По принимаемым формам. 1 страница

При инфляции спроса изменения в уровне цен традиционно объясняются избыточным совокупным спросом: экономика пытается тратить больше, чем она способна производить»; производственный сектор не в состоянии обеспечить этот избыточный спрос увеличением реального объема продукции вследствие того, что все имеющиеся резервы уже использованы; избыточный спрос приводит к завышенным ценам на постоянный реальный объем продукции и вызывает инфляцию спроса. _

Инфляция издержек связана с увеличением издержек производства независимо от того, идет ли речь об удорожании |промежуточных товаров или факторов производства (например, заработной платы или капитальных ресурсов).

Инфляция может классифицироваться также и по иным признакам, например, она может быть однородной и неодно­родной, равномерной и неравномерной.

Инфляция называется однородной, если темпы изменения всех цен на товары и услуги зависят только от момента време­ни, а не от характера товара или услуги.

Инфляция называется равномерной, если темп общей инф­ляции не зависит от времени.

Для оценки инфляции обычно применяют следующие ос­новные показатели.

1. Дефлятор валового национального продукта (ВНП), обо­значаемый как DEF(t) и равный отношению номинального ВНП к реальному ВНП, где номинальный ВНП измеряется в текущих ценах данного года t, а реальный — в постоянных ценах базового года.

2. Индекс потребительских цен (ИПЦ), рассчитываемый как отношение стоимости потребительской корзины в данном году к стоимости потребительской корзины в базовом году.

3. Индекс оптовых цен, или темп инфляции года t, равный измеряемому в процентах частному от деления разности меж­ду дефляторами данного и предшествующего периодов на деф­лятор предшествующего периода, т.е.

4. Индекс изменения цен ресурса, рассчитываемый как част­ное от деления цены ресурса в момент времени t на его цену в базовый момент времени t₀

5. Темп инфляции по ресурсу = (Индекс изменения цен ре­сурса - 1)х100%.

Даже ожидаемая инфляция вызывает серьезные издержки, которые приходится нести практически всем участникам эко­номического процесса.

Это:

— «издержки стоптанных башмаков», вызванные более ча­стыми посещениями банка по причине невыгодности хранения денег на руках;

— «издержки меню», связанные с необходимостью фирм часто менять ценники при повышении цен;

—издержки, являющиеся следствием увеличения налого­вых обязательств;

— издержки, вызываемые некомфортностью существова­ния в условиях инфляции.

Еще хуже обстоит дело с непрогнозируемой инфляцией: чем более неустойчив темп инфляции, тем сильнее действие фактора неопределенности в формировании ожиданий. Неустойчивость темпов инфляции связана с дополнительным инфляционным риском. Сильная (галопирующая) инфляция всегда неустойчива, ее темпы меняются от года к году. Инфляционные процессы сказываются на фактической эффективности инвестиций, поэтому фактор инфляции следует обязательно учитывать при анализе проектов и выборе вариантов капиталовложений.

Влияние инфляции на показатели финансовой эффективности проекта обычно рассматриваются в двух аспектах:

1|) влияние на показатели проекта в натуральном выраже­нии, когда инфляция приводит не только к переоценке финансовых результатов проекта, но и к изменению плана реализации проекта;

2) влияние на показатели проекта в денежном выражении.

Для учета влияния инфляции при оценке эффективности инвестиционных проектов могут использоваться следующие способы.

1. Инфляционная коррекция денежных потоков, связанная с проблемой постоянных и текущих цен и расчетами в рублях и валюте.

2. Учет инфляционной премии в ставке процента (реальная и номинальная процентные ставки).

3. Анализ чувствительности в условиях высокого уровня инфляции.

Расчеты эффективности инвестиционного проекта могут быть выполнены либо в рублях, либо в иностранной валюте, а так же либо в постоянных, либо в текущих ценах. Но следует

помнить, что переход к твердой валюте отнюдь не означает отмены необходимости учета инфляции.

1. Вне зависимости от того, в рублях или иностранной валюте проводятся расчеты эффективности инвестиционного, проекта, необходима инфляционная коррекция денежных потоков. Это достигается с помощью операции дефлирования, которая заключается в делении денежного потока, выраженного в прогнозных ценах (рублях или иностранной валюте), на соответствующие индексы инфляции, т.е.

