Хронологія спільного режиму коливання валютних курсів країн ЄЕС

Дата	Країна	Дії
1972 рік 24 квітня	Бельгія, Франція, ФРН, Італія, Люксембург, Нідерланди	Створили «Європейську валютну змію»
1 травня	Великобританія, Данія	Приєднались
23 травня	Норвегія	Приєдналась
23 травня	Великобританія	Вийшла зі складу
27 червня	Данія	Вийшла зі складу
10 жовтня	Данія	Повернулась
1973 рік 13 лютого	Італія	Вийшла зі складу
1974 рік 19 березня	Швеція	Приєдналась
1975 рік 19 січня	Франція	Вийшла зі складу
1976 рік 10 липня	Франція	Повернулась
15 березня	Франція	Вийшла зі складу
1978 рік 12 грудня	Норвегія	Вийшла зі складу

Аналізуючи створення системи оптимальної валютної зони ми прийшли до висновку, що не можна відводити ключову роль цьому фактору у формуванні ЄВС. Є ряд історичних економічних заходів, на яких, на нашу думку, необхідно сконцентрувати увагу, адже їх вплив багатьма дослідниками не був оцінений належним чином в контексті формування ЄВС. Зокрема це проблематика наступних питань: кредитно-фінансові аспекти вступу Великобританії ЄЕС та кризові явища спровоковані напруженими відносинами транснаціональних і багатонаціональних компаній з урядами країн ЄЕС, які запроваджували реформування фінансових відносин і вносили власні транснаціональні корпоративні інтереси у формування грошово-кредитної системи.

Якщо 1960-1970 роки відзначились формуванням структури грошово-кредитної системи, де основними еволюційними подіями були: 1969 рік – Тілбург (формування єдиної позиції монітарної системи), 1970 рік – Таррагона (формування спільної монетарної політики та нових реформ в банківському секторі), 1972 рік – Страсбург (прийняття ключових аспектів формування ЄВС), без впливу яскраво виражених кризових явищ (розпад Бреттон-Вудської системи вважаємо еволюційним періодом), то період формування системи протягом 1974-1979 роки відзначилось інфляційним впливом та першими системними банкрутствами європейських банків (найбільш фінансово резонансним було банкрутство Herstatt Bankhaus в 1974 році). Також цей період ми можемо охарактеризувати, як період двох нафтових криз та розгортанням масштабів світових інфляційних процесів [25, 26, 27].

Основними питаннями, вирішення яких вимагала сама фінансова система для подальшого еволюціонування, залишались питання обмінного режиму валют країн ЄЕС. В урядів європейських країн виникло питання: наскільки плаваючи чи фіксовані курси зможуть ефективно працювати в умовах величезного дефіциту нафти та світової інфляції [28, 29]. Розпочалось, як ми попередньо зазначали, експериментування з «Європейською валютною змією», яка мала стати полігоном відпрацювання системи для запуску механізмів створення ЄВС на початку 1979 року, механізми якого були описані в Базелі одним за батьків-засновників ЄВС Жаком ван Іперселе. Проте, проблема повної конвертованості валют залишалась невирішеною, в силу того, що залишалась проблема формування валютних резервів з використанням долара, проблема, яка не була вирішена повністю і після запуску в обіг євро [30]. Ці аспекти намагались вирішити в наступному хронологічному порядку валютної інтеграції 1972-1992 років:

1979 запуск EMS (Європейська валютна система).

1986 Єдиний Європейський Акт.

1987 Угода підписана в Базель-Нюборзі.

1988 Підготовка плану Делора. Рада Європи, Гановер.

1989 Доповідь Делора.

1990 Дублін, Рада Європи: IGC, а також паралельна конференція про політичний союз.

1992 Маастрихтська угода.

На фоні волатильності обмінних курсів в ЄЕС та непростих відносин з доларом (масштабні валютні спекуляції), зростання інфляційних темпів та негативних очікувань на валютних ринках, які системно описав Ірвінг Фрідман, постало нагальне питання щодо формування спільної грошово-кредитної політики, яка сприятиме формуванню спільної політики [31]. Курсова нестабільність загрожувала європейському бізнесу і співпраця у сфері обмінного курсу була знов відновлена в 1978 році. Президент Франції Валері Жискар д'Естен і німецький канцлер Гельмут Шмідт виступили з ініціативою поновлення співробітництва в Європі з побудови спільної стабільної курсової політики, з тим щоб створити «зону грошової стабільності» - Європейська валютна система.

Європейська валютна система була запущена в березні 1979 року, засновники – вісім держав-членів: Бельгія, Данія, Франція, Німеччина, Ірландія, Італія, Люксембург та Нідерланди (для Італії та Ірландії були залишені ширші діапазони коливань, більші ніж 2,25 відсотка, їм залишили 6 відсоткову межу). Ця система покликана була створити більш симетричний обмінний курс та знівелювати існуючу блоковість впливу сильних країн з сильними валютами, що створювало тиск на існуючи обмінні ставки. Основою системи став екю (від англ. ECU - The European Currency Unit), в який закладалась функція регулятора обмінного коридору (75 відсотків з групи валют) для слабких та сильних валют, фактично, новий курс з впливом школи монетаристів [33].

Монетаризм став практичною стороною спільної економічної політики у формуванні грошово-кредитної політики в Європейській валютній системі. Як зазначав економіст Жак Сижбен, в контексті формування нової політики, система має працювати з інфляційними процесами, а не витрачати час грошово-кредитних установ на боротьбу з цим грошовим феноменом. Проте, цього досягнути в спільній грошовій політиці не вдалось, проіндексовані фінансові інструменти не змогли захистити окремі фірми та банки, які вимагали інституційного вирішення інфляційних процесів, а відбувалось послаблення стимулів для придушення інфляційних тисків [34], що в свою чергу виразилось у стагфляції та (див. рис. 1.3.-1.6.).

Рис. 1.3. Щорічний приріст ВВП країн ЄЕС, 1974-1985 роки.

Рис. 1.4. Дефлятор ВВП країн ЄЕС, 1974-85 роки.

Рис. 1.5. Рівень безробіття в країнах ЄЕС, 1974-1985 роки.

Рис. 1.6. Середні довгострокові відсоткові ставки в країнах ЄЕС, 1974-1985 роки.

Також вплинули на монетаристську політику Європейської валютної системи економічні події 1981-1983 років, що мали місце у Франції та спровокували наступну кризу в системі. Прихід до влади соціаліста Француа Міттерана у франції спровокував відтік капіталу з країни, процеси націоналізації основних галузей промисловості сприяли розгортанням темпів інфляції, що призвели до послаблення французького франка по відношенню до німецької марки, що спровокувало девальвацію цієї валюти, яка не передбачалась Європейською валютною системою [35, 36].

