Тема 10 Способы оценки конкурирующих инвестиций

Возникновение конкуренции между инвестиционными проектами возможно в силу разных причин.

1.Инвестиции могут конкурировать в силу того, что они являются взаимоисключающими по причинам внеэкономического характера, когда они обеспечивают альтернативные способы достижения одного и того же результата или использования какого-либо ограниченного ресурса, но только не денежных средств.

2.Инвестиции могут конкурировать в силу бюджетных ограничений (иногда эта ситуация определяется как рационирование капитала). В такой ситуации фирма оказывается тогда, когда в ее портфеле находится несколько невзаимоисключающих проектов с положительными величинами NPV и другими положительными характеристиками, но на реализацию их всех у нее просто не хватает средств.

При выборе варианта из взаимоисключающих инвестиционных проектов на практике возникают проблемы по двум причинам:

– различия в графике будущих денежных поступлений;

– различия в требуемых суммах инвестиций.

Здесь имеет место конфликт между критериями выбора, который иллюстрирует график на рис. 10.

Рис. 10. Зависимость оценки проектов по показателю чистой текущей стоимости NPVот величины коэффициента дисконтирования

Рис. 10 показывает, что пока стоимость капитала (r) больше, чем образуемая пересечением графиков чи­стой приведенной стоимости точка k, NРV по проекту А больше, чем по проекту Б, и, соответственно, внутренняя доходность по проекту Б больше, чем по проекту А. Но ес­ли r меньше k, тогда проект Б оказывается привлекательнее проекта А по критерию NPV. Точка пересечения линий называется пересечением Фишера. Таким образом, выбор варианта по критерию наивысшей величины чистой текущей стоимости зависит преимущественно от того, какой уровень коэффициента дисконтирования мы при этом используем.

В то время как с возрастанием ставок дисконтирования NРV проектов с большими будущими поступлениями средств быстро уменьшается, критерий внутренней доходно­сти всегда указывает на проекты, приносящие более высокие краткосрочные поступления.

Результатом такого рода различий между проектами оказывается то, что по одним из них могут появиться большие средства, требующие реинвестирования. В частности, проекты, требующие меньших первоначальных вложений, в последующие годы высвобождают большие средства для реинвестирования. Точно так же проекты, по которым значительная масса доходов поступает в первые годы, становятся источни­ком средств для реинвестирования. Краткосрочные проекты высвобождают сред­ства для повторного вложения быстрее, чем более крупные и дорогостоящие проекты.

Для учета влияния возможностей реинвестирования на оценку эффективности конкурирующих проектов существует модифицированный показатель оценки внутренней нормы доходности MIRR (Modified IRR), который вычисляется на основе следующего уравнения:

= ,

где n – продолжительность проекта; К_t – отток денежных средств в t -м периоде; C_t – приток в t -м периоде; r – ставка дисконтирования (стоимость привлеченного капитала, требуемой нормы рентабельности инвестиций, Capital Cost (CC) или WACC), в долях единицы; d – стоимость капитала, по которой реинвестируются денежные притоки, в долях единицы.

Величина называется терминальной стоимостью (Terminal Value, TV)., которая характеризует наращенную стоимость притоков при ставке, равной цене источников финансирования проекта.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения по инвестициям, уровень рентабельности которых не ниже стоимости капитала (CC). Именно с ним сравнивается показатель MIRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова:

если: MIRR > CC, то проект следует принять;

MIRR < CC, то проект следует отвергнуть;

MIRR = CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Наряду с выбором коэффициента дисконтирования на результаты оценки инвестиционных проектов могут заметно влиять различия в сроках жизни инвестиций.

Такой результат сильно зависит от тех условий, которые заложены в расчет:

- от схем амортизации и величин остаточных стоимостей основных средств;

от возможности продать созданные в результате инвестирования объекты другим лицам и т. д.

Сопоставимость срока жизни инвестиционных проектов с кратными расчетными периодами обеспечивается дублированием денежного потока меньшего по времени проекта за расчетный период более длительного проекта число раз, равное коэффициенту кратности.

Если сроки инвестиционных проектов не кратны друг другу, то при их ранжировании для обеспечения сопоставимости расчетов рекомендуется использовать удобный инструмент упрощения — эквивалентный аннуитет ЕА. Формула для расчета такого аннуитета получается модифицированием формулы (6.6), в которой величина PMT обозначается как EA, а PVA_n как NPV.

