Показатели эффективности инвестиций, их классификация

4.2.1 Методические подходы к определению показателей эффективности инвестиций

Эффективность инвестиций определяется соотношением результата, полученного в ходе реализации инвестиционного проекта, и инвестиционных затрат, его обусловивших.

Результатом применительно к интересам инвестора являются: прирост национального дохода, снижение текущих расходов по производству продукции

или оказанию услуг, рост дохода или прибыли предприятия, снижение энергоемкости и ресурсоемкости продукции и т.п.

Инвестиционные затраты включают в себя инвестиции на осуществление технико-экономических исследований инвестиционных возможностей, разработку ТЭО, бизнес-плана реализации инвестиционного проекта; затраты на выполнение научно-исследовательских работ, разработку проектно-сметной документации, выполнение проектно-изыскательских работ, инвестиции на приобретение подвижного состава и оборудования; затраты на строительно-монтажные работы и т.п.

Показатели эффективности инвестиций могут быть получены при сопоставлении результата и инвестиционных затрат между собой различными способами:

• отношение результата и инвестиционных затрат характеризует результат, полученный в расчете на единицу затрат(например, показатель «рентабельность инвестиций»);

• отношение инвестиционных затрат и результата означает затраты, приходящиеся на единицу достигаемого результата. Примером такого показателя может служить «срок окупаемости инвестиций»;

• разность результата и инвестиционных затрат характеризует превышение результатов над осуществленными затратами. В таком виде выступает, например,

показатель«интегральный эффект», отражающий превышение стоимостных оценок приведенных результатов над совокупностью затрат за расчетный период;

• разность инвестиционных затрат и результата показывает превышение затрат над получаемым при этом результатом. К данному виду показателей может быть отнесен показатель«потребность в дополнительном финансировании».

Среди вышеприведенных показателей различают показатели эффекта и

эффективности инвестиционных вложений.

Экономический эффект инвестиций представляет собой полезный результат, полученный в ходе осуществления инвестиционного проекта, определяемый как разность между результатом, выраженным в стоимостном эквиваленте, и затратами, обусловившими его получение.

Экономическая эффективность инвестиций – это относительная величина, характеризующаяся отношением полезного результата(экономического эффекта) к инвестиционным затратам, обусловившим его получение. Экономическая эффективность выступает как мера рациональности использования материальных, трудовых и финансовых ресурсов.

В зависимости от уровня инвесторских целей показатели эффективности инвестиций разделяют на показатели народнохозяйственной (общественной) эффективности, коммерческой эффективности, бюджетной эффективности. Показатели народнохозяйственной эффективности учитывают результаты и затраты, выходящие за пределы прямых экономических интересов участников инвестиционных проектов. Показатели бюджетной эффективности отражают экономические последствия реализации инвестиционных проектов для федерального, регионального или местного бюджета. Показатели коммерческой эффективности учитывают экономические последствия реализации инвестиционных проектов для его непосредственных участников.

В зависимости от формы учета затрат и результатов показатели эффективности инвестиций могут выражаться в натурально-вещественной и стоимостной (денежной) форме.

В зависимости от учета факторов при определении показателей эффективности показатели эффективности разделяют на показатели общей(абсолютной) эффективности и показатели сравнительной(относительной) эффективности.

Показатели общей (абсолютной) эффективности позволяют оценить эффективность вкладываемого капитала по выбранному инвестиционному проекту. Показатели сравнительной (относительной) эффективности используются для выбора наиболее рационального решения из нескольких. Для определения сравнительной экономической эффективности достаточно учесть только изменяющиеся по вариантам части затрат и результата. При определении общей экономической эффективности учитываются полностью все затраты и в полном объеме результат, обусловливаемый этими затратами.

При вариантном анализе инвестиций показатели сравнительной эффективности должны дополняться показателями общей эффективности затрат, так как выбранное решение должно соответствовать требуемой инвестором норме дохода на вкладываемый капитал.

Общая эффективность не может заменить сравнительную, и наоборот. Выбранное решение в соответствии с показателями сравнительной экономической

эффективности может оказаться невыгодным с позиции общей эффективности. Без показателей сравнительной эффективности нельзя быть уверенным в выборе наиболее рационального решения. Так как принимаемое решение должно

быть наивыгоднейшим из числа сравниваемых вариантов, а также быть экономически эффективным само по себе, анализ показателей общей и сравнительной эффективности необходимо проводить в неразрывном единстве.

Общая эффективность характеризует меру рациональности использования

общей суммы затраченных ресурсов, сравнительная эффективность – экономические преимущества одного варианта перед другим. При этом показатели сравнительной эффективности оценивают меру рациональности использования дополнительных, а не всех затрат– по одному варианту решения по сравнению с другим.

