Управление целевой структурой источников финансирования

Финансово-хозяйственная деятельность предприятия зави­сит от многих факторов (ресурсы, условия и др.), причем влияние и сравнительная характеристика не всех из них под­даются формализованной оценке. С позиции возможности та­кой оценки принято выделять трудовые, материальные и фи­нансовые ресурсы предприятия. Поскольку все виды ресурсов находятся в чьей-то собственности, включение их в процесс производства сопровождается необходимостью выполнения ряда условий: согласие собственника на использование при­надлежащего ему ресурса, условия и сроки привлечения ре­сурса, размер и способы оплаты и др. Определение и согласование затрат, которые нужно понести как для привлечения не­которого ресурса, так и для его поддержания на требуемом уровне, является обычно наиболее критическим моментом в принятии решений по управлению ресурсным потенциалом предприятия. Эти затраты сводятся к некоторым выплатам собственникам ресурсов в виде дивидендов, процентов, зара­ботной платы. Известны различные показатели оценки затрат в зависимости от вида ресурса.

Общая сумма средств, которую нужно уплатить за исполь­зование определенного объема привлекаемых на рынке капита­ла финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется стоимостью капитала (cost of capital). Не­смотря на то что предприятие финансируется из многих ис­точников, причем большинство из них, как правило, не явля­ются бесплатными, именно стоимость долгосрочных источни­ков финансирования имеет особую значимость в финансовом менеджменте. Причина достаточно очевидна — решение о при­влечении капитала является ключевым элементом стратегии управления предприятием, а его последствия будут сказывать­ся на финансовом положении предприятия в течение длитель­ного времени.

Две причины — оборачиваемость и риск — объясняют появ­ление затрат, связанных с привлечением капитала. Во-первых, инвестор предполагает иметь свою долю в доходе, который по­лучает финансовый реципиент, пуская привлеченный капитал в оборот. Во-вторых, для инвестора предоставление средств на долгосрочной основе — весьма рисковое мероприятие. Напри­мер, купив облигации некоторого предприятия и спустя неко­торое время вознамерившись по каким-либо причинам досроч­но вернуть вложенный капитал, инвестор не сможет сделать это путем предъявления облигаций эмитенту для погашения (если таковое не предусмотрено условиями эмиссии); единст­венное, что ему остается сделать,— продать их на вторичном рынке; финансовый результат при этом может быть непред­сказуемым. Именно поэтому инвестор требует платы за пре­доставление финансовых ресурсов.

Любая компания обычно финансируется из нескольких ис­точников одновременно. С позиции стратегии оптимизация структуры источников — это проявление разумной и осознан­ной финансовой политики; с позиции текущего финансирова­ния — возникновение тех или иных источников, изменение структуры текущих пассивов осуществляется не только в пла­новом порядке, но и нередко спонтанно (в частности, расши­рение объемов деятельности обычно сопровождается ростом кредиторской задолженности). В отношении затрат все источ­ники можно подразделить на две группы:

• платные источники (таких большинство — например, за привлечение кредитов и займов платятся проценты, акционе­рам платятся дивиденды, кредиторская задолженность по то­варным операциям нередко связана с отказом от скидки, т. е., по сути, тоже не является бесплатной и т. п.);

• бесплатные источники (сюда относятся некоторые виды текущей кредиторской задолженности, например задолжен­ность по заработной плате).

Очевидно, что затраты, связанные с привлечением и обслу­живанием того или иного источника, разнятся. Например, про­центы по краткосрочным и долгосрочным кредитам не совпа­дают, ставка, предлагаемая банком, зависит от степени финан­совой зависимости заемщика, разные банки предлагают различные процентные ставки. То же самое можно сказать об облигационных займах и акциях. Поскольку стоимость каждо­го из приведенных источников средств различна, стоимость капитала коммерческой организации в целом находят по фор­муле средней арифметической взвешенной, а соответствующий показатель называется средневзвешенной стоимостью капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC):

где kj — стоимость j-го источника средств;

dj —удельный вес j-го источника средств в общей их сумме.

Показатель WACC имеет достаточно простую интерпрета­цию — он характеризует уровень расходов (в процентах), кото­рые ежегодно должно нести предприятие за возможность осу­ществления своей деятельности благодаря привлечению фи­нансовых ресурсов на долгосрочной основе. Условно говоря, WACC численно равен проценту, получаемому в среднем по­ставщиками капитала, т. е. стратегическими инвесторами. При­веденная формула расчета отражает лишь логику формирова­ния показателя WACC; что касается практики его исчисления, то соответствующий расчет может быть выполнен с разной степенью условности, зависящей, в частности, от учета особен­ностей налогообложения доходов различных типов инвесторов.

Величина стоимости капитала считается наиболее приемле­мым ориентиром при расчете маржинальных затрат по привле­чению новых источников финансирования при условии, что но­вые проекты имеют тот же уровень производственного и фи­нансового риска. Иными словами, любой новый проект должен приносить доходность, превышающую значение WACC