Модели формирования портфельных инвестиций

Формирование инвестиционного портфеля обычно связывают с созданием оптимального портфеля по соотношению доходности и риска.

Новый подход к диверсификации портфеля был предложен Гарри Марковичем (Марковицем), основателем современной теории портфеля.

По мнению Марковича, инвестор должен принимать решение по выбору портфеля исходя исключительно из показателей ожидаемой доходности и стандартного отклонения доходности. Это означает, что инвестор выбирает лучший портфель, основываясь на соотношении обоих параметров. При этом интуиция играет определяющую роль. Ожидаемая доходность может быть представлена как мера потенциального вознаграждения, связанная с конкретным портфелем, а стандартное отклонение — как мера риска данного портфеля. Таким образом, после того как каждый портфель был исследован в смысле потенциального вознаграждения и риска, инвестор должен выбрать наиболее подходящий для него портфель.

Метод, применяемый при выборе оптимального портфеля, использует «кривые безразличия». Они отражают отношение инвестора к риску и доходности и могут быть представлены как график, на котором по горизонтальной оси откладываются значения риска, мерой которого является стандартное отклонение, а по вертикальной оси — величины вознаграждения, мерой которого служит ожидаемая доходность. Первое важное свойство кривых безразличия состоит в том, что все портфели, представленные на одной заданной кривой безразличия, равноценны для инвестора. Второе важное свойство кривых безразличия: инвестор будет считать любой портфель, представленный на кривой безразличия, которая находится выше и левее, более привлекательным, чем любой портфель, представленный на кривой безразличия, которая находится ниже и правее.

Число кривых безразличия бесконечно, т.е. как бы ни были расположены две кривые безразличия на графике, всегда существует возможность построить третью кривую, лежащую между ними. Также можно сказать, что каждый инвестор строит график кривых безразличия, представляющих его собственный выбор ожидаемых доходностей и стандартных отклонений. Поэтому инвестор должен определить ожидаемую доходность и стандартное отклонение для каждого потенциального портфеля и нанести их на график в виде кривых безразличия.

Инвесторы, формируя портфель, стремятся максимизировать ожидаемую доходность своих инвестиций при определенном приемлемом для них уровне риска (и наоборот, минимизировать риск при ожидаемом уровне доходности). Портфель, удовлетворяющий этим требованиям, называется эффективным портфелем. Наиболее предпочтительный для инвестора эффективный портфель является оптимальным.

Инвестор выберет свой оптимальный портфель из множества портфелей, каждый из которых обеспечивает: —

максимальную ожидаемую доходность для некоторого уровня риска; —

минимальный риск для некоторого значения ожидаемой доходности.

Набор портфелей, удовлетворяющий этим двум условиям, называется эффективным множеством. Причем особую важность имеют портфели, находящиеся на границе этого множества.

Для измерения риска, связанного с отдельной ценной бумагой, достаточно таких показателей, как вариация или стандартное отклонение (стандартная девиация). Но в случае портфеля необходимо принимать во внимание их взаимный риск, или ковариацию. Ковариация служит для измерения двух основных характеристик: 1)

вариации доходов по различным ценным бумагам, входящим в портфель; 2)

тенденции доходов этих ценных бумаг, которые могут изменяться в одном или разных направлениях.

Другим показателем, используемым для анализа портфеля ценных бумаг, является коэффициент корреляции, который может варьироваться от +1,0 (когда значения двух переменных изменяются абсолютно синхронно, т.е. изменяются в одном и том же направлении) до -1,0 (когда значения переменных изменяются в точно противоположных направлениях). Нулевой коэффициент корреляции показывает, что изменение одной переменной не зависит от изменения другой. Значительная часть различных групп акций на биржах ведущих стран имеет положительный коэффициент корреляции.

Эффективная диверсификация по Марковичу предусматривает объединение ценных бумаг с коэффициентом корреляции менее единицы без существенного снижения доходности по портфелю. В общем, чем ниже коэффициент корреляции ценных бумаг, входящих в портфель, тем менее рискованным будет портфель. Это справедливо независимо от того, насколько рискованными являются данные ценные бумаги, взятые в отдельности, т.е. недостаточно инвестировать в как можно большее количество ценных бумаг, нужно уметь правильно выбирать эти ценные бумаги. Такая диверсификация в экономической литературе носит название «чудо диверсификации». Одновременные инвестиции в акции компаний, продукция которых взаимосвязана, в этом случае будут нецелесообразны.

