Источники и механизмы финансирования проектов девелопмента

Обеспечение финансирования проекта в необходимых масштабах и в соответствии с этапами его реализации является одной из важнейших для любого инвестиционного проекта, проекта развития недвижимости и, следовательно, для каждого девелопера.

Проблема финансирования проекта включает в себя несколько составляющих:

1 обеспечение оптимального соотношения между собственными и заемными средствами при финансировании проекта;

2 обеспечение проекта наиболее надежными и дешевыми источниками и механизмами привлечения внешнего финансирования и возврата внешних ресурсов;

3 обеспечение устойчивого бесперебойного финансирования проекта на всем его протяжении и поддержание ликвидности проекта.

С учетом того, что проекты по развитию недвижимости, как правило, не могут быть реализованы без привлечения внешнего финансирования, идеальным вариантом для девелопера является обеспечение такого варианта финансирования, который обеспечивал бы максимальную эффективность собственного капитала, одновременно позволяя привлечь внешних инвесторов.

Для девелоперской компании, как и любой другой, существует несколько возможных вариантов финансирования за счет собственных средств:

1 за счет чистой прибыли,

2 за счет амортизационных отчислений,

3 за счет эмиссии акций и увеличения размеров акционерного капитала.

Использование каждого из этих вариантов имеет свою цену, свои плюсы и минусы.

Прибыль может быть достаточно быстро мобилизована для инвестиций, но использована для инвестирования может быть лишь после уплаты налогов, и, следовательно, каждый рубль, инвестированный за счет прибыли, «стоит» для фирмы столько, сколько необходимо уплатить налога на прибыль до ее использования.

Амортизационные отчисления – это возможный источник финансирования, однако:

1 во-первых, ее размер ограничен нормами амортизационных отчислений (сегодня, как известно, действует несколько таких норм для разных категорий имущества: для зданий и сооружений, например, годовая норма амортизации установлена в 5%, а при ускоренной амортизации она может быть увеличена не более, чем вдвое),

2 во-вторых, амортизация – источник воспроизводства имущества предприятия и используя его для инвестирования, предприятие может оказаться в ситуации, когда у него не окажется средств для замены оборудования,

3 в-третьих, увеличение амортизационных отчислений ведет к снижению прибыли (а, значит, при прочих равных, и дивидендов), и, следовательно, снижает привлекательность предприятия для внешних инвесторов.

Третий источник собственных средств – наращивание собственного капитала путем выпуска акций (привилегированных или обычных). Цена этих средств определяется уровнем дивидендов, которые потребуют акционеры за свои инвестиции в акции. Кроме того, увеличение акционерного капитала имеет и другие особенности – с одной стороны, выпуск акций позволяет привлечь средства на неопределенный срок, не требует их возврата и (по отношению к обычным акциям) не предполагает обязательств по уровню дивидендов. С другой, выпуск акций расширяет число акционеров, затрудняет принятие решений и может даже привести к утрате контроля над собственностью фирмы.

Как следует из сказанного, каждый из источников собственных средств имеет свою цену, которая должна быть принята во внимание при выборе варианта финансирования проекта: за счет собственных средств, заемных средств или их комбинации.

Следует принять во внимание также и альтернативную стоимость финансирования проекта за счет собственных средств (например, возможность вложения средств в какой-либо третий проект, не связанный с рассматриваемым). С учетом всех этих обстоятельств цена собственных средств может оказаться более высока, чем цена привлечения заемных средств, а, кроме того, собственных средств девелопера, как правило, все равно недостаточно для реализации проектов, что и приводит его к проблеме определения оптимального соотношения между собственными и заемными средствами.

В основу определения оптимального соотношения между собственными и заемными средствами могут быть положены следующие основные критерии:

1. Соотношение рентабельности проекта и стоимости (цены) заемных средств должно обеспечивать эффективность собственного капитала на требуемом уровне (не ниже общей рентабельности проекта). Если рентабельность проекта выше цены платы за пользование заемных средств, то тем самым обеспечивается рентабельность собственного капитала выше, чем общая рентабельность проекта.(Следовательно, использование заемных средств является выгодным – эффект положительного финансового рычага). В ином случае эффективность собственного капитала будет ниже, чем общая рентабельность проекта.

2. Соотношение между собственными и заемными средствами должно создавать «налоговый щит» для собственной прибыли.

Использование заемных средств однозначно позволяет увеличить рентабельность собственных средств до тех пор, пока плата за пользование заемными средствами ниже рентабельности проекта и не превышает лимита включения в себестоимость, установленного действующим законодательством.

Кроме того, если для финансирования проекта используются заемные средства, то проценты, выплачиваемые владельцам заемного капитала являются вычетом из прибыли до налогообложения. Сравнивая общие суммы поступлений на инвестированный капитал в фирме использующей комбинацию заемного и собственного и фирме, использующей только собственный капитал, обнаруживаем, что они отличаются на сумму неизъятых налогов на выплаты процентов по заемным средствам в фирме использующей комбинацию заемных и собственных средств. Такая экономия наблюдается в течение всей жизни проекта, увеличивая тем самым чистую приведенную стоимость проекта на величину называемую налоговым щитом. Величина последнего равняется ежегодной экономии налогов капитализированных по ставке равной процентной ставке по кредиту.

3. Соотношение собственного и заемного капитала должно создавать возможность для привлечения внешнего финансирования.

Во-первых, размер собственного вклада в финансирование проекта должен быть достаточен для того, чтобы внешние инвесторы были уверены в серьезности намерений девелопера. Определяющее значение при этом имеет даже не отношение собственного капитала девелопера к общему объему финансирования, а отношение собственных средств, инвестируемых в проект, к общему объему инвестиций девелоперской фирмы и ее собственному капиталу.

Во-вторых, предлагаемая инвестору доходность должна быть конкурентоспособна по отношению к возможным альтернативным инвестициям.