В зависимости от учета фактора времени показатели выбора вариантов инвестиций можно разделить на статические и динамические. Динамические показатели рассчитываются с учетом изменения условий эксплуатации объектов в течение расчетного периода сравнения вариантов, влияния изменения инфляционных факторов на капитальные и текущие затраты, а также неравнозначности расходов во времени. Следует отметить, что степень точности исходной информации на перспективные периоды, используемой для расчета динамических показателей, обусловливает наличие различной степени неопределенности. Напротив, при определении статических показателей не учитывается изменение во времени факторов, их определяющих.

4.2.2 Показатели общей экономической эффективности инвестиций

К показателям общей экономической эффективности инвестиций, отражающим эффект от их реализации, можно отнести следующие: интегральный эффект(и его разновидности– чистый дисконтированный доход и чистый доход), потребность в дополнительном финансировании.

Интегральный эффект представляет собой сумму разностей эффектов и

инвестиционных затрат за расчетный период, приведенных к одному (как правило, базисному) году по экзогенно задаваемой норме дисконта:

где – текущий расчетный шаг;

– расчетный период;

– эффект, полученный в ходе реализации инвестиционного проекта;

– коэффициент дисконтирования(см. подраздел 7.4);

– инвестиционные затраты инвестиционного проекта.

Другими словами, интегральный эффект – накопленный дисконтированный эффект за расчетный период. Данный показатель имеет другие названия: чистый дисконтированный доход (ЧДД); чистая современная стоимость; Net Present Value (NPV).

Разновидностью этого показателя является чистый доход (другие названия–

Net Value, NV), который определяется как накопленный эффект(сальдо денежного потока) за расчетный период без дисконтирования денежных потоков.

Чистый доход и чистый дисконтированный доход характеризуют превышение суммарных денежных поступлений над суммарными затратами для данного проекта соответственно без учета и с учетом неравноценности эффектов (а также затрат, результатов), относящихся к различным моментам времени.

Обратным показателем эффекта(превышение инвестиционных затрат над получаемым полезным результатом) от реализации инвестиций является потребность в дополнительном финансировании.

Потребность в дополнительном финансировании (другие названия – стоимость проекта, капитал риска) – это максимальное значение абсолютной величины отрицательного накопленного сальдо от инвестиционной и операционной деятельности. Эта величина показывает минимальный объем внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости. Поэтому данный показатель называют еще капиталом риска. Следует иметь в виду, что реальный объем потребного финансирования необязательно должен совпадать с потребностью в дополнительном финансировании и, как правило, превышает его за счет необходимости обслуживания долга.

В общем виде потребность в дополнительном финансировании с учетом дисконтирования денежных потоков определяется по формуле:

ПФ = ∑ K_t ƞ _t – ∑Эф _t ƞ _t.

К показателям общей экономической эффективности инвестиций, характеризующим соотношение эффекта от их реализации и инвестиционных затрат, можно отнести следующие: коэффициент общей эффективности, внутренняя норма доходности, срок окупаемости, индекс рентабельности и др.

Внутренняя норма доходности инвестиций представляет собой ту норму дисконта, при которой приведенный эффект от реализации инвестиций за расчетный период равен приведенным инвестиционным вложениям, обусловившим его получение. Внутренняя норма доходности определяется, исходя изследующего выражения:

При одноэтапных инвестиционных вложениях(единовременных затратах) и постоянной величине эффекта внутренняя норма доходности инвестиций может быть определена по следующей формуле:

Эо= Эф/ К о.

В этом случае данный показатель соответствует коэффициенту абсолютной(общей) эффективности.

Другие названия внутренней нормы доходности: внутренняя норма прибыли, норма возврата инвестиций, внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности, Internal Rate of Return(IRR).

Одним из усовершенствований данного показателя является модифицированная внутренняя норма доходности, которая учитывает не только эффективность реализации проекта, но и доходность рынка капитала. Этот показатель является синергетическим эффектом взаимодействия конкретного проекта с внешней средой, т.е. с рынком капитала. Определение данного показателя основывается на

предпосылках дисконтирования денежных потоков и определяется по формуле

Модифицированная внутренняя норма доходности является показателем рентабельности как самого проекта, так и рынка капитала. Она учитывает результаты

управления всеми денежными потоками– выплатами и поступлениями. Модифицированная внутренняя норма доходности представляет собой норму дисконта,

при которой суммарные инвестиционные затраты, приведенному к базовому году

по безрисковой ставке дисконта, равны суммарному эффекту, обусловленному их

реализацией и приведенному к последнему году реализации проекта по ставке

дисконта, отражающей требуемую норму прибыли инвестора.

Одним из важнейших показателей эффективности и традиционно используемым в инвестиционной практике является срок окупаемости инвестиций.

