Эффект финансового рычага

Эффект финансового рычага

Эффект финансового рычага – это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на его платность.

Эффект финансового рычага возникает из-за расхождения между экономической рентабельностью и средней расчетной ставкой процента (стоимости заемных средств). Предприятие должно наработать такую экономическую рентабельность, чтобы средств хватало, как минимум, для уплаты процентов за кредит. Средняя расчетная ставка процента и фактическая ставка по договору не совпадают, наиболее простым способом определения средней расчетной ставки процента является:

Первой составляющей эффекта финансового рычага является ДИФФЕРЕНЦИАЛ – это разница между экономической рентабельностью активов и средней расчетной ставкой процента по заемным средствам. Дифференциал уменьшается на ставку налога, тогда:

ДФ=(1-СН)*(ЭР-СРСП) * 100

где ДФ – дифференциал финансового рычага,

СН – ставка налога на прибыль,

ЭР – экономическая рентабельность,

СРСП – средняя расчетная ставка процента.

Второй составляющей эффекта финансового рычага является плечо финансового рычага – характеризует силу воздействия финансового рычага. Определяется как соотношение между заемными и собственными средствами:

ПФР= ЗС/СС

где ПФР – плечо финансового рычага,

ЗС – заемные средства,

СС – собственные средства.

Обе составляющие совместно и составляют эффект финансового рычага:

ЭФР = ДФ * ПФР

ЭФР = (1-СН) * (ЭР-СРП) * ЗС/СС

Расчет эффекта финансового рычага позволяет определять безопасный объем заемных средств, расчет допустимых условий кредитования, принимать решения по облегчению налогового бремени для предприятия; оценить целесообразность приобретения акций предприятия с теми или иными значениями дифференциала, плеча финансового рычага и эффекта в целом.

Между дифференциалом и плечом финансового рычага существует связь, которая заключается в том, что если предприятие увеличивает заемные средства, то растет средняя расчетная ставка процента, что вызывает снижение дифференциала (ЭР-СРСП).

Если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня эффекта финансового рычага, то такое заимствование выгодно предприятию. При наращивании плеча финансового рычага банк компенсирует возрастание своего риска увеличением цены кредита. Риск кредитора определяется величиной дифференциала, чем больше дифференциал, тем меньше риск; и наоборот – чем меньше дифференциал, тем выше риск.

Задолженность предприятия невозможно оценить положительно, или отрицательно, задолженность – с одной стороны, это стимул развития предприятия, с другой стороны – задолженность – это увеличение риска. Используя заемные средства, предприятие может расширять свою деятельность, поэтому целью управления заемными средствами является не абсолютное исключение рисков, а принятие обоснованных рисков, рассчитанных в пределах дифференциала, который не должен быть отрицательным.

По мнению западных экономистов, золотой серединой является 30-50 %, то есть оптимальное значение уровня финансового рычага находится в интервале от одной - трети до половины экономической рентабельности. В этом случае ЭФР позволяет компенсировать налоговые изъятия и обеспечить отдачу собственных средств.

ПРИМЕР:

Существует два предприятия «Альфа» и «Омега», уровень экономической рентабельности у них одинаковый – 20 % (т.е. каждые сто рублей актива приносят 20 руб. прибыли). Предприятие «Альфа» не пользуется кредитами, а предприятие «Омега» привлекает заемные средства в той или иной форме.

Аналитический баланс предприятия «Альфа» имеет следующий вид:

АКТИВ 2000 млн. руб. = ПАССИВ 2000 млн. руб. собственных средств

Баланс предприятия «Омега» имеет следующий вид:

АКТИВ 2000 млн. руб. = ПАССИВ 1000 млн. руб. собственных средств + 1000 млн. руб. заемных средств

Балансовая прибыль у обоих предприятий одинаковая и равна 400 млн. руб.

Предположим, что предприятия не платят налогов. Тогда, получается, что предприятие «Альфа» получает 400 млн. руб. прибыли исключительно за счет использования собственных средств в сумме 2000 млн. руб., т.е. рентабельность собственных средств этого предприятия составляет 20 % (400 млн.руб.: 2000 млн.руб.).

