Дисконтирование. Ставки дисконта. Метод калькулятивного построения. Оценка риска. Модель оценки капитальных активов. Стоимость в остаточный период

Метод дисконтированных ден. потоков применяется для оценки предприятий, имеющих определенную историю хоз. деятельности и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития.

Основные этапы:

1.Выбор модели денежного потока.

2.Определение длительности прогнозного периода.

3.Ретроспективнгый анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

4.Анализ и прогноз расходов.

5.Анализ и прогноз инвестиций.

6.Расчет величины ден. потока для каждого года прогнозного периода.

7.Определение ставки дисконта.

8.Расчет стоимости в постпрогнозный период.

9.Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10.Внесение итоговых поправок.

Определение ставки дисконта

С технической, т.е. математической, точки зрения-ставка дисконта -это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов (их может быть несколько) в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уров­ню риска объекты инвестирования, другими словами - это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

для денежного потока для собственного капитала:

* модель оценки капитальных активов;

* метод кумулятивного построения;

для денежного потока для всего инвестированного капитала:

* модель средневзвешенной стоимости капитала.

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока ис­пользуется для оценки в качестве базы. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства,где в качестве весов выступают доли заемных несобственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала (WACC).

Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле:

WACC = A*d1+B*d2

А и В – цена соб. и заемного капитала.

В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконта находится по формуле

R = Rf+ B (R_{m –} Rf) + S1+ S_{2 +} С

где R - требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал); Rf - безрисковая ставка дохода; B- коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного

с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране); R_m- общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг); S1 - премия для малых предприятий; S₂ - премия за риск, характерный для отдельной компании; С - страновой риск.

Модель оценки капитальных активов (САРМ) основана на анализе массивов информации фондового рынка, конкретно - изменений доходности свободно обращаю­щихся акций Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обяза­тельствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банк­ротства практически исключается). Однако, как показывает практика, госу­дарственные ценные бумаги в условиях России не воспринимаются как без­рисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уров­нем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наибо­лее надежных банках). Можно также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление страно-вого риска с целью учета реальных условий инвестирования, существую­щих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную став­ку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и вы­сокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка от­счета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характери­зующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.

Коэффициент бета представляет собой меру риска. На фондовом рынке выделяются два вида риска: специфический для конкретной компании, еще называемый несистематическим (определяется микроэкономическими фак­торами), и общерыночный, характерный, для всех компаний, акции которых находятся обращении, называемый также систематическим'( определяется м акроэкономическими факторами). В модели оценки капитальных акти­вов при помощи коэффициента бета определяется величина систематического риска. Рассчитывается коэффициент бета исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом. Общая доходность рассчитывается следующим образом:

Общая доходность акции компании за период = Рыночная цена акции на конец периода -- Рыночная цена акции на начало периода + Выплаченные за период дивиденды /Рыночная цена на начало периода (%).

Расчет величины стоимости в постпрогнозный период

Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпо­сылке о том, что бизнес способен приносить доход и по~окончанйиг1рогноз-ного периода. Предполагается, что после окончания" "прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные до­ходы.

В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный пери­од используют тот или иной способ расчета ставки дисконта:

- метод расчета по ликвидационной стоимости. Он применяется в том случае, ёсли-вттослепропгозный период ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвида­цией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации). Для оценки дей­ствующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более находящегося в стадии роста, этот подход неприменим;

- метод расчета по стоимости чистых активов. Техника расчетов анало­гична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на лик­видацию и скидку за срочную продажу активов компании. Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной характеристи­кой которого являются значительные материальные активы,

- метод предполагаемой продажи, состоящий в пересчете денежного потока в показатёТга^стоТймости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопостави­мых компаний. Поскольку практика продажи компаний на российском рын­ке крайне скудна или отсутствует, применение данного метода к определе нию конечной стоимости весьма проблематично;

- по модели Гордонаигодовой доход послепрогнозногр периода капита­лизируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализа­ции, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами^оста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона основана на прогнозе получе­ния стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона произво­дится по формуле

V= (CF (1+ g)) / R-g

где V - стоимость в постпрогнозный период;

CF - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

R - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы роста денежного потока.

Конечная стоимость V по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.

Модель Гордона. Средневзвешанная стоимость капитала. Коэффициент капитализации. Определение стоимости предприятия доходным методом. Оценка контрольного пакета акций. Анализ корректировка финансовых счетов.

