Корпоративный контроль

Корпоративный контроль - это отношения между участниками рынка по поводу собственности на акции, цель которых заключается в изменении корпоративного управления ак­ционерным обществом.

Название «рынок корпоративного контроля» происходит от процессов рыночного кон-роля за корпорациями или акционерными обществами. Термин «рынок корпоративного контроля» ввел в 1965 г. американский экономист Г. Манне.

Первые теоретики данного рынка видели в нем прежде всего форму контроля рынка за уровнем эффективности деятельности акционерного общества в условиях, когда рядовые акционеры не в состоянии из-за своей разобщенности контролировать его высший менеджмент.

Контроль - далеко не единственная и не главная функция рынка корпоративного контроля. Тем не менее, именно эта функция и позволила в последние два - три десятилетия обратить особое внимание на процессы, происходящие на фондовом рынке не с отдельными ценными бумагами, а с акционерными обществами. Купля-продажа последних натолкнула исследователей на мысль о том, что подобным образом рынок контролирует ффективность работы акционерных обществ, поскольку легче всего купить (поглотить) тносительно слабую компанию.

Однако дальнейшие исследования показали, что объединения, деления, поглощения и другие преобразования акционерных обществ внутренне присущи фондовому рынку. Они происходят на протяжении всей его истории не только в результате контроля рынка за работой акционерных обществ, но имеют другие экономические причины, связанные с концентрацией и централизацией капитала, независимо от конкретных форм его организации. Несмотря на это в названии рынка слово «контроль» прочно закрепилось, поскольку позволяет отделить круг операций, присущий рынку корпоративного контроля, от круга традиционных для фондового рынка операций.

Существует еще одно определение рынка корпоративного контроля как рынка обращения прав контроля над компанией, при этом подразумевается, что права собственности на долю в уставном капитале или имущественный комплекс являются инструментом реализации права корпоративного контроля и обратно, корпоративный контроль это осуществление права собственности. Но авторы данного определения не рассматривают •акты игнорирования акционерного контроля участниками рынка и, как следствие, незаконной формы борьбы за контроль над предприятием.

Рынок корпоративного кон­троля как рынок инвестирования в акционерные общества через посредство установления владельческого контроля над ними.

Изменение рыночной стоимости компании дает знать, в том числе и об уровне управления компанией. В ситуации неэффективного управления компанией акционеры будут наблюдать (при экономической адекватности их представлений об управлении) снижение рыночной стоимости относительно аналогичных компаний и/или рынка в целом. В этот момент компания становится потенциальным объектом и участником рынка корпоративного контроля в силу того, что другие участники рынка заинтересованы в приобретении контроля над компанией, имеющей запас экономического развития. При этом возникает понятие потенциала стоимости компании, характеризующее разницу между текущей ценой и оценке рыночной стоимости компании. Интерес инвесторов прямо пропорционален размеру потенциала стоимости. Соответственно может произойти смена управляющих в силу их несостоятельности в конкретной экономической ситуации.

К участникам рынка корпоративного контроля относятся стороны сделок с акциями, целью которых служит изменение владельческого контроля, или установление нового контроля над управлением акционерным обществом. Такими сторонами выступают:

- акционерное общество, над которым устанавливается новый владельческий контро или корпоративный продавец (компания-цель);

- участник рынка, который устанавливает свой владельческий контроль над другим ционерным обществом, или корпоративный покупатель (компания-агрессор).

Некоторые авторы выделяют также и сопутствующих участников. К ним относят гост дарственные органы (законодательной, исполнительной и судебной власти) как федерально го, так и регионального, и муниципального уровня; средства массовой информации, юри сты, аудиторы.

Рынок корпоративного контроля имеет двоякую цель:

- изменение владельческого контроля над корпоративным продавцом;

- изменение рыночного статуса корпоративного покупателя.

Изменение владельческого контроля - это смена собственников акционерного общества^ позволяющая в той или иной степени изменять (влиять на) его менеджмент, политику н рынке и юридический статус.

Изменение рыночного статуса - изменение места корпоративного покупателя на рынке которое обусловливается приобретением им владельческого контроля над акционерным ка питалом или капиталом других участников рьшка.

Процесс изменения рыночного статуса акционерного общества осуществляется путем:

- слияний акционерных обществ;

- поглощений акционерных обществ;
Любое изменение владельческого контроля над акционерным обществом требует соответствующих изменений во владении голосующими акциями между участниками рынка. Эти изменения обязательно происходят при объединении акционерных капиталов, функционирующих капиталов, но они могут быть и результатом овладения соответствующими количествами голосующих акций акционерного общества или обществ.

Соответственно рынок корпоративного контроля можно разделить на две основные части:

- рынок слияний акционерных обществ;

- рынок поглощений акционерных обществ.

Рынок слияний акционерных обществ - рынок корпоративного контроля, на котором происходит объединение как акционерных, так и функционирующих (уставных, собствен ных) капиталов акционерных обществ.

Рынок поглощений акционерных обществ - рынок корпоративного контроля, на кото ром происходит объединение только акций как прав на управление одним или несколькими; акционерными обществами.

На рынке слияний право на участие в управлении данным акционерным обществом?. В этом случае одно и то же право на управление переносится от акций объединяемых акционерных обществ на акции объединяющего акционерного общества. При этом состав собственников объединяемых и объединяющего акционерного обществ не меняется.

На рынке поглощений права на управление покупаются в форме покупки голосующих акций. Здесь происходят: изменение состава собственников соответствующего акционерного общества; передача прав на управление не с одних акций на другие, а от одних акционеров к другим акционерам.

