Метод капитализации дохода

Метод капитализации дохода определяет рыночную стоимость недвижимости путем конвертации дохода за один год, ближайший к дате оценки, в стоимость при помощи коэффициента капитализации.

Этапы оценки рыночной стоимости методом капитализации дохода следующие.

1. Расчет годового чистого операционного дохода.

2. Расчет коэффициента капитализации.

3. Расчет рыночной стоимости недвижимости по формуле

где С_н ¾ рыночная стоимость недвижимости;

ЧОД ¾ чистый операционный доход;

K _к¾ коэффициент капитализации.

Понятие чистого операционного дохода, его составляющие и расчет рассмотрены в предыдущих разделах, поэтому основное внимание в этом разделе будет уделено понятию коэффициента капитализации, характеристике его составляющих и методам построения.

Коэффициент капитализации ¾ это процентная ставка, которая используется для конвертации годового дохода в стоимость. Коэффициент капитализации включает ставку доходности инвестора на вложенный капитал и норму возврата капитала:

K _н= R _н+ Н_в.к., (8.12)

где K _н ¾ коэффициент капитализации для недвижимости;

R _н¾ ставка доходности инвестора на вложенный капитал;

Н_в.к.¾ норма возврата капитала.

Ставка доходности инвестора на вложенный капитал ¾ это норма дохода, которую владелец недвижимости рассчитывает получить исходя из уровня рисков, присущих оцениваемой недвижимости. Экономическое содержание данного показателя и методы его расчета были рассмотрены в разделе, посвященном методу дисконтированных денежных потоков (этап 4).

Норма возврата капитала ¾ это процентная ставка, которая обеспечивает возврат первоначальных инвестиций. Данная составляющая коэффициента капитализации позволяет в процессе инвестиционного анализа разделить доход, ежегодно приносимый недвижимостью, на две составляющие:

1) возмещение капитала, вложенного в недвижимость;

2) получение дополнительного дохода от владения объектом.

В оценочной практике используется три метода расчета нормы возврата капитала:

1) метод Ринга;

2) метод Инвуда;

3) метод Хоскольда.

Для расчета нормы возврата капитала в зависимости от метода необходимо располагать следующей информацией:

n остаточный срок службы недвижимости;

n ставка доходности недвижимости;

n безрисковая ставка доходности.

Метод Ринга предполагает линейный возврат вложенного в недвижимость капитала. В данном случае возврат капитала не предполагает его последующего реинвестирования для извлечения дохода. Обычно метод Ринга используется при оценке объектов, находящихся на последней фазе экономической жизни. Для такой недвижимости характерно направление возмещаемых сумм на поддержание объекта. Расчет нормы возврата капитала методом Ринга осуществляется по формуле

где Н_в.к.¾ норма возврата капитала;

n ¾ остаточный срок службы недвижимости.

Например, рассмотрим, как рассчитать коэффициент капитализации на основе метода Ринга, если ставка дохода инвестора ¾ 15%, остаточный срок экономической жизни оцениваемой недвижимости ¾ 10 лет:

Метод Инвуда предполагает равномерно аннуитетный возврат вложенного в недвижимость капитала. Возмещение инвестиций в данном методе обеспечивается как за счет дохода, приносимого недвижимостью в процессе эксплуатации, так и за счет реинвестирования возвращаемых сумм по основной для недвижимости ставке дохода. Применение метода Инвуда целесообразно для объектов, не исчерпавших свою экономическую жизнь, при условии, что рассчитанная для недвижимости ставка доходности соответствует рыночному инвестиционному климату.

Таким образом, для расчета нормы возврата капитала необходимо воспользоваться таблицами сложного процента, применить функцию «Периодический взнос в накопление фонда»; для подбора фактора учитываются ставка доходности, рассчитанная для оцениваемой недвижимости, и остаточный срок экономической жизни объекта.

Например, рассмотрим, как рассчитать коэффициент капитализации на основе метода Инвуда, если ставка дохода инвестора равна 15%, остаточный срок экономической жизни оцениваемой недвижимости ¾ 30 лет:

Н_в.к.= |к №3| (при R _н- 15%, n - 30 лет) = 0,0023.

K _н= R _н+ Н_в.к.= 0,15 +0,0023 = 0,1523 или 15,23%.

Метод Хоскольда так же, как и метод Инвуда, предполагает реинвестирование возмещаемых из ежегодного дохода от недвижимости первоначальных вложений, однако в этом случае используется безрисковая ставка доходности. Применение данного метода целесообразно в том случае, если объект не исчерпал свою экономическую жизнь, но ставка доходности, учитывающая инвестиционные риски недвижимости, не соответствует рыночным ожиданиям. Оценщик может использовать предположение о реинвестировании по безрисковой ставке доходности. Таким образом, для расчета нормы возврата капитала необходимо применить функцию «Периодический взнос в накопление фонда» исходя из безрисковой ставки доходности и остаточного срока экономической жизни объекта:

Например, рассмотрим, как рассчитать коэффициент капитализации на основе метода Инвуда, если ставка дохода инвестора равна 15%, в том числе безрисковая ставка доходности равна 7%, остаточный срок экономической жизни оцениваемой недвижимости ¾ 30 лет:

Поскольку применяемая для расчета коэффициента капитализации ставка доходности является для оцениваемой недвижимости на дату оценки постоянной величиной, а величина нормы возврата капитала зависит от используемого метода, выбор метода расчета нормы возврата капитала должен быть обоснован.