Суть определения стоимости доходным подходом заключается в том, что стоимость предприятия (бизнеса) в настоящий момент зависит от того какие доходы в будущем этот бизнес способен приносить и в течении какого промежутка времени. Другими словами, доходный подход – это определение текущей стоимости будущих доходов, которые возникнут в результате использования собственности и возможной дальнейшей ее продажи.

I. метод дисконтированных денежных потоков (ДДП)

метод ДДП основан на прогнозировании этих потоков от данного бизнеса, которые потом дисконтируются по ставке дисконта, соответствующей требуемой инвестором ставке дохода.

Основные этапы оценки предприятия методом ДДП

1. Выбор модели денежного потока.

1) для собственного капитала

способ расчета:

Чистая прибыль после уплаты налогов
плюс	амортизационные отчисления
плюс (минус)	уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала
плюс (минус)	уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства
плюс (минус)	прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности
итого равно	денежный поток

2) для всего инвестированного капитала

способ расчета:

прибавля­ем к денежному потоку выплаты процентов по задолженности, которые ра­нее были вычтены при расчете чистой прибыли. Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшитьих сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестирован­ного капитала предприятия.

2. Определение длительности прогнозного периода.

В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагает­ся, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долго­срочные темпы роста или бесконечный поток доходов).

В странах с рыночной экономикой прогнозный период составляет от 5 до 10 лет, однако, в условиях нестабильности допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет. Для точности резуль­тата следует осуществлять дробление прогнозного периода на более мелкие единицы измерения: полугодие или квартал.

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации.

Прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. Составляя прогноз, необходимо учитывать такой фактор как инфляция. Темпы инфляции измеряются с помощью индекса цен по следующей формуле:

I_p = sum (P₁*G₁) / sum (P₀*G₁)

где:

I_p - индекс инфляции

P₁ - цены анализируемого периода

P₀ - цены базового периода

G₁ - кол-во товаров, реализованных в анализируемом периоде

4. Анализ и прогноз расходов.

5. Анализ и прогноз инвестиций.

6. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного пе­риода.

7. Определение ставки дисконта.

Ставка дисконта:

С математической точки зрения ставка дисконта - это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков дохо­дов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости биз­неса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уров­ню риска объекты инвестирования, другими словами - это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопостави­мым уровнем риска на дату оценки.

Существуют различные методики определения ставки дисконта:

Для ден. потока для собственного капитала:

- модель оценки капитальных активов

- метод кумулятивного построения

Для ден потока для всего инвестированного капитала:

- модель средневзвешенной стоимости капитала

в данном случае ставка дисконта, равна сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (став­ка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по креди­там), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле:

WACC = k_d(1-t_c)W_d + k_pw_p + k_sw_s

где:

k_d - стоимость привлечения заемного капитала;

t_c - ставка налога на прибыль предприятия;

k_p - стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);

k_s - стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции);

W_d - доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;

w_p - доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия;

w_s - доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпо­сылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогноз­ного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные до­ходы.

Одним из способов расчета величины стоимости в постпрогнозный период является модель Гордона

По модели Гордона годовой доход послепрогнозного периода капита­лизируется в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализа­ции, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона основана на прогнозе получе­ния стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.

Насчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона произво­дится по формуле

V_(term) = CF_(t+1): (К - g)

где: V_(term) - стоимость в постпрогнозный период;

CF_(t+1 - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

К - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы роста денежного потока.

Конечная стоимость V_(term) по формуле Гордона определяется на момент окончания прогнозного периода.

В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный пери­од могут использоваться и иные способы расчета:

• метод расчета по ликвидационной стоимости. Он применяется в том случае, если в послепрогнозный период ожидается банкротство компании последующей продажей имеющихся активов.

• метод расчета по стоимости чистых активов. Техника расчетов анало­гична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на лик­видацию и скидку за срочную продажу активов компании.

• метод предполагаемой продажи, состоящий в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопостави­мых компаний.

9. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

Основная мысль: величина стоимости бизнеса состоит из суммы текущей стоимости ден. потоков в прогнозный период и текущего значения стоимости в постпрогнозный период

10. Внесение итоговых поправок.

1-я поправка – на сумму стоимостей активов, незадействованных в процессе производства (прибавляется к итоговой величине стоимости)

2-я поправка – на фактическую величину собственного оборотного капитала. Поскольку она может не совпадать с затребованной, избыток должен быть прибавлен, а недостаток – вычтен из величины предварительной стоимости.