(17)

где — денежный поток в дефлированных ценах;

— денежный поток в прогнозных ценах;

— общий индекс рублевой инфляции;

— общий индекс инфляции иностранной валюты.

2. Влияние инфляции на эффективность проекта сказывается также на изменении потребности в заемных средствах и платежей по кредитам, т.е. в изменении процентной ставки.

Процентной ставкой называется относительный (в процентах или долях) размер платы за пользование кредитом в течение определенного периода времени.

Процентная ставка, взимаемая банком по кредитам, называется кредитной процентной ставкой. Частным случаем кредитной процентной ставки является ставка рефинансирования Центробанка. Это ставка процента, под которую Центробанк выдает кредиты для пополнения финансовых резервов (на 15.08.2007 ставка рефинансирования была равна 10%).

Процентная ставка, выплачиваемая банком по депозитным вкладам, называется депозитной процентной ставкой.

Кредитная и депозитная процентные ставки могут бы номинальными, реальными и эффективными.

Номинальная процентная ставка — это процентная ставка, объявляемая кредитором.

Реальная процентная ставка — это процентная ставка в постоянных ценах (при отсутствии инфляции), величина которой обеспечивает такую же доходность займа, что и номинальная ставка при наличии инфляции.

Эффективная процентная ставка — доход кредитора за счет капитализации процентов, выплачиваемых в течение периода, дом которого объявлена процентная ставка.

Реальная процентная ставка получается из номинальной за счет исключения влияния инфляции и используется при анали­зе процентных ставок, а также для приближенного пересчёта платежей по займам при оценке эффективности инвестиционно­го проекта в текущих ценах. Связь между реальной и номиналь­ной процентными ставками дается формулой И. Фишера:

(18)

Или в симметричном виде:

(19)

где r — реальная процентная ставка;

r_н — номинальная процентная ставка;

i — темп инфляции (темп роста цен).

Эффективная процентная ставка характеризует доход кредитора за счет капитализации процентов, выплачиваемых в течение периода, для которого объявлена номинальная процентная ставка. Если номинальная процентная ставка за год равна r_н,г (в долях), а выплата процентов по условию займа происходит m раз в год, то при каждой выплате уплачивается процент по ставке r_н,г /m. В этом случае эффективная процентная ставка за год r_эф,г равняется (в долях):

(20)

Если выплата процента происходит чаще, чем раз в год, то эффективная процентная ставка больше номинальной и их различие тем больше, чем выше процентная ставка и чем чаще происходит выплата процентов.

3. Когда нет достаточно точных прогнозов относительно будущего поведения инфляции, то зачастую первоначальные «расчеты по проекту делаются в базовых, начальных ценах, а затем с помощью анализа чувствительности проверяют влияние инфляции на эффективность проекта.

Как уже было сказано ранее, цель анализа чувствительно­сти — выявление важнейших факторов, способных наиболее серьезно повлиять на проект и проверить воздействие по­следовательных изменений этих факторов на результаты про­екта. Среди варьируемых факторов, рассматриваемых на практике, наиболее важными являются показатели инфляции. При проведении анализа чувствительности могут последова­тельно анализироваться следующие виды инфляции:

— общая;

— переменных издержек;

— заработной платы;

— основных фондов;

— постоянных издержек и накладных расходов и т.д.

Отдельно для инфляции может быть построен вектор чув­ствительности, позволяющий выявить наиболее чувствитель­ные переменные инфляции, для которых целесообразно про­вести дополнительные исследования в рамках количественно­го анализа рисков.

Контрольные вопросы

1. Что такое риск и неопределенность, в чем заключаются их основные отличия?

2. Перечислите и охарактеризуйте основные инвестицион­ные риски.

3. В чем заключается анализ рисков? Перечислите основ­ные его виды.

4. Дайте определение и охарактеризуйте качественный анализ проекта.

5. Опишите процесс количественного анализа.

6. В чем заключается анализ чувствительности проекта?

7. Охарактеризуйте основные методы управления рисками.

8. Охарактеризуйте инфляцию по темпам и степени, усло­виям и формам.

9. В чем заключается влияние инфляции на финансовые показатели проекта?

10. Каким образом производиться инфляционная коррекция денежных потоков?

11. Перечислите и охарактеризуйте основные отличия но­минальной и реальной процентных ставок.