Срок окупаемости инвестиций – это временной период от начала реализации проекта, за который суммарные инвестиционные вложения покрываются

суммарным эффектом, обусловленным ими. Срок окупаемости иногда называют

сроком возмещения инвестиций или сроком возврата инвестиций, payback

period. В общем виде срок окупаемости инвестиций определяется из выражения:

При одноэтапных инвестиционных вложениях и постоянном во времени

эффекте от их реализации данная зависимость может быть преобразована в

следующий вид:

Другими словами, сроком окупаемости с учетом дисконтирования денежных потоков называется продолжительность периода от начального момента до наиболее раннего момента времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый дисконтированный доход становится и в дальнейшем остается неотрицательным.

Сроком окупаемости без учета дисконтирования денежных потоков называется продолжительность периода от начального момента до наиболее раннего момента времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый доход становится и в дальнейшем остается неотрицательным. Этот показатель может быть использован при отсутствии необходимости дисконтирования денежных потоков. Например, при небольших значениях срока окупаемости, одноэтапных инвестициях и постоянной величине эффекта от их реализации срок окупаемости определяется по формуле

Т ок = К о/ Эф.

Одной из модификаций этого показателя является срок окупаемости инвестиционного проекта. Он показывает временной период со дня начала финансирования инвестиционного проекта до дня, когда разность между накопленной суммой

чистой прибыли с амортизационными отчислениями и объемом инвестиционных

затрат приобретает положительное значение, т.е. определяется по формуле

где – величина амортизационных отчислений, начисленная на приобретенные основные средства в ходе реализации инвестиционного проекта;

– чистая прибыль от реализации инвестиционного проекта.

Другим показателем общей экономической эффективности инвестиций является индекс рентабельности инвестиций (другие названия: индекс доходности инвестиций, индекс прибыльности инвестиций, Profitability Index). Индексы доходности могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. Они характеризуют (относительную) «отдачу проекта» на вложенные в него средства.

В общем случае индекс доходности инвестиций определяется по формуле

Исходя из данного выражения, индекс доходности инвестиций – отношение суммарного денежного потока(как правило, приведенного к базисному моменту времени) от операционной деятельности к абсолютной величине суммарного денежного потока(как правило, приведенного к базисному моменту времени) от инвестиционной деятельности.

Другим вариантом такого подхода к определению эффективности инвестиций является показатель индекс доходности затрат проекта – отношение суммы денежных притоков(накопленных приведенных к базисному году поступлений) к сумме денежных оттоков(накопленным приведенным к базисному году платежам)

где – сумма денежных притоков, возникающих в ходе реализации инвестиционного проекта;

– сумма денежных оттоков, возникающих в ходе реализации инвестиционного проекта, в том числе инвестиционные затраты.

При расчете индекса доходности инвестиций могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия в эксплуатацию(соответственно, показатели будут иметь различные значения).

4.2.3 Инвестиционный проект и экономическая оценка его эффективности

Инвестиционный проект представляет собой документально оформленное проявление инвестиционной инициативы хозяйствующего субъекта, предусматривающей вложение капитала в определенный объект инвестирования, направленной на реализацию детерминированных во времени инвестиционных целей и получение планируемых результатов.

В ходе разработки инвестиционного проекта осуществляются: обоснование

экономической целесообразности, объема и сроков осуществления инвестиций;

Характерными признаками инвестиционного проекта являются:

• детерминированные во времени инвестиционные цели;

• координированное выполнение многочисленных взаимосвязанных работ

с поуровневой детализацией по видам деятельности, ответственности, объемам

и ресурсам;

• ограниченная протяженность во времени, с определенным началом и

концом;

• ограниченность ресурсов;

• осуществление единовременных затрат в начальной фазе реализации

проекта.

Основой реализации инвестиционного проекта является формирование организационно-экономического механизма его осуществления, который представляет собой систему взаимодействия участников проекта. Эта система фиксируется в проектных материалах в целях обеспечения реализуемости инвестиционного проекта и возможности дифференциации затрат и результатов каждого участника, связанного с реализацией инвестиционного проекта.

Основные элементы организационно-экономического механизма реализации инвестиционного проекта:

• нормативные документы, на основе которых осуществляется взаимодействие участников инвестиционного проекта;

• обязательства, принимаемые участниками в связи с осуществлением ими совместных действий по реализации проекта, гарантии обязательств и санкции

за их нарушение;

• условия финансирования, например, условия кредитных соглашений;

• особые условия оборота продукции и ресурсов между участниками(например, льготные цены для взаимных расчетов, товарные кредиты, бартер и т.п.);

• система управления реализацией проекта, обеспечивающая должную синхронизацию деятельности отдельных участников, защиту интересов каждого из них и своевременную корректировку их последующих действий в целях успешного завершения проекта;

• меры по взаимной финансовой, организационной и иной поддержке.