Переход от портфеля из двух ценных бумаг к портфелю из я-ных бумаг предполагает: во-первых, огромный объем необходимых вычислений и в связи с этим возрастает важность использования компьютера и созданного Марковичем алгоритма; во-вторых, увеличение объема исходной информации, необходимой для аналитика. Поэтому на практике чаще используется модель, в основу которой положена корреляция доходов отдельного вида инвестиций с некоторым «индексом», а не со всеми остальными объектами инвестирования, взятыми в отдельности, а также модель ценообразования на капитальные активы.

Модель ценообразования на капитальные активы (САРМ) основывается на том факте, что инвесторы, вкладывающие средства в рисковые активы, ожидают некоторого дополнительного дохода, превышающего безрисковую ставку дохода как компенсацию за риск владения этими активами. Подобное требование описывается техническим термином «неприятие риска». Не принимающие риск инвесторы не обязательно избегают его. Однако они требуют компенсацию в форме дополнительного ожидаемого дохода за принятие риска по инвестициям, доходность по которым не является гарантированной.

САРМ предполагает, что норма дохода по рисковому активу складывается из нормы дохода по безрисковому активу (безрисковой ставки) и премии за риск, которая связана с уровнем риска по данному активу.

Фундаментальное допущение, положенное в основу данной модели, состоит в том, что та часть ожидаемого дохода по ценной бумаге или другому рисковому активу, которая приходится на премию за риск, является функцией связанного с данным активом систематического риска. Поскольку специфический риск достаточно легко можно устранить диверсификацией портфеля, то с точки зрения рынка он не является необходимым. А раз так, то рынок «не вознаграждает» инвестора за этот риск; вознаграждение за риск зависит только от систематического риска.

В соответствии с САРМ, если ожидаемая норма дохода и уровень риска будут такими, что точка, соответствующая данной ценной бумаге, окажется ниже прямой рынка ценных бумаг, то эта ценная бумага недооценена в том смысле, что доход по ней ниже, чем если бы он был в случае корректной оценки. Если норма дохода по ценной бумаге соответствует уровню риска, то такая ценная бумага будет размещаться на прямой рынка ценных бумаг.

Основные постулаты, на которых построена современная классическая портфельная теория, следующие:?

рынок состоит из конечного числа активов, доходности которых для заданного периода считаются случайными величинами;?

инвестор в состоянии, например, исходя из статистических данных получить оценку ожидаемых (средних) значений доходностей и их попарных ковариаций и степеней возможной диверсификации риска;?

инвестор может сформировать любые допустимые (для данной модели) портфели из имеющихся на рынке активов. Доходность портфелей является также случайной величиной;?

сравнение выбираемых портфелей основывается только на двух критериях: средней доходности и риске;?

инвестор не склонен к риску, из двух портфелей с одинаковой доходностью он обязательно выберет портфель с меньшим риском.

Модель оценки капитальных активов (модель Шарпа). Ожидаемую доходность актива можно определить с помощью так называемых индексных моделей. Их суть в том, что изменение доходности и цены актива зависят от ряда показателей, характеризующих состояние рынка, или индексов.

Модель Шарпа часто называют рыночной моделью. В ней представлена зависимость между ожидаемой доходностью актива и ожидаемой доходностью рынка. Она предполагается линейной. Независимая случайная ошибка показывает специфический риск актива, который нельзя объяснить действием рыночных сил. Значение ее средней величины равно нулю. В случае широко диверсифицированного портфеля значения случайных переменных в силу того, что они изменяются как в положительном, так и в отрицательном направлении, гасят друг друга, и величина случайной переменной для портфеля в целом стремится к нулю. Поэтому для широко диверсифицированного портфеля специфическим риском можно пренебречь.

Общее содержание фундаментального анализа финансовых инвестиций

В систем методов исследования конъюнктуры инвестиционного рынка наиболее надежным является фундаментальный анализ

Школа фундаментального анализа рынка возникла с развитием прикладной экономической науки. В ее основе лежат знания о макро-экономическую жизнь общества и его влияние на динамику цен инвестиционных активе ив.

