Пример оценки эффективности альтернативных инвестиционных проектов в условиях дефицита финансовых ресурсов

Предприятию приходится выбирать из нескольких перспективных и выгодных инвестиционных проектов один или несколько и, следовательно, отвергать при этом некоторые из них. Одна из важных причин этого - де­фицит финансовых ресурсов предприятия. Финансовые ограничения на ве­личину инвестиций заставляют предприятие принимать к реализации ин­вестиционные проекты, составляющие такую комбинацию, которая обеспе­чивает наибольшую совокупную эффективность.

Предположим, что у предприятия имеются следующие предложения для инвестирования средств (возможные инвестиционные проекты), ран­жированные в убывающем порядке по индексу рентабельности (отношение текущей стоимости будущих чистых денежных потоков к первоначальным инвестиционным затратам), информация о которых приведена в табл. 9.

Таблица 9. Перечень инвестиционных предложений предприятия

Инвестиционные предложения (проекты)	А	В	С	D	Е	F
Индекс рентабельности РI	1,27	1,21	1,19	1,16	1,11	1,08
Требуемые инвестиции IС, тыс. руб.	2,7	2,4	1,0	1,3	0,4	1,2

Рассчитывая собственные финансовые ресурсы, предприятие плани­рует инвестировать 7,5 млн. руб. В этом случае оно выберет из предложен­ных инвестиционных проектов те, прогнозируемая рентабельность кото­рых максимальна, а сумма всех первоначальных инвестиционных затрат не превысит 7,5 млн. руб. В данном случае это инвестиционные предложе­ния А, В, С и D, поскольку их бюджет (7,4 млн. руб.) укладывается в запла­нированную величину инвестиционных затрат, и они обладают наиболь­шей потенциальной рентабельностью.

Пример 10. Компания рассматривает четыре возможных варианта ин­вестиционных проектов, для которых требуются одинаковые капитало­вложения, равные 720 тыс. руб. Необходимо выбрать оптимальный инвес­тиционный проект. Финансирование проектов предполагается осущест­вить за счет банковского кредита ценой 18% годовых.

Компоненты денежных потоков и рассчитанные показатели эффек­тивности приведены в табл. 10.

Таблица 10. Инвестиционный анализ проектов A,B,C и D

Прогнозируемые денежные потоки, тыс. руб.
Год	Проект А	Проект B	Проект С	Проект D
0-й	-720	-720	-720	-720
1-й
2-й
3-й
4-й
5-й
Показатели эффективности проектов
NРV	166,8	243,0	109,1	206,7
РI	1,23	1,34	1,15	1,29
IRR	21,0%	22,3%	27,9%	27,8%
РР	2,0 года	2 года 4мес.	2 года 2 мес.	1 год 9, 5 мес.

Анализ данных, приведенных в таблице, позволяет сделать следующие выводы.

1. Все четыре проекта могут быть приняты к реализации, поскольку по всем четырем критериям «противопоказаний» нет.

2. Наилучший показатель NPV = 243,0 тыс. руб. принадлежит второму проекту - проекту В. Следовательно, реализация этого проекта может дать наибольшее увеличение капитала. Кроме этого, этот же вариант характеризуется наибольшим из всех рассматриваемых значений индексом рентабельности РI = 1,34, т.е. чистая текущая стоимость будущих доходов от проекта на 34% превышает величину инвестиций.

3. Наибольшей финансовой устойчивостью обладает третий инвестиционный проект, проект С, поскольку величина его показателя IRR = 27,9%, однако, принимая во внимание то, что банк предоставил ссуду под 18% годовых, это преимущество данного проекта не имеет существенного значения перед другими проектами.

4. Наименьший срок окупаемости РР = 1 год 9,5 мес. у проекта В, но, учитывая, что разница в сроках окупаемости между наибольшим значением (2 года 4 мес.) и наименьшим значением составляет чуть больше полугода, этим преимуществом проекта В можно пренебречь.

Итак, рассмотрение данных инвестиционных проектов по четырем критериям показало, что приоритет в выборе следует отдать проекту В, как наиболее оптимальному. Причем вывод этот сделан главным образом на основе показателя чистой текущей стоимости проекта. Следует признать, что при оценке эффективности инвестиций именно показателю NРV отдается предпочтение. Объясняется это следующими факторами. Во-первых, эта абсолютная величина прямо характеризует прогнозируемую величину прироста капитала предприятия в случае реализации предлагаемого инвестиционного проекта. Во-вторых, планируя реализацию нескольких инвестиционных проектов, можно суммировать показатели чистой текущей стоимости NPV каждого из них, что дает в кумулятивном виде величину прироста капитала.