Метод расчета эквивалентного аннуитета EA не альтернативен методу определения NPV - он просто облегчает выбор инвестиционных проектов, которые обеспечивают максимизацию NPV.

Проект, у которого этот аннуитет будет наибольшим, будет обеспечивать и наибольшую величину NPV всех денежных поступлений, если все конкурирующие инвестиции будут предполагать бесконечное реинвестирование или реинвестирование до тех пор, пока сроки жизни всех проектов не завершатся одновременно.

Правомерность условий использования ЕА:

– инвестиции могут воспроизводиться за счет реинвестирования денежных поступлений до достижения одинакового для всех проектов временного горизонта выбытия основных активов;

– по крайней мере, один из инвестиционных проектов допускает бесконечное реинвестирование денежных поступлений в рамках обеспечения деятельности фирмы.

Особым случаем выбора между взаимоисключающими инвестиционными проектами является ситуация, когда приходится решать: стоит ли ремонтировать существующее оборудование или лучше его заменить?

В подобных случаях надо прежде всего определиться – а какие расходы связаны с сохранением предназначенного для ремонта оборудования?

Этими расходами являются собственно затраты на ремонт плюс упущенная выгода от продажи старой техники, т.е. ее ликвидационная стоимость. Поскольку в данном случае оценка базируется не на поступлениях (выгодах), а на затратах, то предпочтительным является тот вариант инвестирования, который обеспечивает минимальную величину эквивалентных годовых затрат.

Когда инвестиции не сопровождаются денежными поступлениями следует применять метод затратной эффективности.

Метод затратной эффективности выбора предпочтительных вариантов инвестирования имеет особое значение для бюджетной сферы и неприбыльных организаций, где речь не всегда может идти о максимизации денежных поступлений, но весьма актуален вопрос о наиболее рациональном использовании ограниченных инвестиционных ресурсов.

Для сравнения социальных проектов, требующих для своей реализации начальных инвестиций (I₀), следует воспользоваться методическим приемом определения эквивалентного аннуитета, или эквивалентными годовыми расходами (EAC).

Формула для расчета эквивалентных годовых расходов такого аннуитета:

,

где PVAl_n,k = [1-1/(1+k)ⁿ]/k, т.е. текущая (современная) стоимость аннуитета стоимостью в 1 руб. в конце каждого из n периодов при ставке банковского процента на уровне k. Проект, у которого эквивалентные годовые расходы будут меньшими, будет обеспечивать наилучший способ конкурирующих инвестиции в значимые социальные проекты.

Вопросы для обсуждения

1. Влияние фактора времени в расчётах эффективности инвестирования.

2. Понятие о конкурирующих инвестициях, причины их возникновения.

3. Взаимоисключающие инвестиции.

4. Учет различий в сроках жизни инвестиций.

5. Метод затратной эффективности.

6. Обоснование решений о замене или ремонте оборудования.

7. Принятие решений по критерию MIRR.

Тесты

1. Наименьшее общее кратное сроков жизни проектов применяется при сравнении инвестиционных проектов:

-: с разными объемами инвестиций

-: различной продолжительности

-: с разными уровнями риска

2. Упущенная выгода (opportunity cost) представляет собой....

-: результат альтернативного использования ресурса

-: эффективность использования ограниченных ресурсов

-: оценка совокупности полученных результатов

3. Имеется построенное здание, которое может быть использовано в проекте, причем суммарный результат по проекту равен 1000 единицам, а затраты - 700 (без учета стоимости здания, но с включением расходов по его обслуживанию). Вместе с тем можно сдать здание в аренду, получив 200 единиц. Поэтому если задействовать здание в проекте, то с учетом упущенной выгоды эффект по проекту составит ### единиц

4. Бухгалтерская прибыль по проекту составляет 300 единиц и упущенная выгода составляет 300 единиц. Полученные результаты оценки проекта означают, что ресурсы по проекту...

-: "работают" хуже, чем в альтернативных вариантах

-: "работают" лучше, чем в альтернативных вариантах

-: "работают" не хуже (но и не лучше), чем в альтернативных вариантах

5. Инвестор имеет на банковском счете 1000 руб. Реализация инвестиционного проекта позволяет утроить имеющийся капитал в течение 5 лет. Процентная ставка, которую должен назначить банк, чтобы денежные средства остались на счете, должна составить ### %

6. Метод эквивалентного аннуитета применяется при сравнении инвестиционных проектов

-: различной продолжительности

-: с противоречивыми критериальными оценками

-: с одинаковыми сроками окупаемости