Заемный капитал

(лендеры)

Инвестированный капитал

(инвесторы)

ROI

Собственный капитал

(собственники)

Активы фирмы

Операционная _ Налоги _ Д^оход
прибыль ~ инвесторов

Проценты к уплате

Чистая прибыль

Временно

Привлекаемые

Средства

(кредиторы)

ВЕР

ROA

Р го

О

I I

S О)

ROE

Движение финансовых ресурсов при создании фирмы и осуществлении ее текущей деятельности.

Генерирование прибыли в процессе функционирования фирмы.

СП

I

О

- — ■>■

Связь показателей, отражающая логику расчета аналитического коэффициента.

Вознаграждение основных лиц, участвующих в деятельности фирмы и в распределении ее операционной прибыли.

Рис. 10.6. Логика распределения доходов фирмы и расчета показателей рентабельности инвестиций

СО

308 • Глава 10. Индикаторы оценки результативности деятельности фирмы

Рентабельность инвестиций с позиции инвесторов. При проведении аналитических расчетов с позиции инвесторов, т. е. физических и юридических лиц, обеспечивающих предприятие капиталом на долгосрочной основе, состав исходных показателей не­сколько меняется, Совокупным доходом инвесторов (акционеров и лендеров) служит чистая прибыль и величина процентов к уплате. Этот совокупный доход может сравни­ваться либо со всеми активами, либо с долгосрочным капиталом; в первом случае рас­считывается коэффициент, известный как рентабельность активов (ROA), во втором - рентабельность инвестированного капитала (ROI):

^{P + I} (10.21)

А

ROI = ^Р" ^{+ 7}", (10.22)

C_L-CL ^У

где Р_п - чистая прибыль (прибыль, доступная к распределению среди собственников); Q - совокупный капитал (итог балаиса-нетто по пассиву); In - проценты к уплате; CL - краткосрочные пассивы.

Экономическая интерпретация приведенных коэффициентов дается так же, как и для показателя ВЕР. Сопоставление дохода инвесторов с величиной активов впол­не оправданно, поскольку именно инвесторы инициировали создание данного пред­приятия и финансово обеспечивают его функционирование в стратегическом плане. Предоставив свои финансовые ресурсы в долгосрочное пользование, иммобилизо­вав их в активы предприятия, инвесторы, по сути, одобрили логику создания именно такого имущественного комплекса с вполне определенным составом материально-технической базы как источником их потенциальных доходов. Показатель ROA ха­рактеризует с позиции инвесторов генерирующую мощь активов, в которые вложен капитал.

Показатель ROI дает несколько иную оценку эффективности и целесообразности взаимоотношений между инвесторами и созданным ими предприятием - он характери­зует доходность долгосрочного капитала.

Рентабельность инвестиций с позиции предприятия. В этом случае речь также идет либо о рентабельности активов, либо о рентабельности инвестированного капитала с тем лишь отличием, что в формулах (10.21) и (10.22) сумма процентов учитывается в послеиалоговом исчислении. Логика рассуждений такова. Для предприятия регуляр­ные начисления вознаграждений основным поставщикам капитала (акционерам и лен-дерам) являются затратами. Однако с позиции предприятия рубль в чистой прибыли и рубль в процентах к уплате, трактуемых как «затраты», не вполне сопоставимы, по­скольку первый исчислен на посленалоговой базе, а второй - на доналоговой (см. рис. 10.5). Для того чтобы исключить данную несопоставимость, проценты пересчиты-ваются в посленалоговую базу путем умножения их величины на множитель (1-7), где Т - ставка налога на прибыль. Таким образом, формулы расчета коэффициентов рента­бельности активов (ROA_ot) и инвестированного капитала (ROI_rit) в посленалоговом ис­числении имеют следующий вид:

(10.23)

10.2. Оценка и анализ прибыльности и рентабельности • 309

Рентабельность инвестиций с позиции собственников предприятия. Возможны два подхода к исчислению коэффициентов в зависимости от того, выделяются дер­жатели обыкновенных акций из общей совокупности собственников предприятия или нет. Если такого обособления не делается (например, число владельцев приви­легированных акций невелико или их вообще нет), то рассчитывается показатель рентабельности (доходности) собственного капитала (ROE); если желательно обо­собление владельцев обыкновенных акций, то в дополнение к ROE рассчитывается показатель рентабельности (доходности) собственного обыкновенного капитала (ROCE):

ROE=^-; (10.25)

Р -PD

ROE= ", (10.26)

E-PS '

где Е - собственный капитал (в отечественном балансе это итог раздела «Капитал и ре­зервы»);

PD - дивиденды по привилегированным акциям;

PS - привилегированные акции.

