Эта общая норма дохода состоит из потребительской нормы дохода, T/P, и инвестиционной нормы дохода, A/P

Обозначим норму дохода на другие финансовые активы буквой r. Тогда в равновесии общая норма дохода на дом должна быть равна r:

.

Это можно объяснить себе следующим образом. В начале года вы можете либо положить в банк сумму P и заработать rP долларов, либо вложить P долларов в дом, сэкономив, тем самым, T долларов арендной платы и заработав к концу года A долларов. Общий доход на эти два вида инвестиций должен быть одинаков. При T+A<rP вам выгоднее было бы положить деньги в банк и заплатить T долларов арендной платы. Тогда к концу года вы бы имели rP-T>A долларов. При T+A>rP следовало бы выбрать вложение в дом. (Конечно, при этом не учитываются комиссионные агента по торговле недвижимостью и другие трансакционные издержки купли-продажи.)

Поскольку общий доход должен расти с темпом, равным ставке процента, финансовая норма дохода A/P обычно бывает ниже ставки процента. Таким образом, вообще говоря, активы, приносящие доход в виде потребления, в равновесии имеют более низкую финансовую норму дохода, чем чисто финансовые активы. Это означает, что покупка домов, картин или драгоценностей исключительно в качестве финансового вложения - идея, возможно, не столь уж хорошая, поскольку норма дохода на эти активы может оказаться ниже нормы дохода на чисто финансовые активы, так как часть цены данного актива отражает потребительский доход, получаемый людьми от владения подобными активами. С другой стороны, если ваша оценка потребительского дохода на такие активы достаточно высока, то их покупка может оказаться вполне целесообразной. Высокий уровень общего дохода на такие активы вполне может делать их приобретение разумным выбором.

11.5 Налогообложение доходов на активы

С целью налогообложения Налоговое управление США проводит различие между двумя видами доходов на активы. Первый из них -дивидендилипроцентный доход. Это -доходы, выплачивамые периодически - ежегодно или ежемесячно - в течение всего срока жизни актива. Вы платите налоги на процентный доход и дивиденд по обычной ставке налога - той, исходя из которой, вы платите налог на ваш трудовой доход.

Второй вид доходов называютдоходами от прироста капитала. Доход от прироста капитала имеет место тогда, когда вы продаете актив по цене более высокой, чем та, по которой он был куплен. Доходы от прироста капитала облагаются налогом только при реальной продаже актива. Согласно текущему закону о налогообложении, доходы от прироста капитала облагаются налогом по той же ставке, что и обычный доход, но внесен ряд предложений о переходе к их обложению по более благоприятной ставке.

Иногда утверждается, что налогообложение доходов от прироста капитала по той же ставке. что и обычного дохода, - это "нейтральная" политика. Однако, это утверждение можно оспорить, по меньшей мере, по двум причинам. Первая причина состоит в том, что налоги на доходы от прироста капитала подлежат уплате только при продаже актива, в то время как налоги на дивиденд или процент уплачиваются ежегодно. Тот факт, что выплата налогов на доходы от прироста капитала отсрочена до момента продажи активов, делает фактическую налоговую ставку на доходы от прироста капитала более низкой по сравнению с налоговой ставкой на обычный доход.

Вторая причина того, что равное налогообложение доходов от прироста капитала и обычного дохода не является нейтральным, заключается в том, что налог на доход от прироста капитала основан на приросте стоимости актива в долларах. Если стоимость актива растет просто из-за инфляции, может оказаться, что потребитель должен будет платить налог на актив, реальная стоимость которого не изменилась. Например, предположим, что некто покупает актив за 100 долл. и что 10 лет спустя этот актив стоит 200 долл. Допустим, что за указанный 10-летний период уровень цен тоже удваивается. Тогда данное лицо должно будет заплатить налоги на доход от прироста капитала в размере 100 долл., несмотря на то, что покупательная способность принадлежаещго ему актива совершенно не изменилась. Это ведет к тому, что налог на доход от прироста капитала оказывается выше налога на обычный доход. Какой именно из двух указанных эффектов преобладает, - вопрос спорный.

Помимо различий в налогообложении дивидендов и доходов от прироста капитала, существует много других аспектов налогового законодательства, по-разному трактующих доходы на активы. Например, в Соединенных Штатах налогообложению федеральным правительством не подлежатмуниципальные облигации, облигации. выпущенные городами или штатами. Как указывалось ранее, налогом не облагается и потребительский доход от домов, занимаемых владельцами. Более того, в Соединенных Штатах не облагается налогом даже часть доходов от прироста капитала, получаемых от владения жилыми домами.

Факт существования разного налогообложения для различных активов означает, что в правило отсутствия арбитража следует внести поправку на налоговые различия при сравнении норм дохода. Предположим, что норма дохода на один актив есть процентная ставка до уплаты налогов,, а другой актив приносит доход, не подлежащий налогообложению, по норме. Тогда, если оба актива принадлежат индивидам со ставкой подоходного налога t, должно соблюдаться

.

Иными словами, доход на каждый актив после уплаты налогов должен быть одинаков. В противном случае, индивиды не захотели бы держать оба актива - для них всегда было бы выгоднее переключиться исключительно на владение тем активом, который дает им более высокий доход после уплаты налогов. Разумеется, в данных рассуждениях не учитываются другие различия между активами, такие, как различия в степени ликвидности, риска и т.д.

11.6 Приложения

Тот факт, что все безрисковые активы должны приносить одну и ту же норму дохода, очевиден, но чрезвычайно важен. Его значение для функционирования рынков активов на удивление велико.