Методы построения коэффициента капитализации. Базовая модель расчета коэффициента капитализации как суммы ставки дохода и нормы возврата капитала является основой разнообразных методов построения коэффициента капитализации. Однако следует иметь в виду, что выбор модели должен быть адекватен условиям оценки, специфике недвижимости и характеру используемой информации. В соответствии с этим можно выделить следующие группы методов:

1) метод, учитывающий изменение стоимости недвижимости;

2) метод, учитывающий различия в способе расчета нормы возврата капитала для различных составляющих объекта недвижимости;

3) метод, учитывающий способ финансирования сделки с недвижимостью;

4) метод рыночной экстракции.

Метод, учитывающий изменение стоимости недвижимости. Использование данного метода целесообразно в том случае, если оценщик может обоснованно утверждать, что величина чистого операционного дохода будет неизменной в течение определенного периода. Как правило, оценке подлежат объекты с достаточно большим остаточным сроком службы, поэтому не следует предполагать, что чистый операционный доход не будет меняться в течение всего остаточного срока. Таким образом, для данного метода построения коэффициента капитализации необходимо располагать информацией о ставке доходности недвижимости, сроке, в течение которого чистый операционный доход сохранится на уровне, рассчитанном на дату оценки, изменениях стоимости на конец анализируемого периода.

где K _н¾ коэффициент капитализации для недвижимости;

R _н¾ ставка доходности на вложенный капитал;

Н_в.к.¾ норма возврата капитала;

¾процент изменения стоимости недвижимости за анализируемый период.

Рассмотрим различные ситуации изменения стоимости.

Стоимость объекта не меняется. Это, как правило, относится к земельным участкам. Если стоимость объекта не меняется, возврат инвестированного капитала происходит в момент перепродажи объекта, следовательно, возмещение капитала за период владения объектом не требуется. В данном случае изменение стоимости недвижимости за анализируемый период равно нулю.

Таким образом, если стоимость объекта не меняется, то коэффициент капитализации равен ставке доходности.

За анализируемый период объект полностью обесценится. В данном случае оценщик исходит из предположения, что к концу анализируемого периода стоимость недвижимости будет равна нулю, следовательно, за это время инвестор должен вернуть весь вложенный в недвижимость капитал.

Таким образом, данная ситуация соответствует базовой формуле расчета коэффициента капитализации.

За анализируемый период объект частично обесценится. Если оценщик обоснованно предполагает, что чистый операционный доход, рассчитанный на дату оценки, сохранится в течение установленного периода времени, то необходимо определить, как обесценится недвижимость к концу анализируемого периода.

Таким образом, за анализируемый период инвестор должен вернуть не весь вложенный в недвижимость капитал, а только потерянную стоимость или его обесцененную часть.

За анализируемый период стоимость объекта возрастет. Если оценщик сталкивается с недвижимостью, стоимость которой со временем растет, это означает, что стоимость реверсии на конец анализируемого периода будет больше первоначально вложенных в объект инвестиций. В данном случае коэффициент рассчитывается как разница между ставкой доходности недвижимости и нормой возврата капитала, скорректированной на процент роста стоимости недвижимости.

Таким образом, перепродажа дорожающей недвижимости обеспечит не только возврат инвестиций, но и некоторую сумму дохода, а коэффициент капитализации будет меньше расчетной ставки доходности.

Метод, учитывающий различия в способе расчета нормы возврата капитала для различных составляющих объекта недвижимости. Применение данного метода целесообразно в том случае, если оценщик может обоснованно рассчитать величину общего чистого операционного дохода от недвижимости, а характер возмещения капитала компонентов недвижимости индивидуален. Так, при оценке недвижимости исходят из предположения, что стоимость земли не меняется, в то время как стоимость расположенных на участке зданий может как расти, так и падать.

K _н= R _н+ W_i ´ Н_в.к.+ …+ W_i + Н_в.к.. (8.17)

где K _н¾ коэффициент капитализации;

R _н¾ ставка доходности на вложенный капитал;

Н_в.к.¾ норма возврата капитала каждого компонента;

W_i ¾ удельный вес каждого компонента.

Таким образом, коэффициент капитализации рассчитывается с учетом характера изменения стоимости каждого компонента и его удельного веса.

Метод, учитывающий способ финансирования сделки с недвижимостью. Данный метод применяется в том случае, если оцениваемая недвижимость приобретается с участием ипотечного кредита. При оценке недвижимости, приобретаемой с участием ипотечного кредита, необходимо учитывать удельный вес собственных и заемных средств, ставку доходности инвестора, процентную ставку по ипотечному кредиту, способ погашения основного долга.