Разрабатываемые в разрезе отдельных форм реального инвестирования инвестиционные проекты классифицируются по ряду признаков: в зависимости от общественной значимости (Глобальные, общественно-значимые, крупномасштабные, локальные); по функциональной направленности (инвестиционные проекты реновации, инвестиционные проекты развития, инвестиционные проекты санации); по совместимости реализации (независимые от реализации других проектов предприятия, зависимые от реализации других проектов предприятия, исключающие реализацию иных проектов); по объему необходимых инвестиционных ресурсов на уровне предприятий (небольшие, средние, крупные); по предполагаемым источникам финансирования (инвестиционные проекты, финансируемые за счет внутренних источников, инвестиционные проекты, финансируемые за счет привлеченного капитала, инвестиционные проекты, финансируемые за счет заемных средств, инвестиционные проекты со смешанными нормами финансирования); по срокам реализации (краткосрочные, среднесрочные, долгосрочные).

Жизненный цикл инвестиционного проекта рассматривается как совокупность последовательных во времени ступеней, этапов, стадий, фаз от момента зарождения идеи его реализации до момента его завершения.

Следует отметить, что не существует установленных норм, определяющих

стоимость прединвестиционных исследований. Эта величина зависит от таких

факторов, как масштаб и природа проекта, вид, рамки и глубина прединвестици-онного исследования, от организаций-заказчиков и подрядчиков исследований, а

также от времени и усилий, требуемых для сбора и анализа необходимой информации. На предынвестиционной фазе инвестиционного проекта определяется

примерная стоимость и структура инвестиционных затрат его реализации.

4.2.4 Оценка эффективности инвестиционных проектов развития железнодорожного транспорта

Оценка эффективности инвестиционных проектов развития железнодорожного транспорта включает в себя принципы оценки эффективности, систему показателей, критериев и методов оценки эффективности инвестиций в процессе разработки и реализации мероприятий и комплексных программ развития железнодорожного транспорта, применяемых на различных уровнях управления.

Субъектами оценки эффективности инвестиционных проектов по развитию железнодорожного транспорта являются:

• участники реализации инвестиционных проектов, независимо от форм

собственности;

• разработчики инвестиционных проектов (транспортные компании, операторы подвижного состава, научные организации, инвестиционные и инновационные фонды, консалтинговые компании);

• органы управления федерального, регионального или местного уровня;

• другие участники разработки и реализации инвестиционных проектов, а также лица и организации, осуществляющие экспертизу таких проектов.

Оценка эффективности мероприятий и комплексных программ развития железнодорожного транспорта опирается на основные принципы, сложившиеся в мировой практике, подходы к оценке, адаптированные для условий перехода к рыночной экономике. Главными из них являются:

• рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла(расчетного периода) – от проведения предынвестиционных исследований до прекращения проекта;

• моделирование денежных потоков, включающих в себя все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период, с учетом возможности использования различных валют;

• сопоставимость условий сравнения различных проектов.

Сравниваемые варианты должны оцениваться с помощью единой системы показателей эффективности инвестиционных проектов. Исходная информационная база, точность и методы определения как стоимостных, так и натуральных показателей по вариантам должны быть одинаковыми. Нельзя, например, допускать, чтобы оценка эффекта от реализации инвестиционного проекта по одному варианту рассчитывалась по укрупненным измерителям работы железных дорог, а по другому – по единичным;

• принцип положительности и максимума эффекта. Для того чтобы инвестиционный проект, с точки зрения инвестора, был признан эффективным, необходимо, чтобы эффект реализации порождающего его проекта был положительным; при сравнении альтернативных инвестиционных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;

• учет фактора времени. При оценке эффективности проекта должны учитываться различные аспекты фактора времени, в том числе динамичность (изменение во времени) параметров проекта и его экономического окружения; разрывы во времени (лаги) между производством продукции или поступлением ресурсов и их оплатой; неравноценность разновременных затрат и/или результатов(предпочтительность более ранних результатов и более поздних затрат);

• учет только предстоящих затрат и поступлений. При расчетах показателей эффективности должны учитываться только предстоящие в ходе осуществления проекта затраты и поступления, включая затраты, связанные с привлечением ранее созданных производственных фондов, а также предстоящие потери,

непосредственно вызванные осуществлением проекта(например, от прекращения действующего производства в связи с организацией на его месте нового).

