции.

На практике наблюдается тенденция снижения корректирующего делителя индекса Доу-Джонса. Так, в 1981 году он был равен 1,314, а в 1994 году он уже был равен 0, 444.

Важно, что даже с учетом корректирующего делителя индекс Доу-Джонсона позволяет сравнивать биржевые конъюнктуры, отстоящие друг от друга на небольшое число лет.

Известно мнение, что абсолютное значение индекса Доу-Джонсона скорее имеет психологический, чем аналитический смысл /25/.

Индекс Доу-Джонсона представляет собой оценку текущего состояния цен на Нью-Иоркской фондовой бирже. Он фиксируеся 7 раз в течение одного биржевого дня: при открытии биржи и затем пять раз с интервалом в час начиная с 10 до 15 часов дня, а также значение этого индекса на момент закрытия биржи. В дополнение к этому фиксируют наибольшее и наименьшее значение за прошедший биржевой день. При этом указывают объем сделок с акциями из списка Доу-Джонсона за биржевой день.

По методике построения и экономико-математической сути это, обычно, аддитивные или мультипликативные критерии с органически присущими им недостатками/12,16/:

1) могут сравниваться, складываться, умножаться физически реально несопоставимые свойства, процессы. Например, падение цен одних акций может быть компенсировано ростом других;

2) корректирующие показатели могут вносить дополнительные искажения в оценку.

Это предопределяет условность индексов и предоставляемой ими информации.

Индексы в большей степени пригодны для оперативного контроля общего состояния рынка, обнаружения самого факта неких перемен на рынке. Поэтому практически более важно следить именно за изменениями этого индекса, чем за его абсолютными значениями.

При диагностике причин этих изменений, прогнозе дальнейшего развития событий, разработке конкретных управленческих инвестиционных решений может быть рекомендовано дополнять оценки в виде индексов построением сценариев развития биржевой ситуации, факторным, морфологическим анализом и другими методами прогнозирования/12,16/.

Банки для обслуживания различных стратегий и тактик совершают на фондовом рынке, бирже различные операции и сделки с ценными бумагами.

Понятие сделки с ценными бумагами должно рассматриваться исходя из понятия «сделки», определенного Гражданским Кодексом РФ/34/. При этом должна учитываться специфика как объекта купли-продажи (ценной бумаги или фондового инструмента), так и особенностей рынка ценных бумаг.

В сделке могут быть выделены несколько этапов: подготовка сделки; заключение (включая регистрацию); расчеты (включая клиринг); исполнение (поставку товаров или услуг); учет сделки. В зависимости от условий сделки расчеты и исполнение могут поисходить параллельно-последовательно, с изменением их очередности.

Сделкой с ценными бумагами назовем соглашение сторон, связанное с возникновением, прекращением или изменение имущественных прав (акции, облигации, векселя) или возможностью их изменения на определенных условиях в будущем (фьючерсы, опционы, деривативы).

Любая сделка должна анализироваться и проектироваться с экономической и юридической точек зрения с учетом порождаемых ею кратко- и долговременных последствий.

В процессе анализа сделку с ценными бумагами рекомендуют рассматривать с организационной, экономической, правовой, этической точек зрения /34/, а также конфиденциальности и тайны.

Анализ сделки с организационной точки зрения должен охватывать как перечень действий, необходимых для ее совершения, так и порядок (алгоритм их выполнения). При этом необходимо оценить надежность, безопасность, уязвимость сделки. Особенно важно установить момент перехода риска по сделке с продавца на покупателя.

В процессе экономического анализа необходимо оценить экономическую эффективность (затраты, доходность) сделки с использованием формальных критериев. Кроме того необходимо оценить риски/3/.

Правовой анализ сделки нацелен на исследование этапности изменения прав и обязанностей по этой сделке. Особое внимание при этом должно уделяться исследованию возможных последствий неправомерных, ошибочных или целенаправленных действий одной из сторон, которые могут повлечь неблагоприятные последствия и изменения прав и обязанностей другой стороны.

Например, в отечественной практике известно использование рядом администраций переводных векселей известного банка. После разорения банка в соответствии с принципом солидарной ответственности по векселю ответственность по векселям легла на бюджеты этих администраций.

Анализ этической стороны сделки призван оценить отношение общественности к предполагаемой сделке. Это отношение общественности трансформируется в степень доверия вероятных инвесторов к ценным бумагам и участникам рынка ценных бумаг. Например, часть прессы рассматривала высокодоходные операции с ГКО как экономически необоснованный способ изъятия финансовых ресурсов из бюджета одними слоями населения и иностранными кредиторами в ущерб бюджетной сфере и экономике страны. Ожидание финансового краха прождало политическую и социальную нестабильность в обществе, что отрицательно действовало на экономическое развитие и рынок ценных бумаг вполоть до августа 1998 года.

Конфиденциальность и тайна сделки должны рассматриваться и оговариваться. В договор могут включаться положения и пункты, оговаривающие сведения и параметры сделки, которые стороны считают конфиденциальными. Влияние тайны и конфиденциальности на рынке ценных бумаг рассмотрено в одном из следующих параграфов настоящей книги.