Тому для боротьби з кризою 1983 року Європейська валютна система ввела сильні обмеження на розбіжності в процентних ставках і конвертували їх до єдиного рівня та прийняла рішення щодо делегування грошово-кредитної політики незалежним центральним банкам країн валютної системи (зокрема Бундесбанку) через їх участь в Європейському механізмі регулювання валютних курсів (ERM – European Exchange Rate Mechanism), тобто делегували до органу, який мав стимули інші, аніж у політиків і ставив за мету стабільність грошово-кредитної системи. Таке ріщення дало змогу подалати кризові явища в системі за рахунок: обміну стабілізаційних зусиль всередині та ззовні Європейської валютної системи, прискореної роботи з перегулювання та лібералізації системи [37].

Базель-Нюборгська угода 1987 року узаконила існуючі норми захисту обмінних курсів валют, що були вироблені як антикризові та заходи щодо оптимізації мобільності капіталів. Центральними банками були запроваджені інтромарджинальні смуги втручань замість того, щоб скуповувати валюти слабких країн, не допускався тиск обмінних курсів на валютну політику системи, що зазнала значних змін внаслідок подій в США, пов’язаних з фондовими та валютними ринками. Таким чином вдалось подолати кризу, виправити дисбаланс валют, який мав місце у валютній системі, заспокоїли ринкові очікування, які провокувались валютною парою франк-марка, та фондовою кризою в США. Проте, як зазначав французький міністр фінансів Едуард Балладюр, залишалось невирішеним питання асиметричного характеру валютної системи щодо долара, яке може і надалі провокувати кризові явища в системі спровоковані очікуваннями валютних ринків [38, 39].

Важливим кроком щодо подальшої інтеграції було прийняття Єдиного європейського акту в 1986 році, в даному випадку ми не зосереджуватимемо увагу на перспективах взаємної торгівлі країн ЄЕС та побудові спільного простору вільного переміщення товарів та послуг, проте положення договору які закріплювали вільне переміщення капіталу (Англія та Німеччина зняли обмеження щодо переміщення капіталів до прийняття Акту) відіграли важливу роль у фінансовій стабілізації та запобіганню фінансовим спекуляціям, також було досягнуто успіху у сфері ринкового регулювання відпливу капіталу з зон країн ЄЕС [40].

Європейська стабілізація валютних курсів, окрім загальних антиінфляційних превентивних заходів, відкрила нові перспективи триполярної грошово-кредитної політики між США, Японією та Європою в сфері коригування процесів, що ведуть до деформації міжнародних валютних відносин. В цьому контексті в 1987 році була прийнята Луврська угода про міжнародну стабілізацію обмінних курсів, були сформульовані пропозиції про різні види цільових зон для ключових обмінних курсів. Люксембурзький економіст Крістіан де Боіссью запропонував ідею, що полягала у створенні трьох взаємопов’язаних блоків, проте під час обговорення Луврської угоди було висловлено сумнів щодо надійності такої системи [41].

На нашу думку ці пропозиції були слушними, адже і після Луврської угоди система була не в змозі протистояти тиску ринкових коливань (адже впроваджувалась система ринкового дерегулювання) та зсуву кордонів фінансових ринків. Тому що система жорсткої прив’язки валютних курсів, що мала місце протягом 1987-1992 років в валютній системі (див. Додаток 1), вирішила питання пригальмовування розкручування інфляції через валютні коливання обмінних курсів та конвергенції відсоткових ставок, проте значних системних реорганізацій, які б протидіяли ринковим кризам, зроблено не було.

Хоча тенденцію економічної стабілізації та фінансового розвитку можна прослідкувати і в інших країнах ОЕСР (див. рис. 1.7.), ми можемо стверджувати, що багато атрибутів стабілізаційної політики пов’язані саме з реорганізаційними рішеннями Європейської валютної системи та ключовою стратегією – делегувати монетарну політику Бундесбанку, який працював над підсиленням позиції ЕКЮ по відношенню до долара та японської ієни.

Рис. 1.7. Ціновий дефлятор ВВП в США, Японії та Великобританії, 1961-90 роки.

Проте сильна позиція німецької марки, яка стала відігравати роль якоря в Європейській монетарній системі не влаштовувала французький франк. Міністр фінансів Балладюр стверджував, що міжнародна система вимагає більшої симетрії обмінних курсів, за аналогією з золотим стандартом, для центральних банків, що дасть змогу підтримувати валютні курси уникаючи формування груп сильних та слабких валют та запропонував ідею створення Європейського центрального банку, який би виконував ці функції [42]. Також необхідно зазначити, що сильні позиції німецької марки не сприймались й італійським урядом, адже такі позиції німецької валюти сприяли позитивному балансу зовнішньої торгівлі виключно однієї країни. Тому в меморандумі Амато висловлювались побажання щодо лібералізації фінансового управління та створення механізму рециркуляції, який міг позичати кошти на ринку, і перерозподіляти їх таким чином, щоб компенсувати приплив та відтік капіталу, в силу того, що капітали випливали з фінансових ринків більш слабких валют та осідали на ринках сильних валют, в даному випадку німецької марки [43].

Не зважаючи на пропозиції, що були направлені на послаблення ролі ФРН та Бундесбанку в валютній системі, в Гановері на засіданні Ради Європи в 1988 році міністр фінансів ФРН Герхард Столтенберг надав для розгляду Екофіну свій власний меморандум, який перегукувався з позиціями Франції та Італії в організації валютної інтеграції та в якому містились пропозиції щодо створення європейської валютної зони з подальшою лібералізацією руху капіталу та незалежного Європейського центрального банку, але виключались пропозиції щодо асиметричного валютно-фінансового співробітництва в Європі [44]. Аналізуючи такий крок, професор Лондонської школи економіки Мервін Кінг зазначив, що сукупні макроекономічні показники країн ЄЕС не відзначались тенденціями до зростання економік цих країн, німецька сторона розуміла тенденції до збільшення державних переказів через Бундесбанк і масштаби витрат німецької економіки на валютну уніфікацію, проте, вони також розуміли і масштабність економічних вигод від контролю монетарної системи економічного союзу [45].

Пропозиції німецької сторони знайшли відображення в плані, що розробив Жак Делор за участю Нільс Тігесен (професор економіки, Копенгаген), Олександр Ламфалуссі (Генеральний директор банку міжнародних розрахунків у Базелі і професор економіки в Католицькому університеті в Лувен-ла-Нев), Мігель Бойєр (голова Банку Іспанії) в 1989 році і містили наступні положення, що мали реалізовуватись в три етапи:

1. Розширення співпраці між центральними банками у сфері спільної грошово-кредитної політики, усунення перешкод на шляху фінансової інтеграції, моніторинг національної економічної політики, координації бюджетної політики;

2. Підготовчий етап на завершальному етапі створення ЄВС, створення Європейської системи центральних банків (ЄСЦБ) і поступова передача грошово-кредитної політики з європейськими інститутами до цієї системи, звуження поля коливання в рамках механізму обмінних ставок;

3. Фіксування обмінного курсу між національними валютами та їх заміною єдиною європейською валютою, відповідальність за грошово-кредитну політику будуть остаточно передані до ЄСЦБ.