При анализе альтернативных инвестиционных проектов использование показателя внутренней нормы доходности IRR в силу присущих ему свойств носит ограниченный характер - поскольку IRR является относительным показателем, исходя из его величины невозможно сделать вывод о размере увеличения капитала предприятия при рассмотрении альтернативных проектов. Учет влияния инфляции при оценке инвестиционных проектов

При оценке эффективности капитальных вложений необходимо учитывать влияние инфляции. Это достигается путем корректировки компонентов денежного потока или коэффициента дисконтирования на индекс инфляции.

Используемая ставка дисконтирования, которая представляет собой ставку дохода, используемую для определения текущей стоимости будущих доходов, должна соответствовать применяемому потоку. Для реального (очищенного от инфляционной составляющей) денежного потока используется реальная ставка дисконтирования. Для номинального (учитывающего инфляционные ожидания) денежного потока применяют номинальную ставку дисконтирования. Для денежного потока для собственного капитала используют ставку дисконтирования для собственного капитала. Для денежного потока для инвестированного капитала используют ставку дисконтирования, определяемую как средневзвешенную стоимость капитала.

Если используется реальный денежный поток, то ставка дисконта, учитывающая инфляционную составляющую, должна быть скорректирована на величину инфляции по модели Фишера, либо необходимо использовать в расчетах номинальный денежный поток

Переход от номинальной (применяемой в условиях инфляции) ставки дисконтирования r_N к реальной (обычной) ставке по модели Фишера осуществляется по формуле:

Формула 13. Реальная ставка дисконтирования

где i - индекс инфляции.

В качестве комментария к формуле Фишера следует указать, что ставка дисконтирования и индекс инфляции должны относиться к одинаковым по длительности периодам, например год, квартал или месяц.

Преобразуем формулу для расчета ставки дисконтирования следующим образом:

Формула 14

При небольших значениях индекса инфляции (i < 5%) последним слагаемым в практических расчетах можно пренебречь, и формула принимает более простой вид:

Формула 15

Иллюстрацией формулы Фишера может быть следующий пример. Пусть требуемая доходность некоторого проекта без учета инфляции составляет 7% годовых. Это означает, что 1000 руб. в начале года и 1070 руб. в конце года имеют одинаковую ценность (стоимость) для инвестора. Предположим, что уровень инфляции составляет величину в размере 11% в год. Следовательно, чтобы обеспечить прирост капитала в 7% и предотвратить его обесценение, доходность проекта с учетом инфляции должна составлять:

1 - (1 + 0,07) X (1 + 0,11) = 0,1877 = 18,8% годовых.

Наиболее совершенной является методика, предусматривающая корректировку всех факторов (в частности, объема выручки и переменных расходов), влияющих на денежные потоки проектов. При этом используются различные индексы, поскольку динамика цен на продукцию предприятия и потребляемое им сырье может существенно отличаться от динамики инфляции. Рассчитанные с учетом инфляции денежные потоки анализируются с помощью критерия NРV.

Методика корректировки на индекс инфляции коэффициента дисконтирования является более простой.

Пример 11. Инвестиционный проект имеет следующие характеристики: величина инвестиций 48 млн. руб.; длительность проекта 3 года; доходы по годам (в млн. руб.): 20; 20; 25; текущий коэффициент дисконтирования (без учета инфляции) 10%; среднегодовой индекс инфляции 5%. Целесообразно ли принять проект?

Если проект оценивать без учета влияния инфляции, то проект следует принять, поскольку:

Формула 16. Пример 11. NPV (без учета инфляции)

Если проект оценивать с учетом влияния инфляции (т.е. при номинальной ставке дисконтирования, равной (1 + 0,1) х (1 + 0,05) - 1 = 1,155 - 1 = 0,155 = 15,5%, то проект следует отвергнуть, так как чистая текущая стоимость проекта отрицательна:

Формула 17. Пример 11. NPV (с учетом инфляции)

Основными формальными характеристиками инвестиционного проекта, требующими учета влияния инфляции, являются элементы денежного потока и коэффициент дисконтирования, причем учет риска осуществляется корректировкой только одного из этих параметров - либо компонентов денежного потока, либо ставки дисконтирования.