Метод кумулятивных построений

Согласно этому подходу в качестве основы дисконта берется доходность безрисковых вложений, затем к этой величине добавляются оценки (выраженные в процентах) всех видов рисков, ассоциируемых с данным проектом, а также процент, соответствующий уровню инфляции:

r = rf + ri + Δr

где: rf - доходность безрисковых активов; ri - уровень инфляции; Δr - страховая премия за риски, оказывающие влияние на доходность проекта.

Многие авторы считают, что метод кумулятивного построения ставки дисконта является наиболее подходящим в условиях Россия, так как он позволяет произвести выбор ставки дисконтирования в зависимости от конкретных характеристик инвестиционного объекта и целей оценки.

Метод кумулятивного построения ставки дисконта для собственного капитала применяется при оценке закрытых компаний, для которых сложно найти сопоставимые открытые компании-аналоги.

При использовании кумулятивного метода за основу берется безрисковая ставка, к которой прибавляется премия за риск инвестирования в закрытые компании. Эта премия представляет собой доход, который "требует" инвестор в качестве компенсации за несистематические риски - то есть дополнительные риски, связанные с вложениями в данную компанию, по сравнению с безрисковыми инвестициями.

В общем виде модель кумулятивного построения выглядит следующим образом:

r = rf + С1 + С2 + … + Сi

где r - требуемая инвестором ставка доходности; rf - безрисковая ставка доходности; Сi - дополнительные премии (надбавки) за конкретные риски.

Величины дополнительных премий (надбавки) за конкретные риски принимаются по данным таблицы 1.7.

Таблица 1.7 - Величины дополнительных премий (надбавки)

за конкретные риски

Дополнительные премии (надбавки) за конкретные риски
Обозначение	Назначение премии	Величина, %
С1	Качество управления	0 - 5
С2	Размер компании	0 - 3
С3	Финансовая структура компании	0 - 5
С4	Производственная и территориальная диверсификация	0 - 3
С5	Диверсификация покупателей продукции компании и поставщиков продукции и услуг	0 - 4
С6	Рентабельность предприятия и прогнозируемость его доходов	0 - 4
С7	Прочие собственные риски	0 - 5

Каждый метод расчета ставки дисконтирования применяется в различных случаях, и имеет как собственные недостатки, так и положительные стороны.

Кумулятивный метод более предпочтителен в случае отсутствия сравнительных данных и при оценке малых и закрытых компаний. Факторы риска, исследуемые в рамках модели кумулятивного построения, во-первых, практически идентичны факторам финансового риска, анализируемым при расчете бета в модели САРМ; во-вторых, представляют собой факторы несистематического риска, учитываемые в ставке дисконта в качестве одного из слагаемых.

Пример выполнения расчета лабораторной работы:

Данные для расчета приведены в приложении 2:

Направление использования инвестиций – модернизация производства.

Уровень риска – средний.

Расчетный год – 2014.

Величина собственного капитала Vc - 10 млн. руб.

Величина заемного капитала Vз - 100 млн. руб.

Ставка доходности собственного капитала rс - 19 %.

Ставка доходности заемного капитала rз - 14 %.

Ставка налога на прибыль, rпр - 20 %.

Класс инвестиций – 3.

Решение

1. По методике Центрального Банка России ставка дисконтирования согласно данным таблицы 1.1 равна q = 20%.

2. По методу расчета, исходя из уровня риска предполагаемого инвестиционного проекта, ставка дисконтирования согласно данным таблицы 1.2 равна q = 20%.

3. Согласно методическим рекомендации ТПП РФ нахождение ставки дисконтирования начинается с расчета коэффициента дисконтирования (Кi):

Кi = (r - H)/(100 + H)

Величина ставки рефинансирования (табл.1.3) в 2012 году составляет r = 8,25%, темп инфляции H = 6,58%.

Кi = (8,25 – 6,58)/(100 + 6,58) = 0,0157 или 1,57%.

Тогда ставка дисконтирования, учитывающая риски при реализации проектов равна (Р =15%, найденного по таблице 1.4).

q = Кi + Р/100 = 1,57 + 15 = 16,57% или 0,1657

4. По методу оценки средневзвешенной стоимости капитала величина WACC, равная ставке дисконтирования рассчитывается следующим образом.

WACC= rс ∙ dс + rз ∙ dз ∙ (1 - rпр) при этом dс + dз = 1

Доля собственного капитала в общей сумме капитала определяется по формуле dс = Vc/V, а доля заемного капитала в общей сумме капитала dз = Vз/V. V=Vc+Vз

dс =20/(20 + 170) = 0,105

dз =170/(20 + 170) = 0,895, тогда 0,105 + 0,895 = 1,0

Тогда

q = WACC = 20% ∙ 0,105 + 13% ∙ 0,895 ∙ (1 – 0,2) = 0,021+0,116*0,8 = 0,114 или 11,4%

Ставка налога на прибыль 20% или 0,2

5. По методу оценки доходности величина ставки доходности равная ставке дисконтирования рассчитывается следующим образом.

r = rf + (rm – rf) ∙ β

Величина доходности безрисковых активов может быть принята rf = 9,5%. Величина среднерыночной нормы прибыли, в соответствии с данными таблицы 1.5 относится к 5 классу инвестиций. Следовательно, находится в пределах от 20 до 25%. Принимаем rm = 23%.

Коэффициент систематического риска вложений в соответствии с данными таблицы 1.6 принимается равным β = 1. Тогда

q = r = 9,5 + (23 – 9,5) ∙ 1 = 23%

6. По методукумулятивных построений ставки доходности равная ставке дисконтирования рассчитывается следующим образом.

r = rf + С1 + С2 + … + Сi

Величина доходности безрисковых активов может быть принята, как и в предыдущем методе равной rf = 9,5%. Дополнительные премии (надбавки) за конкретные риски Сi принимаются экспертами по данным таблицы 7.

Принимаем премию за качество управления С1 = 2,0; премию за размер компании С2 = 1,0; премию за финансовую структуру компании С3 = 2,0; премию за производственную и территориальную диверсификацию С4 = 1,0; премию за диверсификацию покупателей продукции компании и поставщиков продукции и услуг С5 = 2,0; премию за рентабельность предприятия и прогнозируемость его доходов С6 = 2,0; премию за прочие собственные риски С7 = 2,0. Тогда

q = r = 9,5 + 2,0 + 1,0+ 2,0 + 1,0 + 2,0 + 2,0 + 2,0 = 21,5%

Таким образом, среднее значение ставки дисконтирования, найденное разными методами равно:

q ср = (20 + 20 + 16,57 + 11,4 + 23 + 21,5)/6 = 18,75%

Следовательно, для дальнейших расчетов принимаем величину ставки дисконтирования равную q = 18,75%.