Хоча план створення валютного союзу відзначався швидким стартом, реалізація була важким завданням, адже держави домовлялись про умови валютного союзу. Перед підписання Маастрихтської угоди виникли суперечки між монетаристами та прихильниками кейнсіанської економічної моделі. Наступні раунди переговорів намагались виправити дисбаланс Маастрихтської угоди, який виник в силу позицій німецьких монетаристів та французьких кейнсіанців, які пропонували політичний контроль над процесами економічного зростання [46]. Хронологічно ці угоди, які були покликані усунути дисбаланс протягом 1990-1998 років, можна викласти в наступному хронологічному порядку:

1990 Англія входить до ERM;

1992 Маастрихтська угода.

1992-1993 ERM криза.

1994 Фаза 2 організації ЄВС: створення інститутів.

1995 Мадрид. Встановлені терміни запуску євро.

1996 Дублін. Структура ERM II.

1997 Амстердам. Прийняття Пакту стабільності та зростання і резолюціі про зростання та зайнятість; резолюції по ERM II. Люксембург. Прийняття резолюції з економічного співробітництва та політики.

1998 Вирішено питання членства в ЄВС, створення ЄЦБ; перетворення режиму обмінного курсу на фіксовані ставки.

Проте Бундесбанк чітко відстоював свою позицію щодо валютного союзу: дотримання виконання суворого набору критеріїв конвергенції до ЄВС зі зняття всіх обмежень на рух капіталу, відмова від ідеї автоматичного продовженя термінів конвергенції над виконанням критерії, впровадження моделі ЄЦБ під свою структуру та незалежною від політичних рішень, аргументуючи тим, що саме німецька валюта є якорем всієї системи [47].

Аналізуючи досягнення німецької групи у боротьбі за інституційну структуру валютного союзу, яку, фактично, вона виграла, хочемо зазначити, що ключовою позицією перемоги є залежність ЄВС від виконання критеріїв конвергенції Маастрихтської угоди. Зосереджуючи увагу на номінальному порівнянні з реальною конвергенцією Маастрихтська угода вимагала зближення темпів інфляції країн Європейського союзу, зближення процентних ставок до 2 % від найнижчої у Європейському союзі (а не в зоні євро), рівень заборгованості до 60 % від ВВП країни, дефіцит державного бюджету до 3 та стабільний обмінний курс (без урахування девальвацій).

Враховуючи те, що процеси реалізації фіскальної та бюджетної політики в країнах Європейського союзу після Маастрихтської угоди висвітлені в науковій літературі, для нашої роботи більший інтерес представляє аналіз кризи механізму обмінних курсів (ERM) 1992-1993 років спричиненої наслідками референдуму в Данії (відсутність резервного плану на випадок відмови від Маастрихтської угоди), яка спровокувала подальшу валютну кризу та ударні хвилі в Європі та за її межами, і сама програма реалізації політичних домовленостей щодо європейської інтеграції стала під питанням [48]. Проте, з точки зору гармонізації грошово-кредитних показників національних економік, ми зупинимося докладно на макроекономічних показниках європейських країн, що входять в Єврозону, у різні періоди інтеграційного процесу, щоб визначити вплив тих чи інших інтеграційних заходів на макроекономіку, з одного боку, і зафіксувати рівень економічного розвитку країн під час проходження певних стадій інтеграції, з іншого.

У післявоєнні роки (на першому етапі інтеграції в Європі) європейські країни характеризувалися доволі низьким рівнем ВВП на душу населення порівняно з США і нерівномірністю його розподілення [61]. Так, мінімальний рівень цього показника в 1950 р. серед західноєвропейських країн було зафіксовано в Португалії ($ 166), максимальний - у Швеції ($ 884), у той час як у США ця цифра була на рівні $ 1862. Відкритість економіки, визначена як відношення експорту до ВВП (експортна квота), також істотно варіювалася від країни до країни - від 5% у Греції та 9% у Німеччині, до 60% у Люксембурзі станом на 1950 р. Разом з тим, функціонування Європейського платіжного союзу та відновлення національних економік після війни призвело до зростання питомої ВВП і експортної квоти практично в усіх європейських країнах (див. табл. 1.2.) до моменту підписання Римського договору. Тим не менше, у Франції та Італії експортна квота була на досить низькому рівні (9%), що свідчить про відносно слабкою зовнішньоторговельної залежності від партнерів по ЄПС (Європейська політика партнерства).

Таблиця 1.2.

Деякі макроекономічні показники європейських країн у на момент та до створення ЄЕС.

	Інфляція %	ВВП млрд.$	Насел., млн. чол.	ВВП на душу,$	Банк, активи млн..$	Внутр. борг/ ВВП,%	Експ/ ВВП,%
Учасники Римського договору
Бельгія	-1%	3%	н.д.			н.д.				н.д.	34%	н.д.	34%
ФРН	н.д.	н.д.								н.д.	30%	9%	17%
Италія	н.д.	н.д.	н.д.			н.д.				н.д.	н.д.	н.д.	9%
Люксембург	4%	5%	н.д.	н.д.	н.д.					н.д.	н.д.	60%	85%
Нідерланди	9%	6%	н.д.			н.д.				н.д.	43%	н.д.	39%
Франція	8%	н.д.						н.д.	н.д.	27%	36%	11%	9%
Для порівняння: інші західні країни
Австрія	15%	3%						н.д.		н.д.	31%	14%	25%
Данія	6%	3%						н.д.	н.д.	65%	53%	27%	35%
Фінляндія	15%	11%								39%	39%	20%	22%
Греція	8%	2%						н.д.		н.д.	15%	5%	11%
Ірландія	1%	4%						н.д.	н.д.	17%	33%	30%	31%
Португалія	Н.Д.	н.д.						н.д.		н.д.	53%	15%	18%
Іспанія	11%	11%	н.д.					н.д.	н.д.	н.д.	59%	н.д.	н.д.
Великобри-танія	2%	2%						н.д.	н.д.	н.д.	46%	17%	16%
Швеція	1%	4%						н.д.	н.д.	72%	61%	22%	24%
Довідково
США	н.д.	3%						н.д.	н.д.	н.д.	100%	4%	5%

Джерело: розраховано автором на підставі статистичних даних IFS. IMF, 2005 – (CD-ROM).

Після завершення формування митного союзу до 1968 р. спостерігалося деяке зростання експортної квоти країн, що відбувалось за рахунок зростання торгівлі з країнами-партнерами по союзу. Так, експортна квота Італії зросла на 5 пунктів до 14% ВВП, у Німеччині - на 2 пункти до 19%. З 1972 р., тобто з початку функціонування європейської валютної змії, країни-учасниці поступово приходили до розуміння, що прив'язка валют потребує координації кредитно-грошової політики і, отже, гармонізації ряду макроекономічних показників. Вперше гармонізувати ряд показників європейські країни зобов'язали з 1992 р. з підписанням Маастрихтських угод.