Предприятие «Омега» из 400 млн. руб. прибыли должно сначала уплатить проценты по задолженности, а также, возможно, понести еще и дополнительные расходы по обслуживанию задолженности. Пусть процентная ставка за пользование заемными средствами составляет 12 %, тогда финансовые издержки составят 12 % * 1000 млн. руб. = 120 млн. руб. Тогда, предприятие «Омега» получило величину прибыли равную 400 млн. руб.- 120 млн. руб. = 280 млн. руб. Таким образом, рентабельность собственных средств предприятия «Омега» = 28 % (280 млн. руб.: 1000 млн. руб.).

ВЫВОД: При одинаковой экономической рентабельности равной 20 %, рентабельность собственных средств предприятий различается на 8 процентных пунктов, только за счет структурного различия в финансовых источниках. РАЗНИЦА В 8 % - ПРЕДСТАВЛЯЕТ СОБОЙ ЭФФЕКТ ФИНАНСОВОГО РЫЧАГА.

У предприятия «Омега» одна часть актива, в целом приносящего 20 % (400 млн. руб.), финансируется средствами, которые обходятся предприятию в среднем 12 %. При этом возрастает рентабельность собственных средств, использование которых связано с риском, связанным с деятельностью предприятия любой организационно-правовой формы, не требует оплаты финансовых издержек.

До этого мы рассматривали деятельность предприятий, находящихся в «налоговом раю». Введем в расчет ставку налога на прибыль по условной ставке 1/3 (0,33 %).

Составим расчетную таблицу.

Показатель	«Альфа»	«Омега»
Нетто-результат эксплуатации инвестиции	400 млн. руб.	400 млн. руб.
- финансовые издержки по заемным средствам =		120 млн. руб.
= прибыль, подлежащая налогообложению -	400 млн. руб.	280 млн. руб.
- налог на прибыль ставка 1/3 =	133 млн. руб.	93 млн. руб.
= чистая прибыль, млн. руб.	267 млн. руб.	187 млн. руб.
рентабельность собственных средств	13,4 % (267: 2000)	18,7 % (187: 1000)

Из таблицы следует, что рентабельность собственных средств предприятия «Омега» опять выше рентабельности собственных средств предприятия «Альфа» на 5,3 %, только за счет иной финансовой структуры пассива. Налогообложение снизило действие эффекта финансового рычага на 1/3 (0,33 %) (5,3 % против 8 %), то есть на единицу минус ставка налога (5,3 % = (1-1/3)*8%).

1. предприятие, «Альфа», использующее только собственные средства, ограничивает их рентабельность примерно 2/3 экономической рентабельности: РСС = 2/3 ЭР (РСС= 13,4 %, ЭР = 20 %).

2. предприятие, «Омега», использующее кредит, увеличивает либо уменьшает рентабельность собственных средств в зависимости от соотношения собственных и заемных средств в пассиве, а также от величины процентной ставки. В этом случае возникает эффект финансового рычага: РСС=2/3ЭР+ЭФР. (18,7 % = 2/3 * 20 % + 5,3 %).

Рассчитаем эффект финансового рычага по формуле для предприятия «Омега» = (1- 1/3) (20 % - 12 %) * (1000 млн. руб. / 1000 млн. руб.) = 5,3 %. Результат совпадает.

ИЗМЕНИМ УСЛОВИЯ ПРИМЕРА:

Предположим, что предприятие «Омега» довело плечо финансового рычага до 3, т.е. увеличило заемный капитал до 1500 млн. руб., а собственный капитал снизить до 500 млн. руб., средняя расчетная ставка процента также возросла до 15 %. Тогда, уровень финансового рычага для предприятия «Омега» составит: ЭФР= (1 - 24%) * (20 %-15%) *(1500/500) = 10 %. То есть, приращение к рентабельности собственных средств за счет изменения финансовой структуры составит теперь для «Омега» 10 %, что выше прежних 5,3 %. Таким образом, новый кредитный договор может быть признан для предприятия «Омега» выгодным. Для наиболее обоснованных выводов необходимо определить за счет чего вырос ЭФР. Он вырос за счет утроения плеча финансового рычага (1500 заемных средств и 500 собственных), с одновременным снижением дифференциала, что свидетельствует о росте риска банка.