12. Как учитывается инфляция в отечественной практике инвестиционного проектирования?

Лекция №7

Тема 4 «Финансовые инвестиции»

Раздел 1Финансовые инвестиции и инвестиции в ценные бумаги

В мировой практике наибольшее распространение получила трактовка термина «инвестиции» как долгосрочного вложение капитала внутри страны и за рубежом в виде реальных и финансовых инвестиций, где реальные инвестиции — это вло­жения капитала в материальные и нематериальные активы, а финансовые инвестиции представляют собой инвестиции в финансовые активы.

В современных рыночных экономиках значительная часть инвестиций приходится на финансовые инвестиции. В России же основная доля инвестиций представляет собой реальные инвестиции.

Финансовые инвестиции ориентированы в основном на получение дохода, упрочение места предприятия на рынке, участие предприятия в управлении деятельностью других предприятий.

В зарубежной и отечественной литературе приводится множество разнообразных определений финансовых инвестиций. Финансовые инвестиции представляют собой контракты, записанные на бумаге; это обыкновенные акции и облигации. Финансовые инвестиции — это вложения капитала в ценные бумаги предприятий сферы материального производства, а также помещение капитала в банковские учреждения.

Финансовые инвестиции являются непрямыми инвестициями, характеризующимися наличием посредника (инвестици­онного фонда или финансового посредника).

К финансовым активам относятся наличные деньги, вклады на текущих и срочных счетах в банках, иностранная валюта, ценные бумаги.

Под финансовыми инвестициями понимают вложения средств в различные финансовые инструменты (активы), сре­ди которых наиболее значимую долю составляют вложения средств в ценные бумаги. Хотя следует отметить, что вложения в определенную часть ценных бумаг, например, в коммерческие ценные бумаги, не являются финансовыми инвестициями.

Финансовые инструменты — это различные формы финан­совых обязательств (для краткосрочного и долгосрочного ин­вестирования), торговля которыми осуществляется на финан­совом рынке. Финансовые инструменты включают денежные средства и ценные бумаги. На рис. 4.1.1 показана взаимозависи­мость между ценными бумагами и финансовыми инвестици­ями.

Рис. 4.1.1 Взаимозависимость между финансовыми инвестициями и ценными бумагами

В табл. 4.1.1 приведена структура основных фондовых финан­совых инструментов (фондовых ценных бумаг).

Таблица 4.1.1 Структура фондовых финансовых инструментов

Финансовые инструменты (фондовые ценные бумаги)
основные	производственные
акция	облигация	сертификаты	чеки	опционы	фьючерсы	векселя

Существует много различных определений понятия «цен­ная бумага».

Ценная бумага — это:

— денежный документ, удостоверяющий имущественное право или отношение займа владельца документа к лицу, выпустившему такой документ;

— источник формирования уставного капитала акционер­ных обществ и финансирования расходов государства, территориально-административных органов управле­ния, муниципалитетов;

— форма вложений денежных средств физических и юри­дических лиц и способ получения ими доходов от этих вложений.

С инвестиционной точки зрения в большей степени под­ходит определение ценной бумаги как формы существования капитала, отличной от его товарной, производительной и де­нежной форм, которая может передаваться вместо него само­го, обращаться на рынке как товар и приносить доход. Суть ее состоит в том, что у владельца капитала сам капитал отсутству­ет, но имеются все права на него, которые зафиксированы в форме ценной бумаги.

Существует много различных признаков, по которым клас­сифицируются ценные бумаги.

По видам ценные бумаги подразделяются:

1) на свидетельства об участии в капитале. Это прежде все­го акции, выпускаемые акционерными обществами и корпо­рациями;

2) свидетельства о предоставлении займов — различные виды облигаций, выпускаемые как предприятиями, так и пра­вительствами (государственные ценные бумаги);

3) денежные и товарные документы, выражающие имуще­ственные права. К ним относятся векселя, чеки, варранты, депозитные сертификаты, коносаменты, коммерческие бума­ги и др.;

4) международные ценные бумаги — евроакции, еврообли­гации.

Основными инвестиционными характеристиками ценных бумаг являются доходность, риск и ликвидность. Более полно ценные бумаги можно классифицировать по следующим при­знакам.