• сравнение с проектом и без проекта. Оценка эффективности инвестиционного проекта должна производиться сопоставлением ситуаций не до проекта

и после проекта, а с проектом и без проекта;

• учет всех наиболее существенных последствий проекта. При определении эффективности инвестиционного проекта должны учитываться все последствия его реализации – как непосредственно экономические, так и внеэкономические(внешние эффекты, общественные блага). В тех случаях, когда их влияние на эффективность допускает количественную оценку, ее следует произвести. В других случаях учет этого влияния должен осуществляться экспертно;

• учет наличия разных участников проекта, несовпадения их интересов и различных оценок стоимости капитала, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта;

• многоэтапность оценки. На различных стадиях разработки и осуществления проекта (обоснование инвестиций, ТЭО, выбор схемы финансирования, экономический мониторинг) его эффективность определяется заново, с различной глубиной проработки;

• учет влияния на эффективность инвестиционного проекта потребности в оборотном капитале, необходимом для функционирования создаваемых в ходе реализации проекта производственных фондов;

• учет влияния инфляции (учет изменения цен на различные виды продукции и ресурсов в период реализации проекта) и возможности использования при реализации проекта нескольких валют;

• учет (в количественной форме) влияния неопределенностей и рисков, сопровождающих реализацию проекта.

Оценка эффективности инвестиционного проекта проводится в два этапа.

На первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. Цель этого этапа– агрегированная экономическая оценка проектных решений и создание необходимых условий для поиска инвесторов. Для локальных проектов оценивается только их коммерческая эффективность, и, если она оказывается приемлемой, рекомендуется непосредственно переходить ко второму этапу оценки. Для общественно значимых проектов оценивается в первую очередь их общественная эффективность. При неудовлетворительной общественной эффективности такие проекты не рекомендуются к реализации и не могут претендовать на государственную поддержку. Если же их общественная эффективность оказывается достаточной, оценивается их коммерческая эффективность. При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого инвестиционного проекта рекомендуется рассмотреть возможность применения различных форм его поддержки, которые позволили бы повысить коммерческую эффективность программы до приемлемого уровня.

Второй этап оценки осуществляется после выработки схемы финансирования. На этом этапе уточняется состав участников и определяются финансовая

реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них(региональная и отраслевая эффективность, эффективность участия в проекте отдельных

предприятий и акционеров, бюджетная эффективность и пр.).

Для локальных проектов на этом этапе определяется эффективность участия в проекте отдельных предприятий-участников, эффективность инвестирования в акции таких акционерных предприятий и эффективность участия бюджета в реализации проекта(бюджетная эффективность). Для общественно значимых проектов на этом этапе в первую очередь определяется региональная эффективность, и в случае, если она удовлетворительна, дальнейший расчет производится так же, как и для локальных проектов. При необходимости на этом этапе может быть оценена также отраслевая эффективность проекта.

Особенности оценки эффективности на разных стадиях разработки и осуществления проекта различаются по видам рассматриваемой эффективности, а также по набору исходных данных и степени подробности их описания.

На стадии разработки инвестиционного предложения во многих случаях можно ограничиться оценкой эффективности инвестиционного проекта в целом. Схема финансирования проекта может быть намечена в самых общих чертах (в том числе по аналогии, на основании экспертных оценок).

При разработке обоснования инвестиций и ТЭО проекта должны оцениваться все приведенные выше виды эффективности. При этом на стадии разработки обоснования инвестиций схема финансирования может быть ориентировочной; на стадии разработки ТЭО должны использоваться реальные исходные

данные, в том числе и по схеме финансирования.

В процессе экономического мониторинга проекта рекомендуется оценивать

и сопоставлять с исходным расчетом только показатели эффективности участия

предприятий в проекте. Если при этом обнаруживается, что показатели эффективности, полученные при исходном расчете, не достигаются, рекомендуется на

основании расчета эффективности инвестиций для участников программы (проекта) с учетом только предстоящих затрат и результатов рассмотреть вопрос о целесообразности продолжения проекта, введения в него изменений и т.д. После этого пересчитывается эффективность участия предприятия проектоустроителя и эффективность участия в реализации проекта других участников.

Эффективность инвестиционного проекта оценивается в течение расчетного

периода, охватывающего временной интервал от начала проекта до его прекращения. Расчетный период разбивается на шаги– отрезки, в пределах которых производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей. Шагам расчета присваиваются номера(0, 1,...). Время в расчетном периоде измеряется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента to=0, принимаемого за базовый(обычно из соображений удобства в качестве базового принимается момент начала или конца нулевого шага; при сравнении нескольких проектов базовый момент для них рекомендуется выбирать одним и тем же). Продолжительность разных шагов может быть различной.

Инвестиционный проект, как и любая другая хозяйственная операция, связан с получением доходов и (или) осуществлением расходов и порождает соответствующие денежные потоки(потоки реальных денег).

Денежные потоки– это денежные поступления и платежи при реализации порождающего их проекта, определяемые на протяжении всего расчетного периода.

На каждом шаге значение денежного потока характеризуется:

• притоком, равным размеру денежных поступлений(или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге;

• оттоком, равным платежам на этом шаге;

• сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.