Далее предположим ситуацию, что при прежних условиях банк увеличил предприятию «Омега» среднюю расчетную ставку процента с 15% до 17 %, тогда для того чтобы, эффект финансового рычага как и прежде равнялся 10 %, предприятию придется довести плечо финансового рычага до 5, т.е.:

ЭФР= 10% = (1- 1/3)*(20-17%) * 5,

таким образом, для того чтобы компенсировать удорожание заемных ресурсов всего на 2 процентных пункта, предприятию «Омега» придется увеличить соотношение между собственными и заемными средствами в 5 раз (либо на 2/3 по сравнению с прошлым разом). Привлечение нового заимствования скорее всего будет не выгодным для предприятия.

Так, предположим, что «Омега» привлекло новое заимствование, в результате плечо финансового рычага увеличилось до 9, СРСП для предприятия «Омега» возросла до 21 %, тогда ЭФР=(1-1/3) * (20 % - 21%) * 9 = - 6 %.

Отрицательное значение ЭФР дает не приращение рентабельности собственных средств, а вычет из нее, т.о. для «Омега» РСС= 2/3 * 20 %+ (-6%) = 7,3 %. Вспомним, РСС предприятия «Альфа», не использующего заемные средства вообще, равна 13,4 %.

В условиях отечественной экономики применение эффекта финансового рычага достаточно затруднено, так как отечественное законодательство определяет различие в налогообложении финансовых инструментов. Так, существуют финансовые инструменты, оплата которых относится на себестоимость продукции (например, проценты по краткосрочным кредитам или ставка по финансовому лизингу), а оплата второй части финансовых инструментов производится из чистой прибыли (например, проценты по долгосрочным кредитам). Также необходимо отметить, что в нашей стране кроме налога на прибыль существуют также и местные сборы из прибыли, которые влияют на окончательный результат расчетов. В этих условиях исходная формула финансового рычага должна быть скорректирована с потерей своей элегантности:

q - совокупная ставка налогов и сборов, уплачиваемых из прибыли, выраженная десятичной дробью;

ПК_с - средневзвешенная стоимость заемных ресурсов, оплата которых относится на себестоимость, %;

Д_с - доля заемных ресурсов, оплата которых относится на себестоимость, в общем объеме заемных ресурсов;

ПК_п - средневзвешенная стоимость заемных ресурсов, оплата которых производится за счет чистой прибыли, %.

Рассмотрим на конкретном примере целесообразность применения финансового рычага в расчетах в условиях отечественных экономических реалий. Пример. Предприятия А, Б и В имеют идентичные показатели доходов и затрат, различаясь только структурой капитала (табл. 1).

Средняя стоимость привлекаемых заемных ресурсов, обслуживаемых с отнесением расходов на себестоимость, составляет 15% годовых, а обслуживаемых с уплатой расходов из чистой прибыли - 12% годовых.

Необходимо оценить рациональность финансовой политики.

Решение. Ответ на вопрос о рациональности финансовой политики позволят дать вычисления эффекта финансового рычага (для наглядности они выполнены в табл. 2).

Анализ приведенных данных позволяет увидеть, что по предприятию «А» эффект финансового рычага отсутствует, так как оно не использует в своей хозяйственной деятельности заемный капитал.

По предприятию «Б» эффект финансового рычага составляет:

ЭФЛ = [(1 - 0,2666) • (20 - 15 ■ 0,5) - 12 • 0,5] • (50000/250000) = 0,63%

Соответственно по предприятию «В» этот показатель составляет:

ЭФЛ = [(1 - 0,2666) • (20 - 15 ■ 0,5) - 12 • 0,5] * (150000/150000) = 3,17%

Вывод. Проведённые расчеты подтверждают правильность выводов, сделанных на основании теоретических рассуждений.

Рассмотренный пример также продемонстрировал практическую нецелесообразность выполнения данных расчетов в белорусской действительности, т. к. выявление экономической рентабельности сопряжено с существенными трудовыми затратами и не сможет быть окуплено полезностью данной информации. Тем не менее, логику рассуждений о сопоставлении рентабельности предприятия со среднерыночным уровнем стоимости ресурсов на рынке капитала безусловно стоит применять в управленческой практике.