Средневзвешенная оценка инвестиционного капитала

Стоимость капитала представляет собой уровень расходов, которые несет фирма по привлечению и обслуживанию капитала. Стоимость капитала по предприятию в целом определяется как средневзвешенная стоимость капитала, где в качестве весов выступает удельный вес отдельных элементов капитала в его общей сумме:

;(%) (1)

где Уд.в_i - удельный вес i-того элемента (%);

С_i - стоимость i-того элемента капитала (руб.).

В любой своей форме капитал имеет определенную стоимость, уровень которой должен учитываться в процессе его вовлечения в экономический процесс. Для инвесторов и кредиторов это требуемая норма доходности на предоставляемый в пользование капитал, а для предприятия – удельные затраты по привлечению и обслуживанию используемых финансовых средств

Стоимость капитала рассчитывается по отдельным элементам и по предприятию в целом (средневзвешенная стоимость капитала).

Также рассчитывается предельная стоимость капитала – уровень стоимости каждой новой единицы, дополнительно привлекаемого предприятием капитала.

, (2)

где ∆ССК - прирост средневзвешенной стоимости капитала;

∆К - прирост всего капитала.

Прирост дополнительного капитала за счет собственных и заемных средств на каждом этапе развития предприятия имеет свои пределы.

Так рост собственного капитала за счет прибыли ограничен её объемом. Увеличение выпуска эмиссии ценных бумаг сверх емкости фондового рынка возможно только при высоком уровне дивидендов и процентов, выплачиваемых акционерам и кредиторам, что в свою очередь увеличивает ССК. Привлечение дополнительного банковского кредита сопровождается увеличением кредитного и процентного риска для взаимодавцев, кроме того, кредитные ресурсы банков ограничены. Тогда предельную стоимость капитала необходимо сравнивать с ожидаемой нормой прибыли по отдельным коммерческим операциям и проектам для реализации которых и требуется привлечение дополнительного капитала.

Ожидаемая норма прибыли должна быть выше предельной стоимости капитала. Критерием оценки является расчет показателя предельной эффективности капитала:

, (3)

где ∆ССК - прирост средневзвешенной стоимости капитала;

∆ РК - прирост нормы рентабельности капитала

Таким образом, показатель средневзвешенной цены капитала используется для:

· выбора оптимальных схем финансирования нового бизнеса;

· измерения рыночной стоимости предприятия;

· оценки достаточности формирования прибыли предприятия от операционной деятельности;

· оценки решений в сфере реального инвестирования;

· оценки решений в сфере финансового инвестирования;

· оценки решений относительно использования аренды (лизинга) производственных основных средств;

· оценки решений по реорганизации предприятий;

· оценки степени риска в хозяйственной деятельности предприятия.

Финансовая структура капитала представляет собой соотношение величин собственного и заемного капитала, всех форм собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием.

Собственный капитал формируется на момент создания предприятия, остается в его распоряжении на протяжении всего периода существования, включает уставный капитал, накопленные резервы и фонды, нераспределенную прибыль.

Заемный капитал, который предоставляется на условиях срочности, платности, возвратности, включает долгосрочный банковский кредит, краткосрочный банковский кредит, кредиторскую задолженность.

Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается эффективная пропорциональность между доходностью и риском.

В рамках формирования и управления структурой капитала необходимо руководствоваться базовыми концепциями финансового менеджмента, в частности теорией структуры капитала Модильяни и Миллера.

Допущения теории:

1. Производственный риск может быть измерен показателем стандартного отклонения прибыли до уплаты процентов и налогов и формы с одинаковой степенью производственного риска составляют группу однородного риска.

2. Все существующие и потенциальные инвесторы имеют одинаковые оценки будущих значений прибыли до уплаты налогов и процентов каждой фирмы, то есть инвесторы имеют одинаковые ожидания относительно предполагаемой будущей доходности и рисковости доходов.

3. Акции и облигации продаются на идеальных рынках капитала, подразумевается что:

· отсутствуют брокерские комиссионные;

· инвесторы могут получать займы под такой же процент, что и предприятия;

4. Задолженность предприятий и частных лиц лишена риска и поэтому процентные ставки по займам являются безрисковыми и данная ситуация выдерживается не зависимо от величины заемного капитала.

5. Все потоки денежных средств имеют бессрочный характер, то есть все предприятия имеют нулевые темпы роста и ожидаемо постоянные значения прибыли до уплаты процентов и налогов, а их облигации являются бессрочными с фиксированным процентом.

Вариант без учета налогов.

Стоимость любого предприятия определяется путем капитализации его чистой операционной прибыли (до уплаты % и налогов) с постоянной ставкой соответствующей классу риска.

Для предприятий использующих заемное финансирование:

Для предприятий не использующих заемный капитал:

1) Сз = Сс = Пр / Цс

Так как стоимость предприятия величина постоянная, то при отсутствии налогов она не зависит от способов его финансирования:

· средневзвешенная стоимость капитала предприятия как использующего заемный капитал, так и независимого совершенно не зависит от его структуры;

· средневзвешенная цена капитала всех предприятий одной группы риска равна цене акционерного капитала финансово-независимого предприятия той же группы риска.