Фундаментальный анализ основан на исследовании отдельных факторов, влияющих на динамику изучаемых, и определении возможного изменения этих факторов в предстоящем периоде

Главной целью фундаментального анализа является определение тех рыночных инвестиционных активов, чья оценка является завышенной или заниженной Базовой тезисом фундаментального анализа является следующая мысль: все ценные бумаги имеют неотъемлемую, или внутреннюю, стоимость, и к ней со временем должна приближаться их текущая рыночная стоимость, есть курс, по которым они продаются.

Используя соответствующие модели и методы, финансовые аналитики пытаются:

- определить внутреннюю стоимость инвестиционного актива;

- сопоставить эту стоимость с текущим рыночным курсом;

- оценить соответствующие трансакционные издержки и риски;

- спрогнозировать возможную будущую доходность инвестиций Специалист по ценным бумагам располагает много

аналитических инструментов, но фактически все они основываются на концепции оценки текущей стоимости, поскольку внутренняя стоимость инвестиционных активов - это текущая ожидаемых доходов (дивидендов, процента таких, доходов от прироста капитала или убытков (при изменении курсов)) от инвестирования в пределах выбранного горизонта анализ.

Фундаментальный анализ проводится на четырех уровнях - ма-кроекономичному, региональном, отраслевом и микроэкономическом

Макроэкономический фундаментальный анализ предназначен для выявления общих тенденций, характеризующих состояние экономики страны в целом, формируют благоприятность общей макроекономич-ной ситуации для я инвестирования.

В макроэкономическом анализе особый интерес представляет прогноз поворотных точек конъюнктуры и воздействие на курс инвестиционных активов таких монетарных параметров как движение денежной массы или процента

Между изменением конъюнктуры и движением инвестиционных активов существует такая взаимосвязь В фазе оживления конъюнктуры, которая характеризуется увеличением поступления заказов, улучшением загрузки произ чих мощностей, а также малыми финансовыми затратами, обусловленными низкими процентными ставками, предприятиям легче обеспечивать положительную динамику прибыли, чем в фазе экономического спада ожидания я активизации поступлений прибыли могут вызывать повышение курса инвестиционных активов, поскольку в основе фундаментального анализа лежит предположение, что ожидаемые предприятиями доходы определяют курс инвестиционных активов.

Низкие процентные ставки также является фактором, обеспечивающим повышение привлекательности инвестирования в ценные бумаги Это объясняется следующими причинами:

- при снижении процентов инвестиции в акции становятся более привлекательными по сравнению с вложением средств в облигации, доходность которых напрямую зависит от размера процентной ставки, а это вызывает рост я курса акций

- положительный эффект от снижения процентов получают отдельные предприятия, поскольку сокращаются затраты на уже проведенные инвестиции, финансируемые за счет кредитов Снижение затрат формирует инвестиции ийний капитал для дополнительных инвестиций Рост спроса на средства производства в результате увеличения инвестиционной активности предприятий стимулирует рост среди предприятий других отраслей производственной сферы Таки образом возникает эффект мультипликатора, который проявляется в волнообразной передачи импульса повышения инвестиционной активностисті.

Фундаментальный анализ регионального уровня аналогичен макроекономичному фундаментальному анализу (с учетом разницы масштабах соответствующих территориальных экономических систем) и оперирует экономическими и факторами, которые характерны для регионов (областей, районов.

Цель отраслевого фундаментального анализа - оценка инвестиционной привлекательности сферы экономической деятельности или отрасли промышленности, в которую предполагается осуществить вложения экономических ресурсов

Отраслевом анализа всегда должен предшествовать общеэкономический анализ При этом целесообразно учитывать, что экономическое развитие отрасли не обязательно идет параллельно с развитием общеэкономической кон конъюнктуры Соответственно, в целях анализа отрасли можно группировать следующим образомм:

- отрасли, рождаются;

- отрасли, растут, развиваются;

- стабильные отрасли;

- циклические отрасли;

- отрасли, упадок;

- спекулятивные отрасли