K _к= R _с.к.´ W _c.к.+ _. R _и.к.´ W _и.к.. (8.18)

где R _с.к.¾ ставка доходности на собственный капитал;

R _и.к.¾ процентная ставка по ипотечному кредиту;

W _с.к.¾ удельный вес собственного капитала;

W _и.к.¾ удельный вес ипотечного кредита.

При использовании данного метода необходимо учитывать способ погашения основного долга. Если в течение анализируемого периода заемщик уплачивает только проценты, а возврат основного долга предусматривается в момент перепродажи недвижимости, то используется вышеприведенная формула. Если погашение ипотечного кредита будет осуществляться равновеликими (аннуитетными) платежами, то основная формула модифицируется и показатель процентной ставки по кредиту заменяется на ипотечную постоянную. Более подробно данный метод будет рассматриваться в главе 9 «Ипотечно-инвестиционный анализ и его роль в стоимостной оценке недвижимости».

Метод рыночной экстракции. Метод рыночной экстракции сочетает приемы доходного и сравнительного подходов. Его применение целесообразно в том случае, если оценщик может получить по сопоставимым объектам недвижимости достоверную информацию о величине общего чистого операционного дохода и стоимости сделки. На основе базовой формулы по каждому аналогу определяется коэффициент капитализации как отношение дохода аналога к его стоимости. Коэффициент капитализации для оцениваемого объекта равен среднему значению данного показателя по использованным аналогам. Необходимо подчеркнуть, что метод рыночной экстракции применяется также для расчета ставки доходности, используемой как для дисконтирования денежных потоков, генерируемых недвижимостью, так и для расчета коэффициента капитализации. Однако если коэффициент капитализации рассчитывается делением годового дохода на стоимость, то ставка доходности рассчитывается как показатель на основе годовых доходов за определенный анализируемый период и стоимости реверсии. Коэффициент капитализации отличается от ставки доходности (ставки дисконтирования) на величину нормы возврата капитала.

Другой разновидностью метода рыночной экстракции является метод коэффициента операционных расходов. Использование данного метода также требует систематического накопления достоверной информации по аналогичным объектам недвижимости, условия сделок с которыми являются типичными. Преимущество данного метода состоит в том, что оценщик не анализирует стоимостные характеристики аналогов, являющиеся обычно коммерческой тайной собственника. Для расчета коэффициента капитализации требуется следующая информация:

1) коэффициент операционных расходов;

2) валовой рентный мультипликатор.

Определение коэффициента капитализации осуществляется по формуле:

где K _н¾ коэффициент капитализации;

K _ор¾ коэффициент (доля) операционных расходов;

ВРМ ¾ валовой рентный мультипликатор.

Рассмотрим на условном примере взаимосвязь данных показателей, позволяющую использовать их для расчета коэффициента капитализации (табл. 8.5).

Таким образом, накопление информации, представленной относительными показателями ¾ валовым рентным мультипликатором и коэффициентом операционных расходов ¾ дает возможность расчета коэффициента капитализации, максимально учитывающего рыночную ситуацию сегмента недвижимости, к которому принадлежит оцениваемый объект.

Техника остатка. Техника остатка является синтезом доходного и затратного подходов к оценке недвижимости. В данном случае учитывается зависимость стоимости недвижимости, с одной стороны, от величины годового чистого операционного дохода и коэффициента капитализации (доходный подход), с другой ¾ от стоимости основных компонентов недвижимости: земельного участка и расположенных на нем строений. Применение данной техники целесообразно в том случае, если оценщик может обоснованно рассчитать величину общего чистого операционного дохода от недвижимости, а также располагает достоверными сведениями о стоимости одного из компонентов недвижимости, либо здания, либо земли.

Рассмотрим следующие этапы техники остатка.

1 этап. Рассчитывается коэффициент капитализации для известного по стоимости компонента с учетом характера возврата капитала:

где K _а¾ коэффициент капитализации для известного по стоимости компонента;

R _н¾ ставка доходности на вложенный капитал;

Н_в.к.¾ норма возврата капитала каждого компонента.

2 этап. Определяется величина дохода от известного компонента:

где Д_а¾ доход от известного по стоимости компонента;

С_а¾ стоимость известного компонента.

3 этап. Рассчитывается величина дохода, приносимого неизвестным по стоимости компонентом:

где Д_в¾ доход от неизвестного по стоимости компонента;

ЧОД ¾ общий чистый операционный доход от оцениваемой недвижимости.

4 этап. Оценивается коэффициент капитализации для неизвестного по стоимости компонента:

где K _в¾ коэффициент капитализации для неизвестного по стоимости компонента.

5 этап. Оценивается стоимость неизвестного компонента методом капитализации остаточного дохода:

где С_в¾ стоимость неизвестного компонента.

6 этап. Рассчитывается стоимость недвижимости в целом:

Таким образом, расчет стоимости недостающего компонента позволит определить стоимость недвижимости в целом.

Сравнение метода дисконтированных денежных потоков с методом капитализации дохода, представленное в табл. 8.6, дает следующие принципиальные отличия.