Денежный поток обычно состоит из(частичных) потоков от отдельных видов деятельности:

Для денежного потока от инвестиционной деятельности:

• к оттокам относятся капитальные вложения, затраты на пуско-наладочные работы, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды;

• к притокам – продажа активов(возможно, условная) в течение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.

Для денежного потока от операционной деятельности:

• к притокам относятся выручка от реализации, а также прочие и внереализационные доходы, в том числе поступления от средств, вложенных в дополнительные фонды;

• к оттокам – производственные издержки, налоги.

Для денежного потока от финансовой деятельности:

• к притокам относятся вложения собственного(акционерного) капитала и привлеченных средств – субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе за счет выпуска предприятием собственных долговых ценных бумаг;

• к оттокам – затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предприятием долговых ценных бумаг(в полном объеме, независимо от того, были они включены в притоки или в дополнительные фонды), а также при необходимости – на выплату дивидендов по акциям предприятия.

Денежные потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в проекте. Соответствующая информация разрабатывается и приводится в проектных материалах в увязке с разработкой схемы финансирования проекта.

Схема финансирования инвестиционного проекта подбирается таким образом, чтобы обеспечивалась финансовая реализуемость проекта, т.е. обеспечивалась такая структура денежных потоков, при которой на каждом шаге расчета имеется достаточное количество капитала для его продолжения. Если не учитывать неопределенность и риск, то достаточным(но не необходимым) условием финансовой реализуемости проекта является неотрицательность на каждом шаге величины накопленного сальдо потока. При разработке схемы финансирования определяется потребность в привлеченных средствах и в дополнительном финансировании.

Важнейшими показателями эффективности инвестиционного проекта являются чистый доход и чистый дисконтированный доход. Разность этих показателей

нередко называют дисконтом проекта. Для признания проекта эффективным с точки зрения инвестора, необходимо, чтобы ЧДД проекта был положительным;

при сравнении альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с большим значением ЧДД(при выполнении условия его положительности).

Для оценки эффективности инвестиционного проекта значение ВНД необходимо сопоставлять с требуемой инвестором нормой прибыли. Инвестиционные проекты, у которых ВНД больше требуемой нормы прибыли или равна ей (как правило, имеют положительный ЧДД), являются эффективными. Проекты,

у которых ВНД меньше требуемой нормы прибыли(как правило, имеют отрицательный ЧДД), являются неэффективными.

ВНД помимо критерия эффективности инвестиционных проектов может быть использована также в качестве:

• экономической оценки проектных решений, если известны приемлемые

значения ВНД (зависящие от области применения) у проектов данного типа;

• оценки степени устойчивости инвестиционного проекта по разности по казателей«внутренняя норма доходности» и«требуемая норма прибыли»;

• нормы дисконта для альтернативных направлений инвестиционных вложений.

Использование показателя «срок окупаемости» при оценке эффективности инвестиционных проектов направлено прежде всего на определение временных ограничений. В современной инвестиционной практике этот показатель, как правило, используется в качестве дополнительного критерия обоснования эффективности проекта.

Индексы доходности характеризуют(относительную) "отдачу проекта" на

вложенные в него средства. Они могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. При расчете группы показателей «индекс доходности инвестиций» могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия в эксплуатацию.

Использование системы показателей абсолютной эффективности при обосновании экономической эффективности инвестиционных проектов может дополняться расчетом показателей сравнительной эффективности. Однако это необязательное условие для реализации инвестиционных проектов. Показатели сравнительной эффективности используются при оценке эффективности инновационных

проектов(см. раздел7.7), так как отражают дополнительные экономические преимущества инновации по сравнению с другими объектами инвестиций.

4.2.5 У чет инфляции при оценке эффективности инвестиционных проектов

Инфляция во многих случаях существенно влияет на эффективность инвестиционного проекта, на условия финансовой реализуемости, на потребность в финансировании и на эффективность участия в проекте собственного капитала. Это влияние особенно заметно для проектов с растянутым во времени инвестиционным циклом(например, в добывающей промышленности) или(и) требующих значительной доли заемных средств, или(и) реализуемых с одновременным использованием нескольких валют(многовалютные проекты). Помимо этого, инфляция должна учитываться при исследовании влияния на реализуемость и эффективность проектов неопределенности и риска.

Учет инфляции осуществляется с помощью индексов изменения цен.

Инфляция называется равномерной, если темп общей инфляции не зависит от времени(при дискретном расчете– от номера шага).

Инфляция называется однородной, если темпы(и, следовательно, индексы) изменения цен всех товаров и услуг зависят только от номера шага, но не от характера товара или услуги. При однородной инфляции значения коэффициентов неоднородности для каждого продукта, а также цепных индексов внутренней инфляции иностранной валюты равны единице для любого шага. Если для какого-либо шага и(или) продукта эти условия нарушаются, инфляция называется неоднородной.