Временные:

— срок существования, когда выпущена в обращение, на какой период времени: срочные, бессрочные;

— происхождение: ведет ли начало ценная бумага от своей первичной основы (товар, деньги) или от других цен­ных бумаг — первичные, вторичные.

Пространственные:

— форма существования — документарные (бумажные), бездокументарные (безбумажные);

— национальная принадлежность — отечественные, иност­ранные;

— территориальная принадлежность — регион страны, в котором выпущена ценная бумага.

Рыночные:

— тип актива, лежащего в основе ценной бумаги, или ее исходная основа — инвестиционные, неинвестицион­ные;

— порядок владения — предъявительские (на предъявите­ля), именные (конкретное физическое или юридическое лицо);

— форма выпуска — эмиссионные (выпускаемые отдель­ными сериями, внутри которых все ценные бумаги со­вершенно одинаковы по характеристикам) и неэмисси­онные (векселя и т.д.);

— форма собственности — государственные, негосудар­ственные;

— характер обращаемости — рыночные (свободно обраща­ющиеся) и нерыночные;.

— уровень риска — безрисковые, малорисковые и риско­вые;

— наличие дохода — доходные и бездоходные;

— форма вложения средств — долговые и владельческие долевые;

— экономическая сущность с точки зрения прав, которые предоставляет ценная бумага, — акции, облигации, век­селя и т.д.

Основные цели выпуска ценных бумаг следующие:

во-первых, государство использует ценные бумаги как ме­тод мобилизации денежных сбережений граждан и временно свободных финансовых ресурсов институциональных инвес­торов (страховые компании, инвестиционные и пенсионные фонды и т.д.) для финансирования расходов бюджета, превы­шающих его доходы;

во-вторых, ценные бумаги используются для регулирования денежного обращения;

в-третьих, предприятия и организации используют ценные бумаги как источник инвестиций, имеющий определенные преимущества перед кредитом;

в-четвертых, предприятия, организации и банки использу­ют ценные бумаги как универсальный кредитно-расчетный инструмент.

В современной мировой практике ценные бумаги делятся на два больших класса: основные и производные ценные бу­маги.

Основные ценные бумаги — это ценные бумаги, в основе ко­торых лежат имущественные права на какой-либо актив (то­вар, деньги, капитал, имущество, ресурсы и т.д.).

Основные ценные бумаги (ЦБ) подразделяются на первич­ные и вторичные:

— первичные основаны на активах, в число которых не входят сами, ценные бумаги. Это акции, облигации, векселя, банковские сертификаты, чеки, закладные, консоменты и т.д.;

— вторичные выпускаются на основе первичных ценных бумаг, т.е. это ЦБ на сами ценные бумаги. Сюда относятся вар­ранты на ЦБ, депозитарные расписки и т.д.

Производные ценные бумаги — те, в основе которых лежит какой-либо ценовой актив. Это могут быть цены товаров (обыч­но биржевых товаров: зерна, мяса, нефти, золота и т.д.); цены основных ценных бумаг (индексы акций, облигаций); цены валютного рынка (валютные курсы); цены кредитного рынка (процентные ставки) и т.д.

Производные ценные бумаги позволяют участнику рынка реализовать две возможности:

— получить значительную спекулятивную прибыль в ко­роткие сроки при небольших инвестициях. Это дости­гается посредством принятия участником (спекулянтом) дополнительного риска либо путем осуществления ар­битражных сделок;

— устранить или уменьшить риск изменения валютных кур­сов, процентных ставок, курсовой стоимости активов при реализации или покупке товаров. Участники рынка, про­дающие и приобретающие производные ценные бумаги с целью уменьшения риска, называются хеджерами, а сам процесс управления риском при помощи производных финансовых инструментов — хеджированием.

Производные ценные бумаги удостоверяют право или обя­занность инвестора продать или купить определенное количество базисного актива (валюты, акций, облигаций, золота и т.д.) в определенное время или по определенной цене. По су­ществу они представляют собой контракты или обязательства, фиксирующие цену будущей поставки базисного актива. Эти контракты могут быть поставочными, если ожидается, что ба­зисный актив будет реально поставлен в установленные сро­ки, или расчетными, при заключении которых одна сторона обязуется выплатить своему контрагенту разницу между теку­щей ценой актива и ценой, зафиксированной в контракте. При этом продавец контракта открывает по нему короткую пози­цию, соответственно позиция покупателя контракта называет­ся длинной.