Российский рынок корпоративного контроля стал развиваться около 17 лет назад с началом эпохи приватизации и становления рыночной экономики. Но, несмотря на столь раннюю историю, Россия в этом направлении становится одним из лидеров Восточной Европы по динамике развития и стоимостной оценки рынка.

Столь бурное развитие проходит без необходимой теоретической поддержки, поскольку литературы, учитывающей российскую специфику на данную тему практически нет, а если и встречается, то нередко является интерпретацией западных подходов, ориентированных на яровую практику.

На первом (начальном) этапе - с середины 1990-х годов до кризиса 1998 г. - для России характерны единичные попытки использования классических методов поглощений. Если учитывать приватизационные сделки, то в этот период наиболее широко практикуются «поглощение через приватизацию». Данный способ использовался и как самостоятельный механизм, и в рамках экспансии первых финансово-промышленных групп.

Поглощения в классическом виде в середине 1990-х годов проходили, прежде всего, в отраслях, где не требуется высокая концентрация финансовых ресурсов. Позитивный характер такой тенденции связан прежде всего с тем, что, во-первых, происходит определенное упрощение структуры акционерного капитала; во-вторых, повышается общеотраслевой эффект: другие предприятия также вынуждены предпринимать меры по реструктуризации, чтобы не стать объектом следующего поглощения (или его попытки).

Второй этап (посткризисный «бум») приходится на период с середины 1999 г. до 2002 г. Именно в это время наиболее явно проявились специфические причины, вызвавшие «волну» слияний и поглощений. Главным стимулом для их активизации

впервые посткризисные годы стала продолжающаяся консолидация акционерного капитала. Вследствие особенностей применяемых методов некоторые аналитики даже не используют термин «слияния и поглощения», ограничиваясь привычным «передел собственности». В этот период экспансия промышленных групп сочеталась с усилением процесса консолидации активов.

Процесс слияний и поглощений, первоначально инициированный крупнейшими нефтяными компаниями, в этот период был наиболее характерен для черной и цветной металлургии, химической, угольной, пищевой, фармацевтической и лесной промышленности, машиностроения. В качестве разновидности слияния можно рассматривать переход на единую акцию в нефтяных компаниях.

Третий этап (реорганизационный «спад») начинается с 2002 г. Происходит некоторое снижение темпов экспансии сложившихся групп, завершаются процессы консолидации и наметился переход к реструктуризации групп и юридической реорганизации (прежде всего легализация аморфных холдингов и групп).

Необходимо отметить, что, по мнению консультантов из McKinsey & Company, на ранних этапах рыночной экономики в России методика выработки стратегического подхода к слияниям и поглощениям почти не использовалась российскими компаниями. Общим для большинства сделок было отсутствие необходимости формировать осознанный стратегический подход к выбору объекта поглощения и его интеграции. Это обусловливалось целым рядом факторов:

• полностью оплаченные сделки были скорее исключением, чем правилом, поэтому поглощающие компании не брали на себя значительные риски, соответствующие реальной стоимости активов;

• приобретались в основном предприятия либо с «гарантированными денежными потоками», либо существенно недооцененные;

• нередко, получая контроль над предприятием, новые собственники не ставили задач развивать его, увеличивать эффективность управления и капитализацию, а изначально нацеливались на вывод активов;

• экспансия часто проводилась по неэкономическим мотивам.

Так, приобретая значимое для региона предприятие, новые собственники получали pi

политического воздействия на региональную и федеральную власть и тем самым укрепляли свой административный ресурс. Часто группы приобретали активы, чтобы не отстать по влиятельности от конкурентов. В таких условиях происходившие в России процессы трудно был классифицировать как традиционные слияния и поглощения.

Исключением можно назвать только приобретения, которые делались для обеспечения экономической безопасности уже имевшихся в собственности активов. В большинстве других случаев компании, обладающие значительными административными и финансовыми ресурсом хаотично присваивали активы в разных отраслях. Отсутствие необходимости извлекать максимальную стоимость определяло и характер «интеграционного менеджмента», который, как правило, сводился к смене недружественных менеджеров на лояльных новым владельцам и установлению контроля над финансовыми потоками предприятий.

Итак, в качестве особенностей формирования рынка корпоративного контроля в России н" обходимо отметить следующие:

- влияние постприватизационного перераспределения собственности на процессы, происходящие на рынке слияний и поглощений;

- отсутствие прямого государственного регулирования;

- пассивная роль миноритарных акционеров компании-цели и невозможность выступать качестве полноценных участников рынка корпоративного контроля;

- огромное значение личных соображений руководителей;

- сложная и непрозрачная структура (собственности) компаний, обусловившая минимум открытости при совершении данных сделок;

- неэффективное законодательное регулирование;

- значительная доля незаконных корпоративных захватов (недружественных поглощений);

- предпочтение неформального контроля юридическому оформлению сделок слияния поглощения;

- преобладание (с 1998 г.) агрессивного поглощения через банкротство и различные схемы.

Рынок слияний и поглощений - наиболее динамичный из всех российских рынков. Годовой объем российского рынка слияний и поглощений за 2006 г. превысил показатель в 34 млрд. р" В качестве основных тенденций текущего периода можно отметить следующие:

- увеличивается доля сделок в странах блока бывшего СССР (особенно на Украине и Казахстане) с участием российских приобретателей активов;

- происходит активное вовлечение компаний средней и малой капитализации в про­цессы слияний и поглощений;

- появление нормативно-правовых актов, регулирующих сферу слияний и поглощений.
В качестве иллюстрации рассмотрим данные статистики, опубликованные в журнале

«Слияния и поглощения»⁶.