При оценке эффективности инвестиционных и инновационных проектов в

условиях неопределенности экономической ситуации следует классифицировать виды влияния инфляции на показатели эффективности их реализации:

• долгосрочное влияние– влияние на ценовые показатели и показатели

эффективности проекта;

• среднесрочное влияние– влияние на потребность в финансировании;

• краткосрочное влияние– влияние на потребность в оборотном капитале.

Первый вид влияния инфляции практически зависит не от ее величины, а только от значений коэффициентов неоднородности и от внутренней инфляции иностранной валюты.

Второй вид влияния зависит от неравномерности инфляции (ее изменения во времени). Наименее выгодной для проекта является ситуация, при которой вначале проекта существует высокая инфляция(и следовательно, заемный капитал берется под высокий кредитный процент), а затем она падает.

Третий вид влияния инфляции зависит как от ее неоднородности, так и от ее уровня. По отношению к этому виду влияния все проекты делятся на две категории (в основном, в зависимости от соотношения дебиторской и кредиторской задолженностей). Эффективность проектов первой категории с ростом инфляции падает, а второй – растет.

Для того чтобы учесть влияние инфляции на показатели эффективности проекта в целом, следует построить составляющие денежных потоков в прогнозных ценах, после чего привести их к единому(итоговому) потоку, выраженному в прогнозных ценах.

Таким образом, в зависимости от целей учета инфляции при оценке эффективности инвестиционного проекта определение показателей эффективности

может осуществляться в базисных, прогнозных и расчетных ценах.

При использовании базисных цен оценка эффективности осуществляется по формулам, приведенным в разделе 4.2.2, а текущий денежный поток определяется произведением его величины, базисным общим индексом инфляции и коэффициентом неоднородности инфляции.

При использовании прогнозных цен для определения показателей эффективности инвестиционного проекта следует скорректировать денежные потоки на соответствующий индекс инфляции. Формула интегрального эффекта примет следующий вид:

где – индекс инфляции;

– норма дисконта с поправкой на инфляцию.

При использовании расчетных цен для определения показателей эффективности инвестиционного проекта следует учесть неоднородность инфляции. Формула интегрального эффекта примет следующий вид:

где – общий индекс инфляции.

Величины индексов и темпов инфляции зависят от вида используемой валюты(рубли или какая-либо иностранная валюта).

Для многовалютных проектов дополнительно необходимо определить базисные либо цепные индексы(или темпы) изменения валютного курса для всех шагов расчета или, что эквивалентно, индексы внутренней инфляции иностранной валюты для этих шагов.

4.2.6 Особенности оценки инновационных проектов

Основная задача инновационной политики состоит в выявлении и разработке перспективных технологий перевозок и обеспечения безопасности движения, создание которых позволило бы вывести железнодорожный транспорт на качественно новый уровень развития, а в новых экономических и политических условиях(рыночных или смешанных отношений, суверенитета республик, динамически изменяющейся налоговой и кредитной политики) обеспечить устойчивую и эффективную его работу, прибыльность железных дорог, удовлетворить потребности клиентуры. На наш взгляд, выбор перспективных средств должен проводиться с позиции всесторонних оценок инноваций по широкому спектру критериев и возможных последствий применения(экологических, социальных и экономических).

Решение такой задачи возможно только при условии создания принципиально новой методологии, базирующейся на современных математических методах, моделях, теориях, ориентированных на применение прогрессивных автоматизированных средств на основе банков данных, знаний, экспертных систем. Выбор наиболее перспективных технических средств и оценку инноваций в сфере организации и управления целесообразно осуществлять, базируясь на комплексном подходе. При этом должны выдерживаться следующие принципы.

1. Комплексность по технологической цепочке«от двери до двери» или от последней технологической операции отправителя до первой технологической операции получателя, т.е. ритм и совершенствование технологии поездной, грузовой и сортировочной работ как магистрального, так и промышленного транспорта должны быть согласованы и ориентированы на конкретные конечные результаты. В отдельных случаях рассматриваются удлиненные технологические цепочки от поставки сырья для производства выпускаемой продукции до ее сбыта на рынке.

2. Комплексность с позиций согласованности и качества выполнения основных операций технологической цепочки«от двери до двери» с технологическими операциями, обеспечивающими транспортный процесс, например, связанных с содержанием постоянных устройств железных дорог(верхнего строения пути, контактной сети, средств СЦБ), проведением ремонтных работ подвижного состава и т.д. Здесь речь идет фактически о согласовании ритма работы технологий перемещения груза с технологиями, обеспечивающими эффективное функционирование первых.