К производным ценным бумагам относятся варранты, оп­ционы, форварды, фьючерсы, права.

При покупке ценных бумаг инвестор преследует определен­ные цели. В экономической литературе выделяют три главные:

— безопасность вложений — отсутствие риска потерь ка­питала;

— доходность вложений — получение текущего дохода на вложенный капитал в виде дивиденда или процента;

— рост вложений — увеличение капитала (рост рыночной цены ценной бумаги).

Между этими целями существуют противоречия:

— самые безопасные ценные бумаги (краткосрочные дол­говые обязательства государства) наименее доходны;

— ценные бумаги, подверженные значительным ценовым колебаниям, - самый ненадежный объект для помеще­ния капитала.

При покупке ценных бумаг инвестор должен знать, доста­точно ли ликвидна ценная бумага. Ликвидность ценной бума­ги — это быстрое и безущербное для держателя ценной бума­ги превращение ее в деньги. Для ликвидных ценных бумаг при известной и разумной цеце всегда найдется покупатель.

Разные виды ценных бумаг имеют различные инвестици­онные характеристики, но ликвидность у них приблизитель­но одинакова — низкая или очень низкая. Остальные харак­теристики различаются больше.

Наиболее часто используются в нашей стране для целей инвестирования акции и облигации.

Акция — это ценная бумага, удостоверяющая право ее вла­дельца на долю в собственных средствах акционерного обще­ства, на получение дохода от его деятельности и, как правило, на участие в управлении этим обществом. Средства, выручен­ные акционерным обществом от продажи акций, — источник формирования производственных и непроизводственных ос­новных и оборотных средств. В отличие от облигаций акции не являются долговым обязательством акционерного обще­ства; деньги, поступившие от продажи акций, представляют собой, собственность акционерного общества, и их не нужно возвращать держателям акций. Акция является средством для быстрого межотраслевого перелива капиталов, вовлечения де­нежных средств граждан и институциональных инвесторов в экономику страны.

Существуют различные разновидности акций: именные и на предъявителя, привилегированные и обыкновенные и т.д.

Доходность акций измеряется тремя показателями: теку­щей, рыночной и общей доходностью.

(21)

где Дтек — доходность текущая;

d — дивиденд;

P₀ — цена покупки акции;

Дрын.тек — доходность рыночная текущая;

P_{рын.тек} — рыночная текущая цена акции;

Добщ — общая доходность акций;

P₁ — цена продажи акции.

Облигация — это ценная бумага, удостоверяющая отношение займа между ее владельцем (кредитором) и лицом, выпустив­шим ее (эмитентом, должником). Облигации выпускают госу­дарство, предприятия, организации. Облигации, выпускаемые государством, могут иметь и другие названия: казначейские век­селя, казначейские обязательства, ноты, сертификаты.

Доходность облигации измеряется текущей доходностью (Дтек) и полной доходностью (Дполн).

(22)

где R — сумма выплачиваемых за год процентов, руб.;

P_рын — курсовая стоимость облигации, по которой она была при­обретена, руб.;

R_сов — совокупный доход за все годы обращения облигации, руб.;

d — дисконт облигации, руб.;

t — период, в течение которого инвестор владел облигацией, лет.

Приведенная формула полной доходности облигации используется при простых процентах. При сложных процентах применяется следующая формула:

(23)

Где Р — цена облигации;

K — купонный доход;

t — порядковый номер года;

T— срок погашения облигации;

(Т— t) — число лет до погашения облигации;

Н — номинальная стоимость облигации, руб.;

r — доходность облигации.

Привилегированные акции, эмитированные с условием обязательного погашения по истечении некоторого времени, оцениваются подобно срочным облигациям.

При определении доходности вложений в ценные бумаги бывает необходимо учитывать риск. Для учета систематиче­ского риска, связанного с доходностью финансовых инструмен­тов, используется b-метод, который заключается в следующем:

, (24)

где r₀ — доходность безрисковых инвестиций, обычно доходность государственных долгосрочных ценных бумаг;

b — коэффициент относительной рискованности данного пакета акций по сравнению с инвестированием в среднерыночный пакет акций (обычно лежит в пределах от 0 до 2).