Зосереджуючи увагу на кризі обмінних курсів, згадаємо, що у 1992 році весною відбувались потужні спекулятивні операції проти італійської ліри та британського фунта стерлінгів, які, на нашу думку, вже на той час були переоціненими валютами. Послаблення американської грошово-кредитної політики підсилило ці спекулятивні настрої в літку 1992 року, та вплинуло на підсилення ролі марки в структурі валютної системи. Ситуація дійшла до своєї пікової точки напруження, коли в серпні 1992 року на засіданні Екофіну, англійські та італійські представники попросили зниження відсоткових ставок, проте німецькі представники Бундесбанку відмовили, аргументуючи тим, що після об’єднання ФРН та НДР власна економіка Німеччини є перегрітою і на межі розкручування інфляційних процесів, а пониження відсоткової ставки ці процеси прискорять. Зрозуміло, що Бундесбанк виходив із власних економічних умов, а не умов інших європейських країн, як наслідок – посилення спекулятивних настроїв щодо ліри та фунта стерлінгів [49].

Каталізатором спекулятивних настроїв та кризи ERM I стали заяви президента Бундесбанку Гельмута Шлезінгера, який заявив в своєму інтерв’ю Handels-Blatt, що фундаментальні економічні показники потребують практичного перегляду. Ці слова були розцінені як відсутність подальшої підтримки італійської та англійських валют з боку німецького уряду, і що підсилення якірною валютою маркою надалі відбуватись не буде, що в свою чергу спровокувало ударні хвилі на фінансових ринках Європи та розпад системи ERM I, відкладенням запланованих організаційних заходів зі створення валютного союзу та зростанням євро скептицизму у Великобританії, відмову цієї країни вступити до ERM II через «лінії розлом» в системі [50].

Після виходу англійського фунту з ERM, увага була зосереджена на французькому франку. Бундесбанк перейшов у наступ з метою запобігання спекулятивним операціям проти франка, та оголосив підтримку цій валюті через основні економічні механізми, проте і це допомогло не повністю, і навесні 1993 року напередодні парламентських виборів в цій країні франк постраждав від спекулятивних операцій. Спекуляції по відношенню до інших валют: ірландської валюти, іспанської та португальської призвели до численних девальвацій, навіть у Швеції та Фінляндії, які офіційно не брали участь у валютній системі, пройшли валютні спекуляції по відношенню до національних валют цих країн. У зв’язку з цими подіями Бундесбанк розширив ERM межі до 15 % в обох напрямах, проте переглянутий режим виявився стійким і Бундесбанк продовжував надалі підтримувати просування валютної інтеграції та створення інституційних механізмів ЄВС. Ці зміни були закріплені у 1996 році у вигляді створення ERM II, де ставки були переглянуті після впровадження євро, і позитивним моментом, який система зробила в якості висновків спекулятивної кризи 1992-1993 років, були зобов’язання інформувати один одного про інтервенції на валютному ринку та координувати інтрамаргінальні заходи, розширені кредитні поля ЄЦБ.

Ми не зосереджуватимемо увагу на ретроспективі виконання критеріїв конвергенції країнами-членами, адже вже в 1996 році стало зрозуміло, що для більшості країн ЄС критерії конвергенції закладені в Маастрихтській угоді були недосяжними. Як фактор покращення бюджетного дефіциту практикувалась навіть переоцінка золотовалютних резервів та продажу державних активів з метою скорочення бюджетного дефіциту.

Наші висновки щодо нестабільності валютної системи породжені валютними коливаннями (спекулятивними атаками) підтверджує той факт, що критерії конвергенції відрізняються від запропонованих теоретиками критеріїв оптимальної валютної зони. Критерії спрямовані насамперед на те, щоб забезпечити можливість управління внутрішньої стабільністю валюти. Так, визначення параметрів фіскальної політики спрямовано на те, щоб не допустити ситуації, за якої Європейський центральний банк буде змушений проводити монетизацію боргу країни-учасниці валютного союзу і, таким чином, створювати передумови для виникнення інфляційного тиску в країнах Єврозони [62].

Необхідність дотримання критеріїв конвергенції, на нашу думку, форсувала зближення макроекономічних характеристик країн членів ЄВС. Проте, як показала практика, поліпшення показників у ряді країн, зокрема, у сфері оздоровлення державних фінансів, часто досягалося екстреними заходами, як вже ми зазначали, навіть переоцінкою золотовалютних резервів. Так, Італія навіть оголосила про намір запровадити спеціальний «податок для Європи» в розмірі 0,5% ВВП, відчуваючи при цьому складності з необхідними структурними змінами, зокрема, у фінансуванні соціальної сфери.

У грудні 1997 року лише Фінляндія, Люксембург та Португалія виконали критерії, у 1998 році незважаючи на високий рівень заборгованості виконання критеріїв було підтверджено Комісією в Італії та Бельгії, а також в Бельгії, Німеччині, Іспанії, Франції, Ірландії, Італії, Нідерландах, Австрії. І вже у 1999 році система була готова до запровадження євро. Хронологічно запуск ЄВС можна викласти в наступному порядку:

1999 запуск EMU (ЄВС).

2000 Греція стає 12 членом Єврозони. Лісабонська стратегія.

2002 Введення євро.

2003 SGP (Пакт зростання та стабільності) припинено. Шведський референдум відкидає впровадження євро в цій країні.

2004 Розширення: десять нових країн приєдналися до Європейського Союзу.

2005 Реформи у відповідності до Лісабонської стратегії та SGP.

2007 Словенія стане 13 членом Єврозони. Розширення: Болгарія та Румунія приєднуються до Європейського Союзу.

2008 Кіпр і Мальта увійшли до Єврозони.

2009 Словаччина приєднується до Єврозони.

До першого складу входять 11 з 15 держав-членів ЄС. Великобританія і Данія відмовилися від валютного союзу, що звільняє їх від обов'язкової участі в ЄВС. Ні Греція, ні Швеція успішно не виконали критерії, хоча на нашу думку, для останньої це була навмисна стратегія, щоб дозволити Швеції залишатися за межами Єврозони. Однак, не всі з EU11 держави виконали критерії (див. табл. 1.3.).

Таблиця 1.3.

Ідентифікація членів ЄВС, третій етап.