Обязательным при совершении сделки является достижение соглашения сторонами по следующим вопросам/34/:

- объект сделки, т.е. ценные бумаги конкретного эмитента или права на их покупку (или продажу), которые покупаются или продаются;

- количество ценных бумаг, которые продаются, или права на покупку (или продажу) которых продается;

- цена, по которой заключается сделка;

- срок исполнения сделки, т.е. срок поставки ценной бумаги или предоставления права на ее покупку (или продажу);

- срок расчетов, т. е. оплаты сделки.

Каждая сделка имеет конкретную схему, которая может быть представлена в виде сетевого графика/16/.

С использованием сетевого графика можно определить пессимистичный и оптимистичный сроки завершения сделки.

В зависимости от способа и используемых при заключении сделок технических средств выделяют утвержденные и неутвержденные сделки.

Утвержденные сделки не требуют дополнительного согласования условий или сверки параметров сделки. Такая сделка состоит из следующих этапов: заключение, клиринг, исполнение/34/.

Неутвержденные сделки - это сделки, совершенные устно, по телефону с оговоренной в момент совершения процедурой утверждения сделки/34/.

На рынке ценных бумаг применяют как расширенную, так и обуженную трактовку понятия «операция». В расширенном понимании операцией на рынке ценных бумаг называют некоторую заранее запланированную последовательность сделок с заранее оговоренными целью и параметрами, включая временные.

В узком понимании операцией могут называть часть сделки, например, процедуру внесения изменений в реестр эмитента по результатам сделки.

Отметим, что практика породила операции со стандартизованной последовательностью элементарных сделок, которые тоже называют сделкой. К таким, назовем их гибридными, сделкам-операциям представляется возможным отнести рассматриваемые ниже буферные операции (репорта, депорта, репо).

Возможны и практически важны другие классификации сделок и операций с ценными бумагами:

1) по степени условности сделок: твердые и условные;

2) по времени исполнения: спотовые (кассовые) и срочные;

3) «буферные» операции: операции репорта, депорта, репо;

4) по отражению в балансе: балансовые и забалансовые (внебалансовые) операции;

5) по разделу баланса: активные и пассивные.

Твердыми принято называть сделки, обязательства по которым не подлежат изменению. В условных сделках участники приобретают возможность за плату изменить обязательства по отношению к одной из сторон сделки. Пример такой сделки - опцион. Как уже отмечалось, опцион бывает двух типов (coll - на покупку; put - на продажу).

Продавец опциона не может отказаться от исполнения сделки. Покупателю же предоставлено право отказаться от исполнения сделки.

Как уже отмечалось, выделяют:

- «американский опцион», который может быть реализован в любой день до истечения его срока;

- «европейский», который может быть реализован только в срок.

Спотовая (кассовая) сделка характеризуется тем, что расчеты по ней должны быть проведены в течение двух ближайших рабочих дней.

Срочная сделка заключается на определенный срок и направлена на планирование и обслуживание стратегии игрока.

Буферную сделку осуществляют для того, чтобы получить временно свободные денежные средства на определенный период для других операций. Буферные сделки являются некоторым аналогом залога ценных бумаг.

Репорта - это операция, которая состоит в продаже ценных бумаг по текущему курсу с условием их покупки через фиксированное время по повышенному курсу.

Депорта - это операция, которая состоит в покупке ценных бумаг по текущему курсу с условием их продажи через фиксированное время по более низкому курсу.

Репо (однодневные соглашения об обратном выкупе) - - это краткосрочные активы, представляющие собой договоры о согласии фирмы или частного лица купить у банка ценные бумаги, чтобы перепродать их на следующий день по заранее оговоренной цене /23/.

Хеджирование - это операция по страхованию от риска изменения стоимости ценных бумаг путем заключения субъектом рынка двух противоположных сделок, в одной из которых он выигрывает от прогнозируемого изменения стоимости, а в другой проигрывает, и таким образом за счет взаимного погашения выигрыша и проигрыша минимизирует последствия риска изменения стоимости ценной бумаги/35/.

Рефинансирование - это обмен ценных бумаг с истекшим сроком погашения на новые виды ценных бумаг.

Своп - это сделки, при которых стороны, участвующие в сделке, договариваются об обмене финансовыми потоками
или потоками долевых ценных бумаг (потоки собственности) в будущем.

Свопцион - это опцион на заключение операций своп на определенных условиях. Свопцион является деривативом - - финансовым инструментом, создаваемым путем композиции производных ценных бумаг (опцион, своп) /19/.

Забалансовые (внебалансовые) операции осуществляются при выполнении банком функций депозитария и рассматриваются в одном из последующих параграфов настоящей книги.

Активные банковские операции с ценными бумагами - это размещение активов, денежных ресурсов банка в ценные бумаги, покупка банком ценных бумаг других эмитентов.

Пассивные банковские операции с ценными бумагами - - это привлечение банком чужих активов путем эмиссии и продажи банком собственных ценных бумаг. Более подробно пассивные банковские операции рассматриваются в следующем параграфе и в книге /22/.