Все рассмотренные показатели в той или иной форме уже получили определен­ную известность и в нашей стране, однако их расчет связан с некоторыми сложно­стями. В частности, несмотря на рекомендации ПБУ 4/99, проценты к уплате в отчет­ности, как правило, не выделяются. Однако в рамках внутрифирменного финансового анализа соответствующую информацию несложно найти в системе бухгалтерского учета.

10.2.4.2. Оценка рентабельности продаж

Показатели оценки эффективности инвестиций дополняются коэффициентами рентабельности продаж. Возможны различные алгоритмы их исчисления в зависимо­сти от того, какой из показателей прибыли заложен в основу расчетов, однако чаще все­го используются валовая, операционная (прибыль до вычета процентов и налогов) или чистая прибыль. Соответственно рассчитывают три показателя рентабельности про­даж: (а) норма валовой прибыли, или валовая рентабельность реализованной продук­ции (GPM); (б) норма операционной прибыли, или операционная рентабельность реализованной продукции (OIM); (в) норма чистой прибыли, или чистая рентабель­ность реализованной продукции (NPM):

_срм _ Валовая прибыль _ S - COGS, (10 27)

Выручка от реализации S

„ _ Операционная прибыль _ S-COGS-ОЕ
Выручка от реализации S

NPM= Чистая прибыль ₌^ _(iQ2Q)

Выручка от реализации S

где COGS - себестоимость реализованной продукции; ОЕ - операционные расходы.

Интерпретация коэффициентов рентабельности продаж очевидна - они показыва­ют, какую часть в каждом рубле выручки от продаж составляет соответственно валовая, операционная или чистая прибыль. Каких-либо нормативов для этих показателей не существуют, поэтому их значения сравнивают со среднеотраслевыми, а также оцепива-

310 • Глава 10. Индикаторы оценки результативности деятельности фирмы

ют в динамике. В принципе, считается, что рост рентабельности - положительная тен­денция, однако необходимо всегда иметь в виду, за счет чего было достигнут рост, не было ли необоснованного снижения себестоимости продукции и других затрат, которое может сказаться на качестве производимой продукции.

10.2.4.3. Факторный анализ рентабельности

Показатели рентабельности капитала являются, по сути, наиглавнейшими в систе­ме критериев оценки деятельности фирмы. Поэтому понятно стремление управлять ба­зовыми факторами, влияющими на значения этих индикаторов. Один из наиболее рас­пространенных подходов к выявлению факторов реализован в известной факторной модели фирмы «Дюпоп». Назначение модели - идентифицировать факторы, опреде­ляющие эффективность функционирования предприятия, оценить степень их влияния и складывающиеся тенденции в их изменении и значимости. Поскольку существует множество показателей эффективности, выбран один, по мнению аналитиков, наибо­лее значимый - рентабельность собственного капитала (ROE). Схематическое пред­ставление модели приведено на рис. 10.7.

В основу приведенной схемы анализа заложена следующая жестко детерминиро­ванная трехфакторная зависимость:

к, _(1О.зо)

S A E S А Е

где Р_п - чистая прибыль;

S - выручка от продаж;

А - стоимостная оценка совокупных активов фирмы;

Е - собственный капитал

LTD - заемный капитал (долгосрочные обязательства);

CL - краткосрочные обязательства.

Из представленной модели видно, что рентабельность собственного капитала зави­сит от трех факторов: рентабельности продаж, ресурсоотдачи и структуры источников средств, авансированных в данное предприятие. Значимость выделенных факторов с позиции текущего управления объясняется тем, что они в определенном смысле обоб­щают все стороны финансово-хозяйственной деятельности предприятия, его статику и динамику и, в частности, бухгалтерскую отчетность: первый фактор обобщает «Отчет о прибылях и убытках», второй — актив баланса, третий - пассив баланса.

Этим факторам и по уровню значимости, и по тенденциям изменения присуща от­раслевая специфика, о которой необходимо знать аналитику. Так, показатель ресур­соотдачи может иметь невысокое значение в высокотехнологичных отраслях, отли­чающихся капиталоемкостью, напротив, показатель рентабельности хозяйственной деятельности в них будет относительно высоким. Высокое значение коэффициента финансовой зависимости могут позволить себе фирмы, имеющие стабильное и про­гнозируемое поступление денег за свою продукцию. Это же относится к предприяти­ям, имеющим большую долю ликвидных активов (предприятия торговли и сбыта, байки). Значит, в зависимости от отраслевой специфики, а также конкретных финансово-хозяйственных условий, сложившихся на данном предприятии, оно мо­жет делать ставку на тот или иной фактор повышения рентабельности собственного капитала.

Анализируя рентабельность собственного капитала в пространственно-временном аспекте, необходимо принимать во внимание три ключевые особенности этого показа­теля, существенные для формулирования обоснованных выводов.