	Незалежність ЦБ	Інфляція	Дефіцит Бюджету	Курсова стійкість	Довгострокові процентні ставки	Державний борг
Австрія	Yes	1.1	No	Yes	5.6	63.8
Бельгія	Yes	1.4	No	Yes	5.7	122.2
Фінляндія	Yes	1.3	No	Yes	5.9	53.6
Франція	Yes	1.2	No	Yes	5.5	58.5
Німеччина	Yes	1.4	No	Yes	5.6	59.6
Греція	Yes	5.2	Yes	No	9.8
Ірландія	Yes	1.2	No	Yes	6.2	63.6
Італія	Yes	1.8	No	Yes	6.7	118.1
Люксембург	Yes	1.4	No	Yes	5.6	6.4
Нідерланди	Yes	1.8	No	Yes	5.5
Португалія	Yes	1.8	No	Yes	6.2
Іспанія	Yes	1.8	No	Yes	6.3	65.3
Швеція	No	1.9	No	No	6.5

Джерело: http://europa.eu/scadplus/leg/en/lvb/125037.htm Information on government debt is for 1997, source: Eurostat.

Як показав наш статистичний аналіз, то Греція дійсно мала перевищення за всіма показниками, причому перевищення є досить значнми, можливо це теж відіграло негативну роль у подіях 2009-2010 років, адже весь час Греція намагалась приборкати інфляційні процеси в країні, спровоковані хронічним дефіцитом бюджету. Крім того, в області державної заборгованості істотне відхилення (більше ніж у 2 рази) спостерігалося і у Бельгії та Італії, однак Рада Європи прийняла до уваги високі темпи поліпшення такої ситуації, в результаті чого ці країни були без відстрочки допущені до введення єдиної валюти. Якщо статистично проаналізувати дотримання критеріїв конвергенції на момент другого етапу підготовки до запровадження в обіг євро в 1997 році, то таблиця виглядатиме наступним чином (див. табл. 1.4.):

Таблиця 1.4.

Виконання критеріїв конвергенції країнами ЄВС

	Дефіцит бюджету (% ВВП)		Державний борг, % ВВП	Рівень інфляції %	Відсоткові ставки по довгостроковим кредитам
	% до попереднього року
Пропускні критерії						2,7	7,8
Австрія	2.5	66.1	-3,4	0.3	3.8	1.1	5.6
Бельгія	2.1	122,2	-4.7	-4.3	-2.2	1.4	5.7
Німеччина	2.7	61,3	0.8	2.4	7.8	1.4	5.6
Греція		108.7	-2.9	1.6	0.7	5.2	9.8
Ірландія	-0.9	66.3	-6.4	-9.6	-6.8	1.2	6,2
Іспанія	2.6	68.8	-1.3	4.6	2.9	1,8	6.3
Італія	2.7	121.6	-2.4	-0.2	-0.7	1.8	6.7
Люксембург	-1.7	6.7	0.1	0.7	0.2	1.4	5.6
Нідерланди	1.4	72.1	-5	-1,9	1.2	1.8	5.5
Португалія	2.5		-3	-0.9	2.1	1.8	6.2
Фінляндія	0.9	55.8	2.4	2.9	4.2	1.3	5.9
Франція			2.4	2,9	4.2	1.2	5.5

Джерело: ЄС. «Euro 1999». Brussels, 1998, p. 16.

За результатами підготовчого етапу впровадження в обіг єдиної валюти можна констатувати зближення економічних характеристик країн ЄС-15 та наближення їх до критеріїв конвергенції (див. Додаток 2). Виключення з Маастрихтських показників становить рівень держборгу, по якому і сьогодні такі країни, як Бельгія, Греція, Італія та Австрія істотно перевищують граничне значення 60%. У цілому країни зони євро досягли значних успіхів: зблизилися темпи інфляції, покращився стан державних фінансів, особливо добре справи просувались у сфері зниження дефіциту державного бюджету та досягнення його позитивного сальдо. Однак проблеми нерівномірного економічного розвитку країн ЄС і регіонів не вичерпали себе, традиційно залишаючись одними з найскладніших. Проаналізуємо динаміку деяких макроекономічних показників країн ЄС, що увійшли до Єврозони.

По-перше, звернемо увагу на аналіз показника на душу населення в країнах ЄВС. Цей показник можна розглядати як підсумковий, що відображає кінцевий результат досягнутий за розвитку об’єднаних економік.

Протягом останніх десятиріч середній річний дохід на душу населення в європейських країнах суттєво виріс – з 2150 доларів США в 1970 році, до 23 000 доларів США на момент запровадження єдиної валюти. Проте, як показали наші статистичні розрахунки, однозначного зменшення розбіжностей в доході на душу населення не спостерігається, а навіть зі вступом до ЄВС Словенії та Словаччини збільшується (див. рис. 1.8).

Рис. 1.8. Відмінність у сукупному доході на душу населення в країнах ЄВС,

за 1970-2008 роки.

Джерело: розраховано автором на основі статистичних даних OECD [60].

Окрім того, досліджуючи динаміку в країнах ЄВС, стає зрозумілим, що такі країни як Португалія, Греція, Ірландія та дві країни ЦСЄ (Словенія та Словаччина) не наблизились до середнього рівня у Єврозоні (див. Додаток 2). Далі, спостерігається збереження відмінностей у темпах інфляції в країнах зони євро. 1 січня 1999 Європейський Центральний Банк взяв на себе відповідальність за підтримання стабільності цін у зоні євро. Безумовно, єдина кредитно-грошова політика цілком допускає відмінності в рівнях інфляції по країнах. Однак, як показує статистика, неспівпадіння в країнах в темпах інфляції дещо зріс після деякого його зменшення протягом підготовчого періоду. Так, гармонізований індекс споживчих цін різнився на 0,7% у січні 1998 року; в 1999 році розкид становив у середньому 2% (Ірландія - 2,5%, Австрія - 0,5%). У 2000 році різниця в темпах інфляції становила вже 3,5%: Ірландія - 5,3%, Франція - 1,8%.81 До 2004 розкид не зменшився і склав 3,6%: 0,8 у Фінляндії і 4, 4% в Іспанії.

Початковий період після впровадження євро був відносно спокійним. Можливо, найбільшою проблемою було рішення власників магазинів по всій Європі (але особливо в таких країнах, як Франція та Італія) скористатися переходом до євро шляхом округлення цін, а це був, на наш погляд, незначний внесок в загальний рівень інфляції, у свідомості багатьох європейців, введення євро в значній мірі пов'язано з підвищення цін. Іншим аспектом ранніх років євро була його слабкість по відношенню до долара (див. рис. 1.9.).

Рис. 1.9. Обмінній курс долар-євро протягом 1999-2008 років.

Починаючи з лютого 1999 року ми можемо говорити про тривожні тенденції в зоні євро: економічне зростання і зростання фондового ринку повертається до США, євро починає неухильно здавати позиції на фінансових ринках. До січня 2000 євро опустився нижче паритету, а в Єврозоні країни стали більш активними у своїй підтримці національної валюти, розпочалися інтервенції ЄЦБ.

Введення євро відбувалось в економічно сприятливий час, коли світова економіка демонструвала високі макроекономічні показники, а також була динаміка економічного зростання в регіоні (див. табл. 1.5.). Однак, замість покращення платіжного балансу країн Єврозони, уряди європейських країн в цілому скористалися цим сприятливим економічним кліматом для зниження податків і надання допомоги виборцям, що для системи ЄВС було політичним, а не економічно виваженим рішенням [51].

