Определение ставки капитализации

Экспертная оценка величины премий за риск, связанный с инвестированием в конкретную компанию
вид риска	вероятный интервал значений,%
Руководящий состав: качество управления	0-5
Размер компании	0-5
Финансовая структура (источники финансирования компании)	0-5
Товарная/территориальная диверсификация	0-5
Диверсифицированность клиентуры	0-5
Уровень и прогнозируемость прибылей	0-5
Прочие риски	0-5
Источник. Business valuation Review, December. 1992; "The Adjusted Capital Asset Pricing Model for Developing Capitalization Rates; An Extension of Previous Build – Up Methodologies Based Upon the CAPM"':

Последние этапы применения метода капитализации прибыли представ­ляют собой несложные операции.

Предварительная величина стоимости рассчитывается по приводившей­ся формуле

I:R=V.

Для проведения поправок на нефункционирующие активы требуется оценка их рыночной стоимости в соответствии с принятыми методами для конкретного вида активов (недвижимость, машины и оборудование и т.д.).

Контрольные вопросы

1. Когда целесообразно использовать метод дисконтированных денежных потоков?

2. Как определяется денежный поток для собственного капитала?

3. Как при известной ставке дисконта определяется ставка капитализации?

4. Имеют ли сходство кумулятивный подход и САРМ (модель оценки капитальных активов).

4. СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД В ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА

Особенностью сравнительного подхода к оценке собственности является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыноч­ные цены купли-продажи акций, принадлежащих сходным компаниям;

с другой стороны, на фактически достигнутые финансовые результаты.

Особое внимание уделяется:

• теоретическому обоснованию сравнительного подхода, сфере его применения, особенностям применяемых методов;

• критериям отбора сходных предприятий;

• характеристике важнейших ценовых мультипликаторов и специфике их использования в оценочной практике;

• основным этапам формирования итоговой величины стоимости;

• выбору величин мультипликаторов, взвешиванию промежуточных результатов, внесению поправок.

4.1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА СРАВНИТЕЛЬНОГО ПОДХОДА

Оценка имущества предприятий базируется на использовании трех основных подходов: затратного, доходного и сравнительного. Каждый из подхо­дов предполагает применение своих специфических методов и приемов, а также требует соблюдения особых условий, наличия достаточных факто­ров. Информация, используемая в том или ином подходе, отражает либо на­стоящее положение фирмы, либо ее прошлые достижения, либо ожидаемые в будущем доходы. В связи с этим результат, полученный на основе всех трех подходов, является наиболее обоснованным и объективным.

Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность акти­вов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии доста­точно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее веро­ятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.

Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возмож­ность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения:

• Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформи­рованные рынком цены на аналогичные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприя­тия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочис­ленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и пред­ложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития от­расли, конкретные особенности предприятия и т. д. Это, в конечном счете, облегчает работу оценщика, доверяющего рынку.

• Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтерна­тивных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает прежде всего будущий доход. Производственные, технологические и другие особен­ности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перс­пектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

• В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и фи­нансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Сле­довательно, в аналогичных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими, как при­быль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость соб­ственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инве­стором.

Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оцен­щик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных пред­приятий. В данном случае цена определяется рынком, так как оценщик ог­раничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе расчетов.

Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зави­сит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предпола­гает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе ус­ловие – открытость рынка или доступность финансовой информации, необ­ходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие спе­циальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщи­ка, поскольку сравнительный подход является достаточно трудоемким и до­рогостоящим.

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов:

• Метод компании-аналога.

• Метод сделок.

• Метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционер­ных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета акций. Это определяет оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между це­ной и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками. В ре­зультате обобщения были разработаны достаточно простые формулы опре­деления стоимости оцениваемого предприятия. Например, цена бензозапра­вочной станции колеблется в диапазоне 1,2-2,0 месячной выручки. Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75-1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудо­вания и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.

В данной главе будет рассматриваться метод компании-аналога. Это свя­зано с тем, что технологии применения метода компании-аналога и метода сделок практически совпадают, различие заключается только в типе исход­ной ценовой информации: либо цена одной акции, не дающая никаких эле­ментов контроля, либо цена контрольного пакета, включающая премию за элементы контроля.

Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оцен­ки и метод не совпадают. Например, надо оценить контрольный пакет пред­приятия в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае оценщик должен провести необходимую корректировку и увеличить предварительную стоимость на величину премии за контроль.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдения.

Суть сравнительного подхода при определении стоимости предприятия заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем по предприя­тию-аналогу. Это соотношение называется мультипликатором. Умножив ве­личину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцени­ваемой компании, получим ее стоимость.

Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма оценщика, так как предполагает внесе­ние достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости исходя из кон­кретных условий, целей оценки, качества информации.

Процесс оценки предприятия методами компании-аналога и сделок вклю­чает следующие основные этапы:

I этап. Сбор необходимой информации.

II этап. Сопоставление списка аналогичных предприятий.

III этап. Финансовый анализ.

IV этап. Расчет оценочных мультипликаторов.

V этап. Выбор величины мультипликатора.

VI этап. Определение итоговой величины стоимости.

VII этап. Внесение итоговых корректировок.