2) Цз = Цс + премия за риск = Цс + (Цс-Цзк) · ЗК/СК

Цена акционерного капитала финансово-зависимого предприятия равна сумме цены акционерного капитала финансово-независимого предприятия той же группы риска и премии за риск, величина, которая зависит от разницы между ценой акционерного и заемного капитала для финансово-зависимого предприятия и от соотношения заемного и собственного капитала:

Увеличение доли заемного капитала в структуре источников не увеличивает стоимость предприятия, так как выгоды от более дешевого заемного капитала будут в точности уравновешены увеличением степени риска, следовательно, цены его акционерного капитала.

Стоимость фирмы и общая цена её капитала (без учета налогов) не зависит от структуры источников.

Вариант с учетом налогов

С учетом корпоративных налоговзаемное финансирование увеличивает стоимость предприятия, так как проценты по займам вычитаются из налогооблагаемой прибыли и, следовательно, инвесторы получают большую сумму операционной прибыли предприятия.

1) Сз = Сс +ЗК · Т = Пр · (1-Т)/Цс;

Стоимость финансово-зависимого предприятия равна стоимости финансово-независимого предприятия из той же группы риска и эффекта финансового рычага, который представляет собой экономию от уменьшения налоговых платежей, равную ставке налога на корпорацию, умноженной на величину заемного капитала.

2) Цз = Цс + премия за риск = Цс + (Цс-Цзк) · (1-Т) · ЗК/СК;

Цена акционерного капитала финансово-зависимого предприятия равна сумме цены акционерного капитала финансово-независимого предприятия той же группы риска и премии за риск, величина которой зависит от разницы цены акционерного и заемного капитала финансово-независимого предприятия, соотношения ЗК и СК и ставки налогов на корпорацию.

Для определения величины средневзвешенной стоимости капитала используемого предприятием необходимо рассчитывать стоимость каждого источника финансирования бизнеса.

Стоимость собственного капитала включает:

· Стоимость функционирующего собственного капитала

· Стоимость нераспределенной прибыли последнего отчетного периода

· Стоимость дополнительно привлекаемого акционерного (паевого) капитала, в т. ч.:

- привилегированные акции

- простые акции

Стоимость функционирующего собственного капитала:

- в отчетном периоде

, (4)

где Пр – сумма чистой прибыли, выплаченная собственникам в процессе ее распределения за отчетный период;

– средняя сумма собственного капитала в отчетном периоде.

- в плановом периоде

, (5)

где ПВ – планируемый темп роста выплат прибыли собственникам на единицу вложенного капитала.

Стоимость нераспределенной прибыли последнего отчетного периода: приравнивается к стоимости функционирующего капитала:

СНП = СКф, (6)

Стоимость дополнительно привлекаемого акционерного(паевого) капитала:

- привилегированные акции

, (7)

где Дпр.ак. – сумма выплаченных дивидендов по привилегированным акциям;

Кпр.ак. – сумма собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций;

ЭЗ – удельные затраты по эмиссии привилегированных акций;

- простые акции

(8)

где Ка – количество дополнительно эмитируемых простых акций;

Да – сумма дивидендов на 1 простую акцию;

ПВ – планируемый темп выплат дивидендов;

Ка – сумма собственного капитала, привлеченного за счет эмиссии простых акций.

Стоимость заемного капитала включает:

· Стоимость финансового кредита

· Стоимость капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций

· Стоимость товарного кредита

· Стоимость внутренней кредиторской задолженности

Стоимость финансового кредита:

- стоимость банковского кредита

, (9)

где ПК – ставка процента за кредит;

Нпр – ставка налога на прибыль;

ЗПбк – уровень расходов по привлечению кредита;

- стоимость финансового лизинга

, (10)

где ЛС – годовая лизинговая ставка;

НА–годовая норма амортизации актива, привлеченного на условиях финансового лизинга;

ЗПфл – уровень расходов по привлечению актива на условиях финансового лизинга.

Стоимость капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций:

, (11)

где СКП – ставка купонного процента по облигации;

ЭЗоз – уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии;

Стоимость товарного кредита:

, (12)

где ЦС – ценовая скидка при осуществлении наличного платежа за продукцию;

ПО – период предоставления отсрочки платежа за продукцию.

Стоимость внутренней кредиторской задолженности:

Цену кредиторской задолженности определяют на основе методологических подходов теории альтернативных затрат.

Отсрочку в расчетах, или коммерческий кредит, поставщики предоставляют предприятиям на условиях особого хозяйственного поведения последних: предприятия преимущественно рассчитываются натуроплатой, зачетом встречных требований, долговыми бумагами, причем натуроплата является наиболее распространенным видом безденежных расчётов.

При расчетах с поставщиками возникают также «издержки финансирования просрочки платежей» в форме штрафов и пени.

Штрафы и пени в связи с налоговыми неплатежами формируют издержки, взыскиваемые фискальными органами, издержки фиска.

, (13)

где ИФто – издержки финансирования товарообмена;

ИФпп – издержки финансирования просрочки платежей;

ИФф – издержки финансирования фиска;

– средний за период уровень кредиторской задолженности.