Таблиця 1.5.

Показники зростання ВВП країн ЄВС на початковому етапі

Країни ЄВС
Австрія	3.3	3.4	0.8	1.3	1.4	2.8	1.8	2,2	1,4
Бельгія	3.1	3.9		1.1	3.9		1.9		1,2
Фінляндія	3.4			3.4					1,6
Франція	3.3	4.1	2.1	3.3	4.1	2.1	4.1	1.1	1,9
Німеччина		3.2	1.2		3.2	1.2	3.2	1.2	2,8
Ірландія	10.7	9.2	6.2	10.7	9.2	6.2	5.2	1.2	1,4
Італія	1.9	3.6	1.8	1.9	3.6	1.8	3.6	1.8	3,0
Люксембург	8.4	8.4	2.5	8.4	8.4	2.5	8.4	1.5
Нідерланди		3.5	1.4		3.5	1.4	3.5	1.4
Португалія	3.9	3.9		3.9	3.9		3.9		3,2
Іспанія	4.7		3.5	4.7		3.5		2.5

Аналізуючи період впровадження євро в грошово-кредитну систему країн Європейського союзу та створення ЄВС, ми приходимо до висновку, що з 2000 року по 2005 роки Європейський Союз мав в своїй системі зародження кризи, яка виявила свій хронічний характер в 2008 році. Проте, на відміну від фінансово-економічної кризи, яка мала місце в США і була породжена кризовими явищами в банківській системі (іпотечне кредитування та іпотечні облігації), в Європейському союзі мала місце латентна криза дефіциту, у відповідності до процедури надмірного дефіциту (EDP).

В рамках синхронізації економічної політики країн-членів ЄС у березні 2000 року були прийнята Лісабонська програма. В нашій роботі ми вважаємо за необхідне зосередити увагу на наслідках цього пакту для грошово-кредитної системи ЄС, а на наш погляд, наслідки Лісабонської програми були більше шкідливими, аніж корисними. Замість створення синергізму грошово-кредитної системи та економічної політики, Лісабонський порядок розмежував ці області, зробив акцент на економічне зростання, а грошово-кредитну систему зробили заручницею макроекономічних планів, що дається в знаки країнам ЄС під час світової фінансово-економічної кризи.

З 1 січня 2007 Словенія, яку можна віднести до групи країн ЦВЄ-5 за рядом схожих макроекономічних показників, структурних змін в економіці та промисловості (Польща, Чехія, Словаччина, Угорщина та Словенія) стала тринадцятим членом Єврозони, іншій країні з трансформативною економікою Латвії було відмовлено, оскільки показники інфляції не підпадали під критерії конвергенції, окрім того Європейський Союз прийняв рішення про суворе дотримання критеріїв конвергенції, на відміну від початкового запуску Єврозони в 1999 році, коли Бельгія та Італія набагато перевищили контрольні рівні. Другою країною з групи країн ЦСЄ-5 стала у 2009 році Словаччина, і станом на кінець 2009 року ні 3 країни ЦСЄ-5, що залишились, ні 2 країни ЦСЄ-2 (Румунія, Болгарія), не виконали критеріїїв конвергенції і залишаються поза Єврозоною, проте синхронізують свою грошово-кредитну систему, з системою Єврозони, що детальніше розглянемо в наступному розділі.

Що стосується темпів економічного зростання після запровадження євро, то тут, за даними Євростату, нерівномірність також зберігається: збільшення реального ВВП в трьох країнах з найбільшими темпами (Ірландія, Люксембург і Фінляндія) – в 2000 році 8%, що більш ніж на 5% вище трьох країн з найменшими показниками (Німеччина, Франція та Італія). У 2007 р. нерівномірність дещо скоротилась (втім, як і сам показник економічного росту): мінімальні темпи зростання були зафіксовані на рівні 1,1% в Італії, максимальні - 4,7% у Греції.

Розглянемо причини цієї дивергенції. Одним з очевидних факторів відмінності в рівнях інфляції та зростання є залишкові відмінності в фазах економічного циклу. Асиметричність в національних економічних циклах може бути викликана індивідуальними для кожної країни шоками. Наприклад, процес попередньої конвергенції процентних ставок по-різному вплинув на різні країни. Так, відсоткові ставки практично не змінилися в тих економіках, де вони і до цього були невисокими - Німеччина, Австрія та Нідерланди. В таких же країнах, як Ірландія, Португалія та Іспанія, необхідна зміна в процентних ставках вимагало значного ослаблення грошової політики. Наше дослідження показали, що в цих країнах зниження реального відсотка відбулося стрімкіше, ніж номінального, що, крім усього іншого, призвело до асиметричних шоків пропозиції.

Однак асиметричність циклів - не єдина причина дивергенції показників інфляції та зростання ЄВС. Відмінності латентні і зумовлені не однаковою реакції національних економік на міждержавні шоки. Прикладом тут може послужити різний ступінь впливу на окремі країни таких подій, як серйозне зростання цін на нафту або падіння курсу долара, реакція на світову фінансово-економічну кризу 2008-2010 років. Зрозуміло, що диференціація темпів інфляції багато в чому визначається різницею в структурі торгівлі та споживанні енергії. Так, в Італії, Франції та Іспанії частка в імпорті країн-не членів зони євро складає менше 10% ВВП, тоді як аналогічний показник в Ірландії досягає 40%. Таким чином, природна структурна різниця в економіках різних країн впливає на індивідуальні темпи інфляції.

Відмінності в темпах економічного зростання також частково пояснюються процесом надолуження у тих країнах, де рівень доходу значно нижче середнього в Єврозоні. Як правило, в таких країнах спостерігається різкий стрибок в продуктивності так званих товарів, що торгуються (tradable goods), що супроводжується відповідним зростанням заробітної плати. Якщо зростання заробітної плати переноситься й на сектор неторгівельних товарів без відповідного збільшення продуктивності, то це відображається на темпах інфляції, приводячи до більшого її росту, ніж у більш розвинених країнах.

Очевидно, що при вступі ряду країн Центральної та Східної Європи в зону євро відмінності в рівні розвитку країн економічного і валютного союзу зростають. Незважаючи на те, що економічний розвиток країн, що приєдналися до ЄС у 2004 р. в останні півтора десятка років показують суттєві успіхи, масштаб відставання нових великий. Середній показник ВВП на душу населення (розрахований за паритетом купівельної спроможності) становив у країнах-новачках близько 40% від середнього рівня ЄС [63]. Тільки в Словенії це співвідношення на момент вступу до ЄС перевищувало показники Іспанії (68%) та Греції (62%) на момент вступу до ЄС, а в Угорщині та Чехії воно більше тих, що були на момент вступу у Португалії (52%) [64]. Найбагатша на момент вступу в ЄС країна-кандидат, Словенія, лише в 2003 р. змогла наздогнати за цим показником саму бідну країну ЄС - Португалію. Виконання критеріїв конвергенції залишається серйозною проблемою в більшості нових держав-членів, включаючи відносно стабільні центральноєвропейські економічні системи, такі, як Кіпр і Мальта. Більшість з 12 країн-новачків не в змозі поки задовольнити критерій інфляції ЄВС (див. табл. 1.6.).