3. Комплексность с точки зрения соответствия технологических параметров перспективного сквозного перевозочного процесса с техническими средствами, под которыми должны пониматься не отдельные средства, например, отдельно взятый новый тип вагона или локомотива, а парки вагонов или локомотивов, цепочки машин и механизмов в путевом хозяйстве, погрузочно-разгрузочные комплексы и т.д.

4. Комплексность с позиций одновременного рассмотрения вопросов совершенствования технологий и соответствующих им технических средств и вопросов развития железнодорожной сети, например, размещения и развития сортировочных, технических, грузовых и пассажирских станций на территории конкретного региона, создания магистралей нового типа(высокоскоростных, пропускающих транзитные потоки), реконструкции постоянных устройств с целью их более гармоничного соответствия прогрессивным технологиям.

5. В условиях становления рыночных отношений технологическое совершенствование железных дорог и их техническое развитие целесообразно рас-

сматривать в комплексе с организационно-экономическим и правовым механизмом, обеспечивающим эффективное функционирование новых технологий и заинтересованность всех звеньев – участников сквозного перевозочного процесса. Совершенно очевидно, что в современных условиях государственной независимости потребуется детальная проработка вопросов экономических взаимоотношений субъектов перевозочного процесса, введения новых принципов и структур управления, позволяющих сочетать стратегическое планирование с экономическим регулированием развития транспортных комплексов; перераспределения функций между независимыми государствами и другими уровнями управления железнодорожным транспортом, а также вопросов налоговой, тарифной, кредитной и маркетинговой политики.

6. Принцип комплексности предполагает проведение оценок технологических и технических средств, исследуемых и подлежащих отбору в разряд приоритетно финансируемых, по количественным и качественным(в том числе ипринципиально новым) критериям. Можно использовать такие критерии: совокупный технико-экономический потенциал, интегральная оценка качества, маркетинговые оценки спроса на перевозки с учетом качества, цены потребления транспортной продукции и услуг, индексы конкурентоспособности и др.

7. Важнейшим принципом, определяющим предлагаемый подход к инновационной политике, является также отбор инноваций по максимальной эффективности, оценка которой осуществляется комплексно с позиций эффективности для экономики страны в целом, конкретной фирмы(предприятия) и клиентуры. Например, для экономики страны в целом эффект определяется приростом валового национального продукта и национального дохода, а также укреплением бюджета за счет расширения налогооблагаемой базы. Для фирмы (предприятия) эффект выражается в диверсификации деятельности, приросте прибыли, текущих активов и капитала, укреплении позиций на мировом рынке.

При оценке проектов, содержащих инновацию с участием иностранного капитала, возникает необходимость расчетов (технико-экономического обоснования) эффективности для каждой страны(предполагаемого инопартнера); экономики страны-партнера в целом, инофирмы и клиентуры на внешнем рынке.

При использовании данного принципа считается, что проект будет реализовываться достаточно стабильно, если по всем составляющим достигается положительный эффект.

8. Наконец, совершенно необходимо при выборе перспективных средств рассматривать железнодорожный транспорт как основную часть материальной инфраструктуры и средство формирования единого экономического пространства.

Реализация перечисленных выше принципов комплексности позволит проводить оценку перспективности не только технологических и технических средств или организационно-экономических мероприятий, но и сложных взаимосвязанных комплексов. Предполагается в качестве главного объекта экспертизы рассматривать целостную технологическую систему железнодорожного транспорта, действующую на определенной территории(полигоне). Границы полигона, подлежащего оценке, определяются по различным признакам.

Можно оценивать не только инновации, характеризующиеся масштабностью и сложностью, но и разнотипные инновации. Помимо инноваций техногенного характера, в частности, методы экспертизы позволяют оценивать, например, и те, которые связаны с изменением экономической среды, в которой. Один из важных принципов – это рассмотрение объекта экспертизы в динамике, причем по всему жизненному циклу (от момента возникновения идеи до снятия с производства). Например, экспертиза вариантов последовательности проведения реконструктивных мероприятий в течение заданного периода или жизненного цикла.

Контрольные вопросы:

1. Понятие инвестиций и их классификация.

2. Понятие эффекта.

3. Понятие эффективности инвестиций.

4. Показатели общей экономической эффективности инвестиций.

5. Интегральный эффект.

6. Потребность в дополнительном финансировании.

7. Внутренняя норма доходности.

8. Модифицированная внутренняя норма доходности.

9. Срок окупаемости инвестиций.

10. Индекс рентабельности инвестиций.

11. Инвестиционный проект и экономическая оценка его эффективности.

12. Жизненный цикл инвестиционного проекта.

13. Оценка эффективности инвестиционных проектов развития железнодорожного транспорта.

14. Учет инфляции при оценкеэффективности инвестиционных проектов.

15. Особенности оценки инновационных проектов.