R — среднерыночная доходность, т.е. доходность инвестиций в пакет акций, имеющих ту же структуру, что и вся совокуп­ность ценных бумаг, вращающихся на рынке.

В нашей стране, в отличие от других стран, государственные облигации не надежнее облигаций других эмитентов. По­этому более актуальным является разделение облигаций на краткосрочные и долгосрочные, чем на государственные, муни­ципальные и облигации предприятий. В качестве критерия при разделении облигаций на долгосрочные и краткосрочные бе­рется один год (меньше года — краткосрочные, больше года — долгосрочные).

Банки в нашей стране — более надежные организации, чем предприятия, поэтому в целом депозитные сертификаты, вы­пускаемые только банками, надежнее, чем облигации, которые выпускают менее надежные предприятия.

Сроки обращения депозитных сертификатов не могут пре­вышать одного года. Срок обращения сберегательных сертифи­катов не может быть больше трех лет. На сегодняшний момент в нашей стране депозитный сертификат — самая надежная ценная бумага и, кроме того, одна из самых доходных. На За­паде депозитные сертификаты мало распространены на рын­ке ценных бумаг.

Тема 4 «Финансовые инвестиции»

Раздел 2 Финансовый рынок и рынок ценных бумаг

В теме 1.1 «Экономическая сущность и виды инвестиций» была приведена структура инвестиционного рынка, частью которого является финансовый рынок. Финансовый рынок представляет собой систему торговли различными финан­совыми инструментами (обязательствами). Товаром на этом рынке выступают собственно наличные деньги (включая ва­люту), а также банковские кредиты и ценные бумаги.

Финансовый рынок рассматривается как совокупность пер­вичного рынка, на котором мобилизуются финансовые ресур­сы, и вторичного, где финансовые ресурсы перераспределяют­ся. В табл. 4.2.1 показана структура финансового рынка.

Денежный рынок представляет собой рынок краткосрочных (длительностью до одного года) кредитных операций. Он складывается из учетного, межбанковского и валютного рынков.

Учетный рынок — это рынок, основными инструментами которого выступают краткосрочные обязательства, казначей­ские и коммерческие векселя.

Таблица 4.2.1 Структура финансового рынка

Финансовый рынок
денежный рынок	рынок капиталов
учетный рынок	межбан­ковский рынок	валютный рынок	рынок ценных бумаг	рынок кредитов (кратко- и среднесрочных)

Межбанковский рынок — рынок, где временно свободные денежные ресурсы кредитных учреждений привлекаются и размещаются банками между собой, преимущественно в фор­ме межбанковских кредитов на короткие сроки (сроками от одного дня до пяти лет).

Валютный рынок — рынок купли-продажи валюты на осно­ве спроса и предложения.

Рынок капиталов — это рынок кредитов, акций, облигаций и прочих финансовых обязательств.

Рынок ценных бумаг — часть финансового рынка, состоящая из двух взаимосвязанных сфер: эмиссии и первичного разме­щения ценных бумаг (первичный рынок) и их обращения (вто­ричный рынок). Это совокупность экономических отношений между участниками рынка по поводу выпуска и образования ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг помимо фондового рынка включает в себя рынок денежных и товарных ценных бумаг (чеков, товар­ных варрантов и т.д.) и рынок товарных фьючерсов и опционов.

Фондовый рынок — это рынок ценных бумаг, в основе кото­рого лежат деньги как капитал. Фондовый рынок является ча­стью рынка капиталов. Рынок ценных бумаг — понятие более широкое, чем фондовый рынок. Структура рынка ценных бумаг приведена в табл. 4.2.2.

Таблица 4.2.2 Структура рынка ценных бумаг

Рынок ценных бумаг
фондовый рынок	рынок денежных ценных бумаг	рынок товарных ценных бумаг	рынок товарных фьючерсов и опционов

Сущность рынка ценных бумаг определяется его функциями:

— образования рыночной цены;

— информационной;

— перераспределительной;

— страхования финансовых рисков;

— стимулирующей;

— контрольной.

Участниками рынка ценных бумаг являются эмитенты, инвесторы, профессиональные участники, государственные орга­ны управления и контроля.

Эмитенты подразделяются на следующие группы:

— государственные органы (государственные ценные бу­маги);

— акционерные промышленные и торговые компании (ак­ции, облигации, векселя);