Друга половина 2008 року представляє для нашої роботи значний інтерес, адже масштаби субстандартної фінансової кризи 2007 року в США, стали каталізатором кризових явищ в країнах ЄС, які можна порівняти з кризовим періодом 1982-1983 років.

Таблиця 1.6.

Виконання критеріїв конвергенції новими країнами ЄС у 2005 р.

	Інфляція, %	Бюджетний дефіцит (в % від ВВП)	Державний борг (в % від ВВП)	Довгострокові відсоткові ставки (середньорічні, у %)
Оптимальне значення критерію	2,4			6,4
Кіпр	2,2	2,3	69,2	5,2
Чехія	2,1	3,6	30,4	5,4
Естонія	4,4	-2,3	4,5	6,0
Болгарія	5,0	0,3	53,7	3,8
Угорщина	4,0	6,5	57,7	6,6
Латвія	6,6	-0,1	12,1	3,5
Литва	3,8	0,5	18,7	3,7
Мальта	2,6	3,2	74,2	4,6
Польща	1,3	2,5	42,0	5,2
Румунія	6,4.	2,7	68,5.	6,9.
Словаччина	4,3	3,1	34,5	3,8
Словенія	2,5	1,4	26,0	3,5

Джерело: Розраховано автором за даними Erostat [електронний ресурс] – Режим електронного доступу: http://www.epp.eurostat.ec.europa.eu

Також є схожість з Азіатською фінансовою кризою 1997-1999 років з її переростанням через фінансову до загальноекономічної, де становлення Європейського валютного союзу було важливим засобом протидії негативним наслідкам регіональних фінансових криз, а одним із наслідків Азіатської валютної кризи була лібералізація експорту капіталу з Європейського Союзу (ЄС), саме Азіатська фінансова криза сприяла становленню та розвитку координаційних функцій Європейського Центрального банку щодо формування спільної регіональної валютно-фінансової політики за умов локальних фінансових криз. Як в часи Азіатської кризи, так і сьогодні фондові ринки країн ЄС, за умов лібералізації світового руху капіталу, виявилися найбільш чутливими до негативного впливу зовнішніх фінансових криз, що відобразилось на внутрішніх фінансових ринках.

Якщо говорити про наслідки першої та другої кризових хвиль для ЄВС в 2008-2009 роках то це зростання заборгованостей країн, що входять до ЄВС та порушення критеріїв конвергенції. Зокрема Німеччина отримала в 2009 році дефіцит бюджету на рівні 3,5% від ВВП. В середньому в Єврозоні об’єм поточного дефіциту для 16 країн склав більше 5 %, виняток Фінляндія, Люксембург та Кіпр. Задача скорочення державних заборгованостей стала предметом розгляду на зустрічі міністрів фінансів країн Єврозони в Люксембурзі, каталізатором стали події в Ірландії, де заборгованість склала 12 % від ВВП країни, що стало рекордними показниками в зоні євро.

Якщо говорити про третю хвилю, яка припадає на початок 2010 року і пов’язана з членом Єврозони Грецією, то в даному випадку підтверджується наша теза про те, що латентна криза, яку продукували національні економіки, є набагато сильнішою і вирішити її виключно фінансовою дисципліною неможливо. В додаток до проблем грошово-кредитної системи додалась проблема перегріву економіки, який спровокували антикризові заходи 2008-2009 років. Перший удар нової хвилі кризи в Єврозоні пройшовся по периферії – Греції, Іспанії, Португалії, Ірландії та частково Італії. І вже в 2009 році дефіцит державного бюджету Греції досягнув 12,7 %, і був більшим ніж в Ірландії, ця економіка потребувала фінансових позик ще у 2008 році, а сьогодні економіка Греції спрацювала сигналізатором для валютних спекулянтів, що можна грати на пониження. На світовому фондовому ринку розміри контрактів, що передбачають наступне падіння обмінного курсу євро відносно долара та інших валют, досягають станом на початок 2010 рік 8 млрд. доларів. І ця спекулянта сума, як і в 1983 так і в 1987 роках (вплив на валютні режими та ERM), зможе підірвати основи Єврозони, через падіння вартості євро та державних облігацій країн-членів Єврозони.

Після підписання Маастрихтської угоди економічні та політичні ідеї швидко змінювались. Ігнорувались фундаментальні причини ослабленості валют як 1980-х роках, так і в 1992 році італійська ліра та фунт стерлінгів зазнали спекулятивних атак за схожих причин. Економіка Єврозони не має сингулярної узгодженої формули. Завищений обмінний курс може існувати довго без зміни відсоткових ставок, проте ніщо не убезпечить такі курси від спекулятивних атак. Виходячи з теорії множинної рівноваги, набір економічних умов може підтримати життєздатність обмінних курсів, а цього в Єврозоні вчасно зроблено не було, як наслідок хвилі економічної кризи 2008-2010 років.

Ми можемо стверджувати, що в системі обмінних курсів, що є фундаментом грошово-кредитної політики, перехід від одного обмінного курсу до іншого залежить від очікувань ринку щодо майбутніх економічних умов. Якщо учасники ринку вважають, що майбутні економічні умови будуть відрізнятись від поточних, тиск на валютний ринок буде виникати з метою реорганізації цього ринку у відповідності до очікувань учасників ринку, відбувається самореалізація валютного ринку, навіть якщо відсутні реальні зміни в економічній політиці. Іноді складається враження, що обмінний курс відключений від економічних основ, і щоб зрозуміти природу волотильності, дослідження слід направити в іншу площину, саме таку ситуацію ми сьогодні спостерігаємо в Єврозоні. Теорія оптимального валютного простору, говорить про те, що країни ЄВС не володіють характеристиками, які б зробили відмову від національної валюти вигідно.

Основних критеріїв оптимальності валютної зони декілька, проте в кількісному вираженні їх представити складно. Тим не менше, для повноти аналізу необхідно, на нашу думку, дати коротку характеристику динаміки деяких критеріїв оптимальної валютної зони в Європі на етапі підготовки до валютного союзу.

1. Мобільність факторів виробництва. Мобільність факторів виробництва поділяється на мобільність робочої сили і мобільність капіталу. У випадку з мобільністю робочої сили ситуація в ЄС найбільш складна: за різними даними, міграція населення всередині ЄС-15 становить 0,4-0,8% щорічно, тоді як аналогічний показник у США (міжрегіональна міграція населення) складає 3% в на рік [65]. Цей показник для ЄС залишається досить стабільним протягом останніх років, незважаючи на те, що формально обмеження на пересування робочої сили внутрірегіональні (тобто між країнами ЄС) потоки капіталу в 1997 р. припадало близько 61% всіх накопичених прямих іноземних інвестицій. Наприкінці 2008 року ця цифра склала 66% [66]. Разом з тим перетік трудових ресурсів з країн ЦСЄ додає динамізму цьому показник,проте його пригальмовує семирічний перехідний період щодо допуску мігрантів на територію старих країн ЄС.

2. Відкритість економіки, інтенсивна торгівля між країнами валютного союзу. Країни сучасного європейського валютного союзу в 1992 р. в середньому близько 20% свого ВВП експортували на зарубіжні ринки (див. таблицю 1.7.), при цьому близько 2/3 цього обсягу (12,7% ВВП) прямувало в сусідні європейські країни. До 2002-2003 рр.. відкритість європейських країн збільшилася майже в півтора рази - до 29% ВВП, при цьому обсяг внутрішньо регіональної торгівлі зріс до 17,3% ВВП в 2003 р.

3. Диверсифікація експорту. Західноєвропейські країни в цілому відрізняються сильною диверсифікацією експорту, порівнянної з середньосвітових показником. З плином часу середній коефіцієнт диверсифікації (розрахований ЮНКТАД на основі відхилення частки експорту та імпорту окремих країн у загальносвітовий торгівлі цим товаром) країн зони євро не змінився (0,42). Найбільшою ступенем диверсифікації експорту мають Німеччина і Франція (0,27 в 2002 р.), найменшою - Ірландія (0,63), Греція (0,53) і Португалія (0,46). В цілому ці відмінності узгоджуються з рівнем розвитку окремих європейських країн. Для порівняння: індекс диверсифікації експорту США становить 0,26, Японії - 0,4 (на 2002 р.).

Таблиця 1.7.

Виконання деяких критеріїв оптимальної валютної зони країнами європейського валютного союзу

	Кореляція шоків (випуску)	Відкритість економіки (експорт/ ВВП, %), Маккіннон	Диверсифіка ція експорту, (індекс ЮНКТАД)[1],   Кінен	Темпи інфляції, % в рік,     Флемінг
	1981-1990	1991-2000
Австрія	Н.д.	Н.д.			0,39		3,5	2,1
Бельгія	0,44	-0,07	Н.д.		Н.д.	0,36	2,4	2,3
Німеччина	1,00	1,00			0,27	0,27	5,1	1,8
Греція	Н.д.	Н.д.			0,64	0,53	15,2
Ірландія	Н.д.	Н.д.			0,56	0,63	3,2	2,2
Іспанія	0,07	0,12			0,34	0,33	5,9	3,4
Італія	0,32	-0,51			0,34	0,36		2.2
Люксембург	Н.д.	Н.д.			Н.д.	Н.д.	3,2	3,8
Нідерланди	0,26	0,41			0,35	0,39	3,2	1,5
Португалія	-0,05	0,44			0,53	0,46	8,9	3,0
Фінляндія	-0,10	0,30			0,52	0,55	2,9	2,1
Франція	0,29	0,36			0,26	0,27	2,4	1,9
ЄС	0,29	0,88		28.8	0,42	0,42	Н.д.	2,2

Джерело: розраховано автором на підставі статистичних даних World Trade Statistics, 2008 (WTO), International Financial World Economic Outlook

4. Волатильність та кореляція шоків пропозиції. Кореляція випуску в країнах Єврозони за останні 2 десятиліття трохи підвищилася (у ролі «якоря» зазвичай приймається Німеччина). Так, істотне збільшення кореляції в 90-х рр.. в порівнянні з 80-ми роками. спостерігається в таких країнах, як Португалія, Фінляндія, Франція, Нідерланди, Іспанія. Проте, у ряді країн спостерігається зниження кореляції - зокрема, в Бельгії та Італії. Досить певною тенденцією стало поступове зниження волатильності випуску країн зони євро: у Бельгії за той же період стандартне відхилення скоротилася з 0,019 до 0,015, у Нідерландах - з 0,017 до 0,010, в Італії з 0,012 до 0,011 [67].

Таким чином, аналізуючи критерії оптимальності валютної зони, ми можемо зазначити, що ці критерії відображають ступінь взаємозв'язку економік регіонального об'єднання, і демонструють зближення за показниками мобільності капіталу та відкритості економіки. Інші критерії (мобільність робочої сили, диверсифікація експорту, кореляція шоків пропозиції) не мають однозначної динаміки. Однак, тут необхідно розділяти різну природу цих критеріїв і, відповідно, причин такої ситуації. Так, мобільність робочої сили навряд чи буде серйозно збільшуватися в майбутньому, оскільки для цього відсутні об'єктивні стимули. Ступінь диверсифікації економіки теж навряд чи буде істотно змінюватися, оскільки в даний час для більшості європейських країн цей показники об'єктивно знаходиться на високому рівні. Ймовірно подальше збільшення експортної квоти країн зони євро, пов'язане як з об'єктивним розвитком економік країн, так і з розвитком регіональної спеціалізації.

Це підтверджується і подіями економічного характеру під час світової фінансово-економічної кризи, коли валютна зона стає перед економічним потрясінням. Наприклад, в США побудовані оптимальні валютні зони. Якщо ураган завдав велику кількість збитків у Флориді, то США запроваджує коригувальні механізми для дотримання єдиної грошово-кредитної політики, що супроводжується виділенням коштів з федерального резерву. У відповідь на зростання рівня безробіття у Флориді, багато працівників будуть рухатись в інші штати, де є доступні робочі місця. Цей приклад доводить, що в США використовуються в якості оптимізації валютного простору система бюджетних трансфертів та мобільність робочої сили, ця оптимізація не вибудувана в ЄВС. Тому сьогодні європейській грошово-кредитній системі важко адаптуватись до економічних потрясінь, зберігається, не дивлячись на критерії конвергенції, економічна нерівність країн Єврозони, відсутній оптимальний валютний простір для регулювання відцентрових процесів.

Отже, несумісність єдиної процентної ставки, яка б влаштовувала всі країни в системі ERM, відносно слабка мобільність трудових ресурсів, відсутність системи бюджетних трансфертів, були рядом латентних факторів, що стали каталізатором кризових явищ всередині грошово-кредитної системи на початку 2008 року. А коригування носили епізодичний характер, як тільки фінансовий ринок піддавався іноземному кон’юнктурному тиску та валютним спекуляціям. Ця проблема зумовлена тим, що ЄВС змістився з оптимального валютного простору на основі теорії Мандела, до стабілізації економічних умов курсовою політикою (введенням євро), що, фактично при глобальних економічних потрясіннях, є дестабілізуючим фактором, також від цього постраждала конкурентоспроможність багатьох європейських країн.